2015年第四季度货币政策报告点评：做好供给侧结构性改革中的总需求管理，对冲经济下行压力

[Table_KeyInfo] 证券研究报告—固定收益快评 宏观固收 2015年第四季度货币政策报告点评 2016年02月15日 做好供给侧结构性改革中的总需求管理，对冲经济下行压力 证券分析师： 董德志 021-60933158 dongdz@guosen.com.cn 证券投资咨询执业资格证书编码：S0980513100001 联系人： 陶川 010-88005317 taochuan@guosen.com.cn 联系人： 燕翔 010-88005325 yanxiang@guosen.com.cn  2015年第四季度货币政策报告点评 2月6日午间，央行发布了2015年四季度货币政策执行报告。整体来看，2016年货币政策思路的变化主要是做好供给侧结构性改革中的总需求管理。另外，文中也提到，在开放宏观格局下，货币政策面临着汇率“硬约束”以及资产价格国际间“强对比”地约束。 一、相比三季度，四季度货政报告对国内外经济的看法整体不变，认为国内经济增速平稳，通胀低位运行。 与三季度相比，此次货政报告对国内外经济的看法整体不变。指出在错综复杂的全球经济环境下，中国经济总体保持了中高速增长。另外，物价涨幅在结构调整过程中保持相对较低水平的概率较大。 对经济的描述：2015年中国经济运行总体平稳，结构调整积极推进。 对国外经济的判断 ：当前世界经济仍处于深度调整期，全球价值链再造和贸易投资格局在发生变化，主要经济体货币政策进一步分化，地缘政治更趋复杂，不确定、不稳定因素依然较多（三季度表述为：当前世界经济总体仍较为疲弱且呈分化态势，不确定因素较多）。 对国内通胀形势的描述：物价涨幅较低、相对稳定，并继续呈现结构化特征（三季度表述为：物价涨幅较低、相对稳定，并呈现结构化特征）。 对未来通胀形势判断：物价涨幅保持相对较低水平的概率较大（三季度表述为：物价涨幅低水平运行的概率较大）。 二、下一阶段货币政策思路的变化点：做好供给侧结构性改革中的总需求管理，对冲经济下行压力 与三季度报告相比，在下一阶段货币政策思路中，新增了“做好供给侧结构性改革中的总需求管理”。同时，专栏6《供给侧结构性改革与总需求管理》里提到，“供给侧结构性改革短期可能会加大经济下行压力，需要做好相应的总需求管理，保持经济运行在合理区间”。 也即是说，在中央经济工作会议强调了供给侧结构性改革后，2016年央行的主要重点是做好相应的总需求管理。而总需求管理除了刺激需求、加大基建和房地产投资外，还要依靠供给改革。 三、其它亮点： 1、在总结2015年时提到，“更加注重稳定短端利率”、“引导货币市场利率平稳下行，并采取有效措施降低货币市场利率波动，优化利率期限结构”。 点评：这与我国货币政策加强价格型调控，完善传导机制相符。 2、在《专栏5 准备金率、流动性与央行资产负债表》中提到，在开放宏观格局下，货币政策面临着汇率“硬约束”以及资产价格国际间“强对比”地约束。本国货币政策过于宽松容易导致本币贬值压力。 点评：这解释了近期外储下降较快，但央行迟迟未降准的原因——汇率制约。 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 2 3、文中提到“化解金融风险”、加强“......民间融资及非法集资、跨境资金流动等领域的风险监测分析”、“依法处置信用违约风险”、“坚决遏制非法集资蔓延势头”等 点评：四季度报告对金融风险的涉及多于之前 4、提到“2015 年末CFETS 人民币汇率指数为100.94，人民币对一篮子货币保持了基本稳定” 点评：人民币汇率观察视角由“双边汇率”向“篮子货币汇率”转变 四、数据方面，执行上浮利率的贷款占比迅速下降，就业率总体平稳。 1、贷款利率方面，12月份，非金融企业及其他部门贷款加权平均利率为5.27%，比9月份下降43BP。