22年先扬后抑ROE减半，低基数下23年有望兑现高弹性

有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 瑞达期货 002961.SZ 公司研究 | 年报点评 ⚫ 22年业绩表现先扬后抑整体低于预期，ROE降低近一半。2022年公司实现营业收入21.06亿元，同比下滑1.04%，实现归母净利润2.94亿元，同比下滑41.74%。2）2022年公司实现加权平均ROE12.09%，同比下滑11.31pct，接近减半。3）分类收入来看，期货经纪佣金、利息净收入、资产管理收入、投资及衍生品收入分别为4.39、1.55、0.44、0.64亿元，占比（剔除基差贸易收入）分别为61.57%、21.74%、6.19%、8.98%，其中利息净收入占比大幅提升7pct。 ⚫ 22年期货市场活跃度整体不佳，市占率及佣金率双降致期货经纪业务显著承压。1）2022年全国期货市场累计成交量67.68亿手，同比下滑9.93%，其中上期所、郑商所、大商所成交量分别同比下滑23.09%、7.14%与3.77%，而中金所成交量则增长24.44%。22年公司期货成交量市占率由0.75%降至0.66%，我们预计主要是个人投资者相较于机构或产业投资者交投活跃度下滑更加明显所致，同时也导致佣金率由万分之0.94降至万分之0.62，多重因素共同作用之下公司实现期货经纪佣金收入仅4.39亿元，同比下滑46.34%。2）相比之下，2022年公司实现利息净收入1.55亿元，同比下滑18.55%，主要受利率水平下滑的负面影响。 ⚫ 资管业务面临业绩与产品赎回双重压力，风险管理业务同样下滑明显。1）2022年公司实现资产管理收入0.44亿元，同比下滑62.85%。受22年证券及期货市场赚钱效应持续恶化的影响，公司主打CTA策略的资管产品在投资业绩遭遇严峻挑战的同时也面临较大的产品赎回压力。2）2022年公司实现投资收益及公允价值变动损益0.64亿元，同比下滑54.86%，风险管理业务同样受到二级市场整体表现疲软的负面拖累。3）公司2022年实现其他业务收入（主要是基差贸易业务）13.92亿元，同比增长64.58%。相较之下，毛利率由0.32%增至0.87%，带动基差贸易毛利同比增长3.5倍至1208万元。 ⚫ 通过调降成交量及资管规模等指标，将公司23-24年EPS预测值由1.96/2.60下调至1.16/1.55元，新增25年预测值1.98元，采用可比公司估值法，我们给予公司2023年18.0xPE，对应目标价20.89元，维持买入评级。 风险提示 大宗商品价格波动超出预期；期货成交额超预期下滑；投资与风险管理业绩大幅波动。 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入(百万元) 2,127.88 2,105.74 2,892.36 3,672.02 4,522.09 同比增长(%) 59% -1% 37% 27% 23% 营业利润(百万元) 685.57 396.88 696.56 929.16 1,185.11 同比增长(%) 102% -42% 76% 33% 28% 归属母公司净利润(百万元) 503.94 293.60 516.43 689.54 879.28 同比增长(%) 103% -42% 76% 34% 28% 每股收益（元） 1.13 0.66 1.16 1.55 1.98 每股净资产（元） 5.16 5.50 6.47 7.67 9.17 净资产收益率 20.95% 11.85% 18.63% 21.18% 22.79% 市盈率 14.46 24.77 14.10 10.56 8.28 市净率 3.17 2.97 2.53 2.13 1.78 佣金率 0.0094% 0.0062% 0.0085% 0.0095% 0.0100% 资料来源：公司数据. 东方证券研究所预测. 每股收益使用最新股本全面摊薄计算. 盈利预测与投资建议 核心观点 公司主要财务信息 股价（2023年04月03日） 16.36元 目标价格 20.89元 52周最高价/最低价 19.44/12.7元 总股本/流通A股（万股） 44,503/44,503 A股市值（百万元） 7,281 国家/地区 中国 行业 非银行金融 报告发布日期 2023年04月04日 1周 1月 3月 12月 绝对表现 -1.56 3.03 21.33 -13.21 相对表现 -3.51 4 16.12 -8.87 沪深300 1.95 -0.97 5.21 -4.34 孙嘉赓 021-63325888*7041 sunjiageng@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860520080006 香港证监会牌照：BSW114 21年业绩创历史新高，1Q22市场剧烈波动拖累业绩缩水九成：——瑞达期货1Q2022季报点评 2022-04-29 全牌照期货“老马”，创新业务进击中：——瑞达期货首次覆盖报告 2022-02-16 22年先扬后抑ROE减半，低基数下23年有望兑现高弹性 ——瑞达期货2022年业绩点评 买入（维持） 瑞达期货年报点评 —— 22年先扬后抑ROE减半，低基数下23年有望兑现高弹性 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 2 表1：盈利预测假设指标调整表 假设指标 原预测 新预测 2023E 2024E 2023E 2024E 市场总成交额（十亿元） 1,677,432 2,225,403 1,249,519 1,511,099 公司总成交额（十亿元） 