请务必阅读正文后的重要声明部分 1 [Table_StockInfo] 2022年10月24日 证券研究报告•2022年三季报点评 买入 （维持） 当前价： 17.03元 久立特材（002318） 钢铁 目标价： 23.04元（6个月） 产品结构不断优化，高端产能占比持续提升 投资要点 西南证券研究发展中心 [Table_Author] 分析师：郑连声 执业证号：S1250522040001 电话：010-57758531 邮箱：zlans@swsc.com.cn 联系人：黄腾飞 电话：13651914586 邮箱：htengf@swsc.com.cn [Table_QuotePic] 相对指数表现 数据来源：聚源数据 基础数据 [Table_BaseData] 总股本(亿股) 9.77 流通A股(亿股) 9.54 52周内股价区间(元) 12.38-19.06 总市值(亿元) 156.45 总资产(亿元) 72.34 每股净资产(元) 5.03 相关研究 [Table_Report] 1. 久立特材（002318）：产品结构不断优化，高端产能加速释放 (2022-08-15) [Table_Summary]  事件：公司发布2022年三季度报告，2022年Q3公司实现营业收入17.7亿元，环比增长6.4%；归母净利润3.7亿元，环比增长18.9%；扣非净利润为3.9亿元，环比增长27.8%。  宏观层面：2022年9月13日，国家决定核准福建漳州二期、广东廉江一期核电项目，今年我国已有5个核电站、10台核电机组获得核准，为14年来之最。  行业层面：不锈钢管分化严重-高端产品享有溢价。产量：我国不锈钢管产能约300万吨，产品分化严重，整体呈现低端过剩，高端紧缺的局面。需求：不锈钢管广泛应用在发电、航空航天、油气和水输送领域，核电和航空航天领域产品溢价显著，其他领域周期波动较大，跟宏观经济需求密切相关，目前钢管整体需求处在弱周期之内。  公司层面：高端产品占比不断提升-镍基油井管增量空间较大。价：2022年Q3不锈钢均价16450元/吨，环比Q2下跌10.83%, 镍均价17.5万元/吨，环比-11.16%，不锈钢成本环比有所下降。公司无缝管和焊接管单吨盈利水平预计小幅回升。量：公司目前无缝管产能6万吨，焊接管产能6.5万吨，管件1万吨，其中核电+军工+镍基油井管产能占比接近8%。Q3产销预计3万吨，其中核电U型蒸发器产销预估60吨，镍基油井管预估500吨。成本和利润：预估Q3无缝管单吨净利为0.9万元/吨，净利1.08亿元。焊接管单吨净利0.48万元/吨，净利0.91亿元。其中U型蒸发器管净利0.17亿元，镍基油井管净利约0.3亿元，Q3单季度高端产品业绩贡献接近19%。财务指标：公司持有永兴材料股权预计Q3投资收益1.7亿元。  催化因素：业绩：公司5500km工业自动化与智能制造项目已达产，约1万吨镍基油井管通用产能，年产1.5万吨油气输送焊接管2023年达产，年产1000吨航空航天材料项目已达产，主要生产耐蚀合金。预计2024年，公司产能16万吨，高端产品产能占比接近16%。  盈利预测与投资建议。预计2022/2023/2024年公司归母净利润分别为10.4/12.5/14.6亿元，对应PE分别为16/13/11倍。我们给予公司2023年18倍PE，对应目标价23.04元，维持“买入”评级。  风险提示：原材料价格波动、项目投产不达预期、下游需求不及预期。 [Table_MainProfit] 指标/年度 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入（百万元） 5973.83 6657.00 7638.60 8651.10 增长率 20.56% 11.44% 14.75% 13.26% 归属母公司净利润（百万元） 794.08 1036.06 1247.13 1458.14 增长率 2.92% 30.47% 20.37% 16.92% 每股收益EPS（元） 0.81 1.06 1.28 1.49 净资产收益率ROE 15.24% 16.47% 17.00% 17.06% PE 21 16 13 11 PB 3.27 2.69 2.30 1.97 数据来源：Wind，西南证券 -24%-13%-2%9%20%31%21/1021/1222/222/422/622/822/10久立特材 沪深300 久立特材（002318）2022年三季报点评 请务必阅读正文后的重要声明部分 2 盈利预测 关键假设： 无缝管业务：根据公司无缝钢管募投项目投产节奏，考虑到公司投产项目较多且存货周转率较高，预计2022-2024年公司产能利用率分别为85%/90%/95%，对应销量分别为5.99/6.71/7.44万吨。根据公司产品高端议价能力较强，预计2022-2024年单位售价分别提高5%/5%/5%，对应毛利率分别为32.21%/32.71%/33.21%。 焊接管业务：根据公司焊接管募投项目投产节奏，考虑到公司投产项目较多且存货周转率较高，预计2022-2024年公司产能利用率分别为90%/95%/95%，对应销量分别为6.44/7.03/7.51万吨。根据公司产品高端议价能力较强，预计2022-2024年单位售价分别提高5%/5%/5%，对应毛利率分别为21.11%/21.61%/22.11%。 