2023年1-2月经济数据点评：内需的修复，才刚刚开始

敬请参阅最后一页特别声明 1 事件： 3月15日，国家统计局公布数据显示，1-2月，规模以上工业增加值同比2.4%，前值1.3%；社会消费品零售总额同比3.5%，前值-1.8%；固定资产投资同比5.5%，前值5.1%。 内需的修复才刚刚开始、未来有望延续，经济可以更加“乐观”些 1-2月经济数据表现亮眼，需求好于生产、需求指标普遍好于预期，透露的经济线索，与我们前期反复提示的逻辑类似，稳增长“加力”带来的基建和制造业投资强劲、疫后修复带来的消费和服务业修复。内需的修复才刚刚开始，不必担忧修复的持续性、对经济可以更加“乐观”些。 逻辑一：稳增长的力度不低、持续性有保障，作为稳增长重要抓手的基建投资、韧性有望延续。1-2月，基建投资同比12.2%、高于去年12月的10.4%，与专项债发行靠前、投向基建比重上升等表征类似，皆指向稳增长靠前发力。从最新财政预算来看，政策“加力”力度不低，广义财政预算支出增速5.9%、高于去年实际增速的3.1%，基建、科技等领域支出加快；作为预算内重要补充，“准财政”或继续对基建等项目提供资金支持。 逻辑二：政策“加持”和高景气领域，推动制造业投资继续高增。1-2月，制造业投资同比8.1%、高于去年12月的7.4%，民间投资表现更为强劲、同比16.6%；其中，中游制造表现亮眼，计算机通信、专用设备、汽车等增长加快，电气机械、通用设备等保持高增。制造业投资持续强势，一方面与政策加大“引导”产业投入紧密相关，另方面，缘于新能源、数字转型等战略新兴产业持续高景气，已开启新时代“朱格拉”周期。 逻辑三：消费修复已然加快，企业和居民消费有望推动社零回升至疫情前。1-2月，社零同3.5%、时隔3个月首次转正，其中餐饮收入和商品零售同比分别为9.2%和2.9%，主要得益于场景恢复带来的相关消费增长，1月以居民出行消费为主、2月以来商务活动等社会集团消费增多，后者贡献超一半的社零、对社零拖累显著。社会集团消费受场景恢复提振更为明显，当下消费增长的重要驱动；伴随企业经营活动好转，居民收入改善或进一步支持消费修复。 常规跟踪：指标全面回升，服务业好于工业、投资好于消费 工业和服务业均加快增长，后者回升更为显著。1-2月工业增加值同比增长2.4%、高于去年12月的1.3%，尽管低于市场平均预期，但在1月人员缺勤影响较大的情况下，前2个月实现较快增长已不容易，领先和高频指标显示3月生产在进一步加快。；服务业生产指数同比增长5.5%、高于去年12月的-0.1%，其中住宿餐饮、商务活动均在明显改善。 投资加快增长，三大投资均回升，地产竣工表现突出、后续变化值得关注。1-2月，投资同比5.5%、高于去年12月的3.1%，其中房地产投资同比-5.7%、两年复合同比-1.1%，降幅明显收窄，其中竣工表现尤为亮眼；商品房销售面积同比-3.6%、高于前值的-31.5%。地产竣工、销售边际改善，与高频指标指向类似，但改善程度更好，可能部分缘于统计样本差异，存活下来纳入统计房企表现相对更好；保交楼推进进度、地产销售变化，后续仍需紧密跟踪。 消费复苏有所加快，线下活动恢复对就业和收入的提振或滞后显现。1-2月，社会消费品零售总额同比增长3.5%，明显好于去年12月的-1.8%。其中，餐饮收入表现亮眼，同比增长9.2%。分行业看，饮料、服装、日用品等生活类商品消费修复相对较快。城镇调查失业率季节性回升，但结构性压力仍然突出。2月，全国城镇调查失业率5.6%、较去年同期上升0.1个百分点。其中，16-24岁人口调查失业率18.1%、创历史同期新高，较去年12月上升0.6个百分点。 风险提示 政策落地效果不及预期，疫情反复。 宏观经济点评 敬请参阅最后一页特别声明 2 内容目录 1、内需的修复才刚刚开始、未来有望延续，经济可以更加“乐观”些 ..................................... 3 2、常规跟踪：指标全面回升，服务业好于工业、投资好于消费......................................... 5 风险提示........................................................................................ 8 图表目录 图表1： 内需超预期修复，投资表现亮眼 ........................................................... 3 图表2： 1-2月稳增长加力，基建投资增速提升...................................................... 3 图表3： 相比往年，专项债更多投向基建领域 ....................................................... 3 图表4： 广义财政口径下，支出增速较去年提升 ..................................................... 4 图表5： 预算内基建类支出增速上行 ............................................................... 4 图表6： 制造业投资增速已连续三月上行 ........................................................... 4 图表7： 中游装备制造投资保持高增速 ............................................................. 4 图表8： 重大项目计划投资规模加速扩大 ........................................................... 