结果错过了；黄金前景乐观重申买入

德意志银行评分购买亚洲中国资源资源金属与采矿公司招金矿业路透社彭博交易所代号1818.HK 1818 HK恒指1818ADR股票代号ZHAOY US98953R1014日期2016年3月30日结果售价2016年3月29日（港币）5.98目标价-12个月（港元）7.3052周范围（港元）6.82-3.47恒生指数20,366结果错过了；重申购买乐观的黄金前景结果错过了DBe和共识。黄金前景乐观，重申买入招金公布2015年业绩时的NPAT为3.08亿元人民币，同比下降32％，比DBe和共识低20％以上，这是由于黄金交易量减少和非控制性权益增加所致。另一方面，招金在成本控制（单位成本同比增长+ 1％）和营销，一般及行政费用（在2015年占销售额的18％比DBe的19.5％）方面做得很好。由于金价受到金融压力不断增加的支撑，我们预计招金的收入将实现强劲增长丁磊研究助理 （-） - -詹Kan研究分析师（+852）2203 6146在接下来的两年中分别达到100％+和50％+。因此，我们重申买入评级。保证金（FYE）2016年展望招金预计到2016年，将交付矿产黄金579.6koz（同比-0.6％），外部购买的黄金70.3koz（同比+ 2.3％）和加工金432koz（同比-1.8％），表明对矿山质量的关注度日益提高而不是数量。因此，我们设想开采的黄金单位成本将继续受到良好控制。管理层还认为，黄金价格将是其实际产量的重要因素。由于我们对黄金的前景乐观，我们预计今年的开采黄金产量将增长。 2016年的资本支出计划约为16亿元人民币（同比持平）。同时，通过收购海宇金矿，招金的黄金储量和资源量分别达到544吨和1,228吨，分别同比增长46％和51％。净利润（FYE）7.06.05.04.03.0404.3至308.1↓-23.8%因金融风险上升而重申买入我们的全球商品团队预测，2016年的平均金价为1,188美元，2017年为1,231美元/盎司。我们的敏感性分析表明，金价的9％变动将转化为2016E收入的40％变动。我们的3/149/143/159/15 招金矿业恒生指数（重新定基）表现（％）1m 3m 12m绝对-2.1 37.8 45.5目标价7.3港元是基于矿山折现现金流和WACC的8.1％得出的。 招金目前的2016 / 17E EPS为23倍/ 15倍，2016 / 17E BVPS为1.3倍/1.2倍。风险：黄金产量和价格低于预期。预测和比率年底12月31日2013A2014A2015年2016年2017年销售额（人民币元）6,344.15,606.25,886.86,056.36,716.7息税折旧摊销前利润1,916.11,838.71,789.12,298.92,857.3息税前利润（元）1,2991,1471,0371,4081,844报告的每股收益FD（CNY）0.250.150.100.220.33报告的NPAT（CNYm）734.1455.4308.1640.5966.5DB EPS增长（％）–-38.0-32.3107.950.9DB EPS FD（人民币）0.250.150.100.220.33旧版DB EPS FD（CNY）0.250.150.140.250.37变化百分比0.0%0.0%-23.8%-12.4%-13.1%市盈率（x）24.223.648.323.215.4EV / EBITDA（x）13.610.415.812.19.7DPS（净额）（CNY）0.100.050.040.080.13收益率（净值）（％）1.71.40.81.72.5资料来源：德意志银行估计，公司数据1 DB EPS已完全摊薄，不包括非经常性项目2 倍数和收益率计算使用过去几年的平均历史价格以及当前和未来几年的现货价格，但使用年末结算的P / B除外恒生指数6.6 -7.4 -16.8德意志银行/香港德意志银行与研究报告中所涵盖的公司开展业务并寻求开展业务。因此，投资者应注意，该公司可能存在利益冲突，可能会影响本报告的客观性。投资者应将此报告视为做出投资决定的唯一因素。披露和分析证明位于附录1中。MCI（P）124/04/2015。资料来源：德意志银行市场研究关键变更资料来源：德意志银行价格/相对价格目标价7.60至7.30↓-3.9%销售（FYE）5,941至5,887↓-0.9%运算教授19.1至17.6↓-7.7% 20年3月30日16金属与采矿招金矿业页面PAGE2德意志银行/香港路透社：1818.HK彭博社：1818 HK价钱（16 Mar 3月29日）HKD 5.98目标价7.30港元市盈率（DB）（x）市盈率（已报告）（x）24.2 23.6 48.3 23.2 15.4市盈率（x）1.24 1.06 1.39 1.32 1.24FCF产率（％）nm nm nm 7.3 6.9 股息收益率（％）1.7 1.4 0.8 1.7 2.552周范围HKD 3.47-6.82 EV /销售额（x）4.1 3.4 4.8 4.6 4.1市值（百万）港币百万元17,736美元百万元2,286EV / EBITDA（x）13.6 10.4 15.8 12.1 9.7EV / EBIT（x）20.1 16.7 27.3 19.8 15.0恒生指数（重新定基）504030201013 14 15E 16E 17EEBITDA保证金EBIT保证金募集/回购股本0 0 0 0 0已付股息-807 -420 -148 -119 -247借款净收益/（十月）3,170 447 3,813 504 -496其他投资/融资现金流量-1,008 1,250 -231 -470 -424现金流量净额-313219778996 -135营运资金变动-526 -588 -1,840 518177现金及其他流动资产1,200 1,643 2,167 3,163 3,028有形固定资产9,476 11,145 