1月债券托管量点评：配置盘迎来“开门红”，理财赎回压力缓解

证券研究报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 债券研究 债券日报 2023年03月01日 【债券日报】 配置盘迎来“开门红”，理财赎回压力缓解 ——1月债券托管量点评  2023年1月，中债登和上清所债券托管总量为127.99万亿，同比增速下降0.9个百分点至8.7%，环比增量从2022年12月的4040亿进一步下降至2501亿。  1、杠杆率：央行维护跨节流动性，债市杠杆率略高于季节性水平 跨年后资金面维持平稳宽松，春节前央行启动14天逆回购操作，公开市场操作持续大量净投放流动性，维稳意图明显。1月R007中枢从2.33%回落至2.12%附近，机构杠杆融资需求小幅增加，全月质押式回购月均成交量从5.27万亿小幅上升至5.38万亿，月末时点债市杠杆率上升至108%，略高于季节性水平。  2、分机构：银行保险实现“开门红”，理财赎回压力缓解，外资转为减持 （1）银行保险：实现“开门红”。年初是银行揽储旺季，保险的保费收入也实现“开门红”增长，负债端扩容叠加“早配置、早收益”的投资需求，银行、保险的配置盘发力特征显著。商业银行对券种多为增持，以利率债和同业存单为主；保险公司继续刚性配置地方债，加大对金融债增持力度。 （2）广义基金：主要减持存单和政金债，对于信用品种的减持力度明显下降。同业存单估值承压，抛售压力来源于除货币基金之外的多数资管产品；政金债抛售压力主要来自基金，反应债市偏弱的交易情绪；银行理财赎回压力缓解，对信用品种的减持力度下降。 （3）外资：再度转为净流出，重仓券种均有所减持。尽管被动型外资或继续流入境内债市，但1月我国权益市场表现强劲、相较债市比价上升，会引发部分主动型外资的分流。2023年1月股市的北向流入资金、外管局披露的外资净买入境内股票规模均创单月历史新高。  3、分券种：托管量增量较小，利率债、存单、信用品种净融资均处于低位 （1）1月债券托管量增量：为2501亿，较12月继续回落，仍明显低于往年同期水平。 （2）利率债：虽然提前批地方债发行放量，但国债供给进入淡季，政金债集中到期压力偏大。 （3）同业存单：1月到期续发压力不大，叠加揽储旺季、央行大规模通过OMO操作净投放流动性，银行通过发行存单的主动负债意愿不强。 （4）信用品种：理财赎回潮缓解，净融资有所改善，但仍低于季节性水平。  后续来看，（1）《商业银行资本管理办法（征求意见稿）》对各类债券品种的风险权重进行调整，长期来看，银行自营对地方一般债券、信用资质较好的非银金融普通债和企业债、中小企业债的投资偏好或有所提升，对偏长期限同业存单和金融次级债的投资偏好或有所减弱。（2）银行理财净值波动加大和机构申赎或成为常态，关注理财资金属性转变对债市的影响，尤其是赎回资金回流的路径、堵点带来的交易机会和风险。（3）3月存单到期压力加大，供给存在“刚性”，但三农机构配置需求面临季节性走弱，供需矛盾或更加突出。  风险提示：银行新资本管理办法执行、资管产品赎回等扰动因素超预期。 证券分析师：周冠南 电话：010-66500886 邮箱：zhouguannan@hcyjs.com 执业编号：S0360517090002 证券分析师：许洪波 电话：010-66500905 邮箱：xuhongbo@hcyjs.com 执业编号：S0360522090004 相关研究报告 《【华创固收】货币政策诉求“回归常态”——2022Q4货政报告解读20230226》 2023-02-26 《【华创固收】关于近期债务风险化解的相关政策解读20230217》 2023-02-17 《【华创固收】债市须对信贷“开门红”保持警惕——1月金融数据解读20230211》 2023-02-11 《【华创固收】2023年通胀重点关注什么？——1月通胀数据解读》 2023-02-10 《【华创固收】瓶级聚酯切片龙头，发行转债扩张产能——三房转债上市定价分析》 2023-02-06 华创证券研究所 债券日报 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 2 目 录 一、杠杆率：央行维护跨节流动性，债市杠杆率略高于季节性水平 ................................. 4 二、分机构：银行保险配债“开门红”，理财赎回压力缓解，外资转为减持 ..................... 4 （一）银行保险：“开门红”特征显著，配置力量偏强 .................................................. 4 （二）广义基金：主要减持存单和政金债，理财赎回缓解导致信用品种抛售力度减弱 ............................................................................................................................. 5 （三）外资：再度转为净流出，重仓券种均有所减持 ................................................. 6 三、分券种：托管量增量较小，利率债、存单、信用品种净融资均处于低位 ................. 7 四、风险提示 ............................................................................................................................. 9 债券日报 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 3 图表目录 图表 1 1月质押回购月均成交量回升至5.38万亿附近 ......................................................... 