4 图表9： 重大项目主要投向产业发展领域 ........................................................... 4 图表10： 社会零售消费有所恢复 .................................................................. 5 图表11： 社会集团商品消费占比超过50%........................................................... 5 图表12： 商务出行意愿快速回暖 .................................................................. 5 图表13： 国内航班执行架次高位徘徊 .............................................................. 5 图表14： 制造业增加值回升带动生产回暖 .......................................................... 6 图表15： 中上游行业生产恢复较快 ................................................................ 6 图表16： 服务业生产指数明显抬升 ................................................................ 6 图表17： 服务业商务活动预期保持高位 ............................................................ 6 图表18： 固定资产投资超预期修复 ................................................................ 7 图表19： 房地产投资和销售面积明显回升 .......................................................... 7 图表20： 新开工和竣工面积回升较快 .............................................................. 7 图表21： 餐饮收入表现相对亮眼 .................................................................. 7 图表22： 基本生活类商品消费增长较快 ............................................................ 7 图表23： 城镇调查失业率季节性上行 .............................................................. 8 图表24： 年轻人失业率仍处于高位 ................................................................ 8 宏观经济点评 敬请参阅最后一页特别声明 3 1、内需的修复才刚刚开始、未来有望延续，经济可以更加“乐观”些 内需的修复才刚刚开始、未来有望延续，经济可以更加“乐观”些。1-2月经济数据表现亮眼，需求好于生产、需求指标普遍好于预期，透露的经济线索，与我们前期反复提示的逻辑类似，稳增长“加力”带来的基建和制造业投资强劲、疫后修复带来的消费和服务业修复。内需的修复才刚刚开始，不必担忧修复的持续性、对经济可以更加“乐观”些。 图表1：内需超预期修复，投资表现亮眼 来源：Wind、国金证券研究所 逻辑一： 稳增长的力度不低、持续性有保障，作为稳增长重要抓手的基建投资、韧性有望延续。1-2月，基建投资同比12.2%、高于去年12月的10.4%，与专项债发行靠前、投向基建比重上升等表征类似，皆指向稳增长靠前发力。从最新财政预算来看，政策“加力”力度不低，广义财政预算支出增速5.9%、高于去年实际增速的3.1%，基建、科技等领域支出加快；作为预算内重要补充，“准财政”或继续对基建等项目提供资金支持。（详见《经济可以更“乐观”些，来自财政的“加力”》） 图表2：1-2月稳增长加力，基建投资增速提升 图表3：相比往年，专项债更多投向基建领域 来源：中国债券信息网、国金证券研究所 来源：Wind、国金证券研究所 -10-5051015固定资产投资基建投资制造业投资地产投资经济数据实际值和预测值(同比)实际值平均预期(%)-40-20020402018-052018-092019-012019-052019-092020-012020-052020-092021-012021-052021-092022-012022-052022-092023-01(%)基建投资当月同比(2021年基数调整)基建投资当月同比电燃水交运仓储水利环境0%10%20%30%40%市政产业园轨道交通棚户区改造铁路农林水利医疗卫生其他交通项目政府收费公路污水垃圾处理其他地方新增专项债投向2020202120222023年1-2月 宏观经济点评 敬请参阅最后一页特别声明 4 图表4：广义财政口径下，支出增速较去年提升 图表5：预算内基建类支出增速上行 来源：财政部、国金证券研究所 来源：财政部、国金证券研究所 逻辑二：政策“加持”和高景气领域，推动制造业投资继续高增。1-2月，制造业投资同比8.1%、高于去年12月的7.4%，民间投资表现更为强劲、同比16.6%；其中，中游制造表现亮眼，计算机通信、专用设备、汽车等增长加快，电气机械、通用设备等保持高增。制造业投资持续强势，一方面与政策加大“引导”产业投入紧密相关，另方面，缘于新能源、数字转型等战略新兴产业持续高景气，已开启新时代“朱格拉”周期。（详见《新时代“朱格拉周期”：产业政