基于以上假设，我们预测公司2022-2024年分业务收入成本如下表： 表1：分业务收入及毛利率 单位：亿元 2021A 2022E 2023E 2024E 无缝管 收入 31.01 35.05 41.27 47.99 增速 30.92% 13.02% 17.75% 16.29% 毛利率 31.71% 32.21% 32.71% 33.21% 焊接管 收入 21.81 23.49 26.94 30.20 增速 -0.79% 7.68% 14.71% 12.09% 毛利率 20.61% 21.11% 21.61% 22.11% 其他主营业务 收入 6.90 7.04 7.18 7.32 增速 313.10% 2.00% 2.00% 2.00% 毛利率 6.83% 16.13% 16.13% 16.13% 其他业务 收入 0.01 1.00 1.00 1.00 增速 -99.55% 9900.00% 0.00% 0.00% 毛利率 -29.35% 3.00% 3.00% 3.00% 合计 收入 59.74 66.57 76.39 86.51 增速 20.56% 11.43% 14.74% 13.25% 毛利率 24.92% 26.16% 26.85% 27.54% 数据来源：wind，西南证券 相对估值 我们选取了行业中与久立特材业务最为相近的四家公司中信特钢、常宝股份、抚顺特钢，2022-2024年平均PE为22/15/12倍。久立特材未来最大的看点有两个：1）公司作为国内不锈钢管龙头，未来高附加值产品占比将持续提升；2）公司募投项目产能持续释放，加速拓展海外市场，盈利能力较为稳定。结合对标公司的估值和目前久立特材产能释放节奏，给予公司2023年18倍PE，对应目标价23.04元，维持“买入”评级。 久立特材（002318）2022年三季报点评 请务必阅读正文后的重要声明部分 3 表2：可比公司估值（截止至10.22收盘价） 证券代码 可比公司 股价（元） EPS（元） PE（倍） 2021A 2022E 2023E 2024E 2021A 2022E 2023E 2024E 000708.SZ 中信特钢 16.52 1.58 1.73 1.98 2.19 11.06 9.54 8.33 7.56 002478.SZ 常宝股份 6.19 0.15 0.51 0.58 0.68 14.52 12.06 10.73 9.05 600399.SH 抚顺特钢 15.26 0.40 0.35 0.62 0.82 56.20 43.92 24.57 18.51 平均值 27.26 21.84 14.54 11.70 002318.SZ 久立特材 17.03 0.81 1.06 1.28 1.49 20.96 16.06 13.34 11.41 数据来源：wind，西南证券整理 久立特材（002318）2022年三季报点评 请务必阅读正文后的重要声明部分 4 附表：财务预测与估值 [Table_ProfitDetail] 利润表（百万元） 2021A 2022E 2023E 2024E 现金流量表（百万元） 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入 5973.83 6657.00 7638.60 8651.10 净利润 802.04 1046.44 1259.63 1472.76 营业成本 4484.75 4906.20 5577.90 6258.40 折旧与摊销 239.73 223.15 223.15 223.15 营业税金及附加 28.03 32.91 37.05 42.00 财务费用 4.90 28.50 24.72 28.49 销售费用 220.37 304.00 341.68 380.35 资产减值损失 -20.95 -10.00 -10.00 -10.00 管理费用 176.65 231.21 250.65 282.88 经营营运资本变动 380.73 -553.56 -196.76 -202.90 财务费用 4.90 28.50 24.72 28.49 其他 -647.60 -45.14 -68.21 -34.16 资产减值损失 -20.95 -10.00 -10.00 -10.00 经营活动现金流净额 758.84 689.39 1232.52 1477.35 投资收益 136.46 60.11 61.31 62.54 资本支出 -551.07 20.00 0.00 0.00 公允价值变动损益 -25.46 -0.94 -3.55 -6.33 其他 90.06 65.18 55.76 56.87 其他经营损益 0.00 0.00 0.00 0.00 投资活动现金流净额 -461.02 85.18 55.76 56.87 营业利润 905.41 1223.35 1474.36 1725.18 短期借款 91.52 -155.06 0.00 0.00 其他非经营损益 -0.27 7.76 7.55 7.48 长期借款 -8.01 50.00 50.00 50.00 利润总额 905.13 1231.11 1481.91 1732.66 股权融资 103.65 200.00 0.00 0.00 所得税 103.10 184.67 222.29 259.90 支付股利 -364.94 -158.82 -207.21 -249.43 净利润 802.04 1046.44 1259.63 1472.76 其他 -132.38 18.59 19.88 -11.81 少数股东损益 7.96 10.38 12.50 14.62 筹资活动现金流净额 -310.16 -45.29 -137.33 -211.23 归属母公司股东净利润 794.08 1036.06 1247.13 1458.14 现金流量净额 -18.72 729.28 1150.95 1322.99 资产负债表（百万元） 2021A 2022E 2023E 2024E 财务分析