4 图表 2 2023年1月月末杠杆率略高于季节性 ........................................................................ 4 图表 3 1月商业银行主要增持利率债和同业存单.................................................................. 5 图表 4 1月保险公司主要增持地方债和商业银行债.............................................................. 5 图表 5 2023年1月广义基金主要减持同业存单和政金债，对信用品种减持力度下降 .... 5 图表 6 2023年1月各类资管产品的现券净买入情况 ............................................................ 6 图表 7 2023年1月同业存单收益率上行调整 ........................................................................ 6 图表 8 2023年1月银行理财规模企稳 .................................................................................... 6 图表 9 银行理财对“其他项”的净卖出规模大幅下降 ............................................................. 6 图表 10 1月外资大幅减持国债、政金债和同业存单............................................................ 7 图表 11 2023年1月股市北向流入资金创历史新高 .............................................................. 7 图表 12 1月地方债是托管量增量的主要支撑项 ................................................................... 7 图表 13 1月托管量增量低于季节性水平 ............................................................................... 7 图表 14 2023年1月新增地方债发行进度 .............................................................................. 8 图表 15 2023年1月国债净融资处于淡季 .............................................................................. 8 图表 16 1月存单净融资规模位于季节性低位 ....................................................................... 8 图表 17 2022年1月同业存单到期压力可控 .......................................................................... 8 图表 18 2023年1月银行间市场信用品种净融资规模由负转正，但仍低于季节性水平 .. 9 债券日报 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 4 2023年1月，中债登和上清所债券托管总量为127.99万亿，同比增速下降0.9个百分点至8.7%，环比增量从2022年12月的4040亿进一步下降至2501亿。 一、杠杆率：央行维护跨节流动性，债市杠杆率略高于季节性水平 1月机构杠杆融资需求略有增加，质押式回购月均成交量小幅回升。跨年后资金面维持平稳宽松，春节前央行启动14天逆回购操作，公开市场操作持续大量净投放流动性，维稳意图明显。1月R007中枢从2.33%回落至2.12%附近，机构杠杆融资需求小幅增加，全月质押式回购月均成交量从5.27万亿小幅上升至5.38万亿，月末时点债市杠杆率上升至108%，略高于季节性水平。 图表 1 1月质押回购月均成交量回升至5.38万亿附近 图表 2 2023年1月月末杠杆率略高于季节性 资料来源：Wind，华创证券 资料来源：中债登，上清所，外汇交易中心，华创证券测算 注：外汇交易中心杠杆率=（中债登银行间市场托管量+上清所托管量）/（中债登银行间市场托管量+上清所托管量-银行间市场逆回购余额） 二、分机构：银行保险配债“开门红”，理财赎回压力缓解，外资转为减持 （一）银行保险：“开门红”特征显著，配置力量偏强 年初是银行揽储旺季，保险的保费收入也实现“开门红”增长，负债端扩容叠加“早配置、早收益”的投资需求，银行、保险的配置盘发力特征显著。 （1）商业银行：券种多为增持，以利率债和同业存单为主。1月商业银行债券托管量增量进一步上行至1.26万亿的高位，其中增持6461亿利率债（2157亿国债、3394亿地方债和910亿政金债），增持同业存单3373亿，增持商业银行债、短融、中票、企业债合计2128亿。 （2）保险公司：继续刚性配置地方债，加大对金融债增持力度。1月保险公司债券托管量增量上行至615亿，继续增持366亿地方债，占比达59.49%；对商业银行债转为增持162亿，增持上清所托管量的金融债164亿；小幅减持35亿国债和78亿政金债。