12,820 13,803 14,764商誉/无形资产5,196 5,628 10,268 10,093 9,870联营公司/投资514585696696722749其他资产6,987 7,399 5,104 4,393 4,235成长与盈利能力总资产23,37226,40031,05432,17532,646计息债务9,1339,58013,39713,90113,4061510其他负债4,9177,0704,0164,0394,179108负债总额14,05016,65017,41317,94117,58556股东权益8,4268,66710,74111,26311,9830少数族裔8971,0832,9002,9713,079-5-10-15131415E16E42017E股东权益合计9,323 9,750 13,641 14,234 15,061净债务7,933 7,937 11,230 10,739 10,378销售额增长（％）nm -11.6 5.0 2.9 10.90013 14 15E 16E 17E资料来源：公司数据，德意志银行估计净债务/权益（LHS）净利息保障（RHS）丁磊-- -购买资产负债表保证金趋势损益表（CNYm）关键公司指标模型更新：2016年3月30日财政年度末12月31日201320142015年2016年2017年运行数字财务摘要亚洲DB EPS（人民币）0.250.150.100.220.33 每股收益（人民币）0.250.150.100.220.33中国DPS（人民币）0.100.050.040.080.13金属与采矿BVPS（人民币）2.82.93.63.84.0加权平均份额（米）2,9662,9662,9662,9662,966招金矿业平均市值（人民币元）17,78110,74814,88614,88614,886企业价值（元）26,09619,18328,32127,87427,594评估指标24.223.648.323.215.4公司简介销售额6,3445,6065,8876,0566,717招金是一家综合性矿业公司，具有勘探，毛利2,8572,8642,9833,3893,999采矿，加工和冶炼业务专注于息税折旧摊销前利润1,9161,8391,7892,2992,857黄金生产业务。本公司是折旧6176917528911,012领先的黄金生产商和最大的企业之一摊销00001在中国的黄金冶炼。息税前利润1,2991,1471,0371,4081,844净利息收入（支出）-326-490-486-486-439员工/会员212632727杰出/非凡00000其他税前收入/（费用）00000除税前溢利9946835559491,432价格表现所得税费用226176155237358少数族裔335191711077.0其他税后收入/（费用）000006.0净利7344553086409665.0DB调整（包括稀释）00000DB净利润7344553086409664.0现金流量（元）3.03月14日6月14日9月14日12月14日3月15日6月15日9月15日15经营现金流量8751,068-3482,7802,781净资本支出-2,543-2,126-2,307-1,700-1,750 招金矿业自由现金流-1,668-1,058-2,6551,0801,031销售增长（LHS）ROE（RHS）DB EPS增长（％）呐-38.0-32.3107.950.9偿付能力EBITDA利润率（％）30.232.830.438.042.5息税前利润率（％）20.520.517.623.227.51005支付比例（％）40.432.638.538.538.5806040204321净资产收益率（％）资本支出/销售额（％）资本支出/折旧（x）净债务/权益（％）净利息保障（x）8.740.24.185.14.05.338.53.181.42.33.239.23.182.32.15.828.11.975.42.98.326.11.768.94.2 20年3月30日16金属与采矿招金矿业德意志银行/香港页面PAGE3资料来源：德意志银行，公司数据招金财务摘要2015年财务与经营摘要人民币百万元2015财年2014财年同比2H151H15H2H14同比DBe％德贝缺点的百分比收入5,8875,6065%3,2092,67720%2,76116%2015财年5,94199%2015财年5,595缺点105%齿轮(3,656)(3,434)6%(2,089)(1,567)33%(1,618)29%(3,649)100%(3,651)100%GP2,2312,1723%1,1211,1101%1,142-2%2,29297%1,944115%SG＆A(1,056)(1,027)3%(586)(470)25%(610)-4%(1,158)91%(761)139%财务费用(526)(514)2%(224)(302)-26%(259)-13%(563)94%呐呐NPAT308455-32%83225-63%131-37%40476%40676%OPM38%39%呐35%41%呐41%呐39%呐35%呐SG＆A收入百分比18%18%呐18%18%呐22%呐20%呐14%呐有效税率28%26%呐24%31%呐28%呐25%呐呐呐AR日59呐79呐12呐10呐呐呐AP日5259呐4554呐50呐40呐呐呐存货天数326298呐302387呐326呐330呐呐呐资产负债率83%81%呐83%102%呐81%呐106%呐呐呐上海期货交易所3M（人民币/克）产量（kg）开采量（kg）收费量（kg）资料来源：德意志银行，公司数据，彭博金融有限责任公司图1：招金财务摘要图2：招金操作总结2015财年2014财年同比2H151H15H2H14同比2015财年Dbe的百分比237249-5%231242-4%241-4%237100%