海缆行业深度报告：需求上行+技术迭代，海缆龙头乘风破浪

请务必阅读正文之后的重要声明部分 c、 需求上行+技术迭代，海缆龙头乘风破浪 -海缆行业深度报告 通信 证券研究报告/行业深度报告 2022年10月31日 [Table_Title] 评级：增持（维持） 分析师：陈宁玉 执业证书编号：S0740517020004 电话：021-20315728 Email：chenny@r.qlzq.com.cn 分析师：王逢节 E Email：wangfj@r.qlzq.com.cn 执业证书编号：S0740522030002 Email：wangfj@r.qlzq.com.cn 研究助理：佘雨晴 Email：sheyq@r.qlzq.com.cn [Table_Profit] 基本状况 上市公司数 126 行业总市值(百万元) 2076511 行业流通市值(百万元) 1067546 [Table_QuotePic] 行业-市场走势对比 公司持有该股票比例 [Table_Report] 相关报告 [Table_Finance] 重点公司基本状况 简称 股价 (元) EPS PE PEG 评级 2021 2022E 2023E 2024E 2021 2022E 2023E 2024E 中天科技 22.1 0.05 1.09 1.34 1.62 442.00 20.28 16.49 13.64 1.06 买入 亨通光电 19.42 0.61 0.96 1.23 1.51 31.84 20.23 15.79 12.86 0.76 买入 东方电缆 78.18 1.73 1.88 2.7 3.39 45.19 41.59 28.96 23.06 1.81 未评级 起帆电缆 27.41 1.64 1.5 2.2 3.07 16.71 18.27 12.46 8.93 1.06 未评级 宝胜股份 5.44 -0.56 0.3 0.5 0.66 -9.71 18.13 10.88 8.24 0.38 未评级 汉缆股份 4.53 0.23 0.24 0.32 0.4 19.70 18.88 14.16 11.33 1.10 未评级 备注：以2022年10月28日收盘价计算，除中天科技和亨通光电外，其他公司采用wind一致预期 报告摘要  海上风电装机规模增长，推动海缆市场快速发展。海缆按功能可分为海底电缆、海底光缆和海底光电复合缆，应用于海上风机、海上油气钻井平台、岛屿等跨洋通信和电力传输。碳中和背景下，全球海上风电快速发展，2021年受抢装潮影响中国海风电装机规模和累积装机均位居第一。国内海风电从政策驱动转型市场驱动，相比陆风电已实现平价，目前海风电度电成本仍偏高，但具备先天优势，如风力资源丰富、发电效率高、距大城市负荷中心近等，在技术创新和产业规模效应促进下有较大发展空间。国补退出后，沿海省份陆续发布十四五海风电规划和过渡补贴方案，已发布的沿海省市“十四五”规划新增装机近60GW。我们按照2025年新增装机量18GW进行测算，预计海缆+敷设市场将达到360亿元。  送出海缆与阵列海缆产品高压化，柔性直流技术成为新趋势。海上风电产业趋势可总结为：风机大型化、风场大型化和远深海化。远海化直接增加送出海缆长度，风机大型化提升了阵列海缆的电压等级，同等规模风电场情况降低了风机数量从而降低了阵列海缆的使用量，价值量影响偏中性。而风场大型化提升阵列海缆长度需求，同时送出海缆电压等级和性能要求进一步提升。最新的部分招标情况看，国内阵列海缆开始由主流35kV向66kV迭代，送出海缆由220KV提升至330KV甚至500KV。深海化趋势下漂浮式风机走向商业应用，带了动态海缆和动静态连接工艺需求。当风电场达到一定容量规模，离岸距离超过一定距离时，选用柔性直流相比交流送出更具经济性。随着技术的迭代，具备高压、柔直技术，连续大长度生产及软接头工艺技术已成为海缆企业核心竞争力。  海缆行业高壁垒高集中度，头部厂商竞争地位稳固。相比陆缆，海缆技术要求高、施工和维护难度大，形成了寡头市场格局。（1）技术壁垒：海缆对耐腐蚀、抗拉耐压、阻水、抗高电压等性能要求高，材料选择、结构设计、生产工艺、敷设安装等技术难度高。（2）区位优势：海缆的生产交付特性，使得靠近海风场的港口产能属于稀缺资源，对新进入者形成壁垒，对新增装机规模大的省份进行产能布局尤为重要。（3）资质认证：海缆投用前一般需1年以上时间完成型式和预鉴定试验，客户将品牌及历史业绩作为重要参考，这将强化龙头厂商的市场地位。全球海缆巨头包括耐克森、普睿司曼、安凯特等，多为综合方案厂商。经过多年发展，国内中天、东方、亨通等企业崛起，已成为国内海缆市场主要力量，在突破研发技术生产工艺能力基础上，高性价比和交付服务能力竞争力凸显，不断强化从海缆生产到敷设乃 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 2 - 行业深度报告 至风机安装的能力，增强客户粘性。  投资建议：中国海上风电新增装机量保持快速增长态势，碳中和背景下，海风电从政策驱动转型市场驱动，在技术创新和产业规模效应促进下有较大发展空间。海缆市场需求旺盛，海缆处于技术迭代期，具备技术优势和区位产能优势，以及综合方案解决能力的厂商将迎来较大的成长空间。重点关注：中天科技、东方电缆、亨通光电。同时行业需求快速增长期，部分优质二线厂商依靠地域优势有望在中高压海缆订单取得突破，建议关注：宝胜股份、汉缆股份、起帆电缆等。  风险提示：海上风电装机规模不及预期；上游原材料价格波动风险；竞争格局加剧的风险；市场系统性风险；行业数据更新不及时的风险；行业规模测算偏差风险 mNrOsNqNmNoOnOoMnNxOrNaQbPbRoMoOpNpNlOrQnMlOrRqR6MnMmQxNmQqPNZqRqR 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 3 - 行业深度报告 投资主题 报告亮点 （1）系统性介绍了海缆的产品分类、技术特点和应用场景，包括交直流海底电缆、海底光缆、海底光电复合缆、动态海缆、脐带缆等。