细项来看，一般贷款利率继续下降37BP，票据融资加权利率下降96BP，个人住房贷款利率继续下降32BP，票据融资利率重回下降通道。从利率浮动情况来看，四季度末执行下浮利率的贷款占比明显提升，执行上浮利率的占比迅速下降。总的来看，虽然2015年10月存款利率上限完全放开，但是这对贷款利率的传导非常有限，四季度信贷供需格局进一步宽松。 2、12月末金融机构超额准备金率为2.1%，比9月末上升0.2个百分比。虽然四季度外汇占款流出仍较多，但年末财政存款大量投放，整体银行体系资金仍相对宽松。 3、四季度就业率总体平稳。第四季度城镇登记失业率为 4.05%，和三季度持平；求人倍率为 1.10，比上季度上升了 0.01；但与上年同期和上季度相比，市场供求人数均呈下降态势。 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 3 相关研究报告 《债市日评：2015年第三季度货币政策报告点评：货币政策调控方式由数量型为主向价格型为主转变，价格调控更关注CPI和GDP平减指数》 ——2015-11-09 《债市日评：2015年第二季度货币政策报告点评：货币政策及时性增强，首度关注利率曲线过陡问题》 ——2015-08-09 国信证券投资评级 国信证券投资评级： 类别 级别 定义 股票 投资评级 买入 预计6个月内，股价表现优于市场指数20%以上 增持 预计6个月内，股价表现优于市场指数10%-20%之间 中性 预计6个月内，股价表现介于市场指数 ±10%之间 卖出 预计6个月内，股价表现弱于市场指数10%以上 行业 投资评级 超配 预计6个月内，行业指数表现优于市场指数10%以上 中性 预计6个月内，行业指数表现介于市场指数 ±10%之间 低配 预计6个月内，行业指数表现弱于市场指数10%以上 分析师承诺 作者保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于本人的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求客观、公正，结论不受任何第三方的授意、影响，特此声明。 风险提示 本报告版权归国信证券股份有限公司（以下简称“我公司”）所有，仅供我公司客户使用。未经书面许可任何机构和个人不得以任何形式使用、复制或传播。任何有关本报告的摘要或节选都不代表本报告正式完整的观点，一切须以我公司向客户发布的本报告完整版本为准。本报告基于已公开的资料或信息撰写，但我公司不保证该资料及信息的完整性、准确性。本报告所载的信息、资料、建议及推测仅反映我公司于本报告公开发布当日的判断，在不同时期，我公司可能撰写并发布与本报告所载资料、建议及推测不一致的报告。我公司或关联机构可能会持有本报告中所提到的公司所发行的证券头寸并进行交易，还可能为这些公司提供或争取提供投资银行业务服务。我公司不保证本报告所含信息及资料处于最新状态；我公司将随时补充、更新和修订有关信息及资料，但不保证及时公开发布。 本报告仅供参考之用，不构成出售或购买证券或其他投资标的要约或邀请。在任何情况下，本报告中的信息和意见均不构成对任何个人的投资建议。任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效。投资者应结合自己的投资目标和财务状况自行判断是否采用本报告所载内容和信息并自行承担风险，我公司及雇员对投资者使用本报告及其内容而造成的一切后果不承担任何法律责任。 证券投资咨询业务的说明 证券投资咨询业务是指取得监管部门颁发的相关资格的机构及其咨询人员为证券投资者或客户提供证券投资的相关信息、分析、预测或建议，并直接或间接收取服务费用的活动。 证券研究报告是证券投资咨询业务的一种基本形式，指证券公司、证券投资咨询机构对证券及证券相关产品的价值、市场走势或者相关影响因素进行分析，形成证券估值、投资评级等投资分析意见，制作证券研究报告，并向客户发布的行为。