14,739 19,953 9,185 11,716 市场份额 0.88% 0.90% 0.74% 0.78% 佣金率 0.0100% 0.0100% 0.0085% 0.0095% 集合资管规模（百万元） 4,104.16 4,924.99 1,656.89 2,153.96 集合资管费率 4.07% 3.96% 4.01% 4.31% 定向资管规模（百万元） 1,678.15 2,097.69 869.50 1,086.87 定向资管费率 7.04% 8.13% 6.30% 7.24% 业务及管理费/营收 41.09% 40.59% 40.50% 40.00% 利息收入/货币资金 2.70% 2.78% 2.47% 2.48% 数据来源：Wind，东方证券研究所 表2：收入分类预测调整表 收入分类（百万元） 原预测 新预测 2023E 2024E 2023E 2024E 利息净收入 306.81 383.78 210.33 249.35 增速 15.27% 25.09% 35.56% 18.55% 占比 9.02% 8.85% 7.27% 6.79% 手续费及佣金净收入 1731.59 2333.21 888.74 1271.74 增速 50.80% 34.74% 81.06% 43.10% 占比 50.94% 53.82% 30.73% 34.63% 投资类收入 138.71 152.58 115.29 138.34 增速 15.00% 10.00% 80.00% 20.00% 占比 4.08% 3.52% 3.99% 3.77% 其他业务收入 1218.01 1461.61 1670.55 2004.66 增速 20.00% 20.00% 20.00% 20.00% 占比 35.83% 33.71% 57.76% 54.59% 汇兑及其它收益 4.48 4.09 7.46 7.92 增速 13.23% -8.75% 109.92% 6.23% 占比 0.13% 0.09% 0.26% 0.22% 营业总收入 3399.60 4335.26 2892.36 3672.02 数据来源：东方证券研究所 表3：盈利预测调整表 原预测 新预测 2021A 2022A 2023E 2024E 营业收入(百万元) 3,399.60 4,335.26 2,892.36 3,672.02 调整幅度 -15% -15% 营业利润(百万元) 1,186.50 1,573.24 696.56 929.16 调整幅度 -41% -41% 瑞达期货年报点评 —— 22年先扬后抑ROE减半，低基数下23年有望兑现高弹性 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 3 归属母公司净利润(百万元) 873.53 1,159.02 516.43 689.54 调整幅度 -41% -41% 每股收益（元） 1.96 2.60 1.16 1.55 调整幅度 -41% -41% 数据来源：Wind，东方证券研究所 表4：可比公司估值表（2023/4/3） 股票代码 可比公司 收盘价 每股收益EPS 市盈率PE 2021A 2022E 2023E 2024E 2021A 2022E 2023E 2024E 600927 永安期货 17.98 0.90 0.60 0.79 0.91 20.03 30.05 22.89 19.84 600918 中泰证券 6.79 0.46 0.08 0.44 0.53 14.76 84.88 15.60 12.89 002736 国信证券 9.58 1.05 0.69 0.88 1.08 9.10 13.90 10.95 8.89 601456 国联证券 11.03 0.31 0.27 0.39 0.48 35.15 40.70 28.31 22.99 601198 东兴证券 8.35 0.51 0.16 0.43 0.45 16.34 52.19 19.27 18.56 601555 东吴证券 7.03 0.48 0.36 0.46 0.53 14.72 19.64 15.24 13.37 调整后平均 16.00 36.00 18.00 16.00 数据来源：Wind，东方证券研究所 注：中泰证券使用我们自己的预测值。 表5：瑞达期货2022年业绩表现概览 单位：百万元 2021 2022 同比增速 一、营业总收入 2127.88 2105.74 -1.04% 利息净收入 190.48 155.15 -18.55% 手续费及佣金净收入 947.13 490.86 -48.17% 其中：经纪业务手续费净收入 818.87 439.41 -46.34% 资产管理业务手续费净收 118.97 44.20 -62.85% 期货咨询业务收入 7.10 5.18 -27.02% 投资收益 165.53 64.29 -61.16% 其他收益 1.01 6.28 518.92% 公允价值变动收益 -23.63 -0.25 -98.96% 其他业务收入 845.84 1392.12 64.58% 二、营业总支出 1442.31 1708.86 18.48% 税金及附加 13.15 12.84 -2.42% 提取期货风险准备金 42.77 23.42 -45.25% 业务及管理费 539.55 292.59 -45.77% 信用减值损失 3.67 -0.03 -100.83% 其他业务成本 843.16 1380.04 63.67% 三、营业利润 685.57 396.88 -42.11% 四、利润总额 685.60 391.56 -42.89% 减：所得税费用 181.96 97.68 -46