从下游应用场景看，海风电成为海缆的主要下游市场，通过图文介绍了海风电系统的结构，以及阵列海缆和送出海缆的具体应用。我国海上风电场升高电压通常采用二级升压方式，即风电机输出电压690V经箱变升压至35kV后，分别通过35kV海底电缆汇流至110kV或220kV甚至更高电压等级升压站，最终通过相应电压等级的输出海缆接入电网。 （2）从海风电产业变化分析了海缆技术变化和竞争要素。海上风电从政策驱动转型市场驱动，平价降本增效压力下，产业趋势可总结为：风机大型化、风场大型化和远深海化。通过数据详细介绍了海缆高压化，什么场景下柔性直流技术具备经济性。结合最新的招标项目应用案例，具备高压、柔直技术，连续大长度生产及软接头工艺技术已成为海缆企业核心竞争力。通过梳理了各个省海风电的十四五规划，结合技术变化对行业空间进行了测算。 （3）从技术、位臵、认证和安全几个方面分析了海缆的竞争壁垒。通过对大量历史订单的统计分析，回溯了龙头厂商的成长和区位优势重要性。从未来规划看，广东、江苏、山东、浙江等省份是海风电新增装机量的重要区域市场。龙头厂商在优势市场的领先的产能布局，将成为重要的竞争力。同时具备一体化交付能力，从海缆生产到敷设乃至风机安装的能力的厂商，将增强客户粘性，有望在未来竞争中脱颖而出。 投资逻辑 中国海上风电新增装机量保持快速增长态势，碳中和背景下，海风电从政策驱动转型市场驱动，在技术创新和产业规模效应促进下有较大发展空间。海缆市场需求旺盛，海缆处于技术迭代期，高压化和柔性直流海缆应用增加，动态海缆以及脐带缆的国产替代成为新增市场，龙头厂商强者恒强，具备技术优势和区位产能优势，以及综合方案解决能力的厂商将迎来较大的成长空间。 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 4 - 行业深度报告 内容目录 碳中和背景下，海上风电发展提升海缆需求 ....................................................... - 8 - 海缆是海洋经济的血管，海风电是主要应用市场 ........................................ - 8 - 全球海风电发展空间大，中国市场异军突起 ............................................. - 11 - 海缆产业趋势与海风电发展变化 ....................................................................... - 16 - 风机风场大型化和远海化推动海缆产品升级 ............................................. - 16 - 漂浮式风机逐渐商业化，动态海缆应用增加 ............................................. - 20 - 脐带缆市场开启国产替代进程 ................................................................... - 23 - 海缆高价值占比，市场空间持续提升 ........................................................ - 25 - 海缆市场的寡头效应与产能的区位优势 ............................................................ - 26 - 海缆市场高壁垒决定了寡头市场格局 ........................................................ - 27 - 国际巨头综合能力强，国内厂商崛起打破垄断 .......................................... - 30 - 头部厂商产能的区位优势与综合能力比较 ................................................. - 33 - 投资建议：关注行业头部公司 ........................................................................... - 37 - 中天科技：国内海缆龙头，加大新能源业务布局 ...................................... - 37 - 东方电缆：专注海缆业务，快速开拓海外市场 .......................................... - 39 - 亨通光电：全球领先的光线缆企业，海洋业务进入高增长期 .................... - 42 - 宝胜股份：背靠央企优质资源，携手长飞切入海缆领域 ........................... - 44 - 汉缆股份：深耕线缆四十载，频获海缆订单 ............................................. - 45 - 起帆电缆：国内中高压海缆新星，新建广西海缆产能 ............................... - 46 - 可比公司估值对比 ..................................................................................... - 47 - 风险提示 ............................................................................................................ - 48 - 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 5 - 行业深度报告 图表目录 图表1：海缆产品