主业改善轻装上阵，空气源热泵同比翻番

请阅读最后一页免责声明及信息披露 http://www.cindasc.com 1 证券研究报告 公司研究 [Table_ReportType] 点评报告 [Table_StockAndRank] 万和电气(002543.SZ) 投资评级 上次评级 [Table_Author] 罗岸阳 家电行业首席分析师 执业编号：S1500520070002 联系电话：+86 13656717902 邮 箱： luoanyang@cindasc.com 相关研究: 信达证券股份有限公司 CINDA SECURITIES CO.,LTD 北京市西城区闹市口大街9号院1号楼 邮编：100031 [Table_Title] 主业改善轻装上阵，空气源热泵同比翻番 [Table_ReportDate] 2022年08月25日 [Table_Summary] 事件：2022年8月24日，万和电气发布半年度报告，2022年上半年公司实现营业收入38.29亿元，同比-2.81%；实现归母净利润4.23亿元，同比-5.66%；实现扣非后归母净利润4.35亿元，同比+53.65%。2022年Q2公司实现营业收入16.09亿元，同比-11.85%；实现归母净利润2.65亿元，同比-10.13%；实现扣非后归母净利润2.67亿元，同比+107.01%。 ➢ 主业轻装上阵稳健发展，空气能产品内外销实现高速增长。分产品来看，生活热水产品（含热泵热水器及采暖）营收为16.98亿元，同比+0.90%；厨房电器产品营收为17.96亿元，同比-10.39%。分地区来看，内销营收达21.17亿元，同比+7.64%；外销营收达16.47亿元，同比-13.54%。在上半年国内疫情扰动、海外需求回落之下整体业务走势仍然保持稳健，彰显公司韧性。聚焦空气能热泵板块，上半年空气能品类产品实现销售收入为8649.90万元，同比增长超110%，其中出口销售收入为784.10万元，同比增长超143%，内外销均实现高速增长。此外，公司在北京、山西、东北等地区持续完善空气能业务渠道，上半年新增专卖店 13 家、零售网点 89 个，目前总专卖店数达到 41 家、零售网点达到 278 个。展望下半年，我们认为摆脱去年Q4信用减值困境后的万和电气有望延续上半年亮眼表现，轻装上阵实现主业稳中有升、空气源热泵快速增长。 ➢ 汇兑收益增加，扣非后盈利能力大幅提升。2022年H1公司毛利率为25.92%，同比+3.10pct；净利率为11.07%，同比-0.29pct。单Q2公司毛利率为25.07%，同比+2.22pct；净利率为16.45%，同比+0.36pct。值得注意的是，去年H1公司公允价值变动净收益为1.80亿元，今年为-0.1亿元，如剥离非经常性损益影响，今年H1盈利能力实质上实现大幅提升。我们认为盈利能力显著改善的主要原因有：1）人民币汇率贬值，公司汇兑收益大幅增加，H1财务费用为-8311万元；2）大宗原材料价格有所回落，制造成本得以降低。费用率方面，H1公司销售、管理、研发、财务费用率分别为9.19%、1.86%、3.16%、-2.17%，同比+1.47、-0.07、+0.23、-2.82pct，上半年销售费用中市场及售后费用有所增加；Q2公司销售、管理、研发、财务费用率分别为4.41%、2.48%、4.46%、-5.64%，同比-1.39、-0.34、+0.89、-7.56pct，Q2研发投入有所提升。 ➢ 库存积压有所减少，现金流大幅增加，经营质量明显改善。1）22H1期末公司货币资金及其他流动资产合计14.99亿元，同比-16.46%；22H1期末存货为9.70亿元，同比-19.89%，公司优化资源配置，减少库存积压；H1期末应付账款及票据合计14.23亿元，同比-37.94%。2）周转方面，公司22H1期末存货/应收账款周转天数分别同比+4.60/+0.24天，应收周转率保持平稳。3）现金流方面，公司H1经营性现金流净额为4.22亿元，同比+31.58%；Q2单季度经营性现金流净额为4.77亿元， 请阅读最后一页免责声明及信息披露 http://www.cindasc.com 2 同比+169.01%，单季度现金流大幅增加。 ➢ 盈利预测：在全球能源转型政策支持下，我们认为公司空气能热泵业务内外销有望持续放量，驱动公司业绩稳健提升。同时，公司摆脱信用减值困境，轻装上阵焕发经营活力。我们预计公司22-24年营业收入分别为77.37/88.03/99.07亿元，分别同比+2.8%/+13.8%/+12.5%；归母净利润8.15/9.53/11.22亿元，分别同比+127.5%/+17.0%/+17.7%, 对应PE为8.06/6.89/5.85倍。 ➢ 风险因素：市场需求不及预期，原材料价格波动、汇率波动、海内外宏观环境波动、市场竞争加剧等风险。 [Table_Profit] 重要财务指标 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 营业总收入(百万元) 6,270 7,527 7,737 8,803 9,907 增长率YoY % 0.8% 20.1% 2.8% 13.8% 12.5% 归属母公司净利润(百万元) 611 358 815 953 1,122 增长率YoY% 2.2% -41.4% 127.5% 17.0% 17.7% 毛利率% 28.8% 23.5% 27.3% 28.5% 29.8% 净资产收益率ROE% 15.0% 8.9% 17.8% 17.2% 16.9% EPS(摊薄)(元) 0.82 0.48 1.10 1.28 1.51 市盈率P/E(倍) 10.74 18.33 8.06 6.89 5.85 市净率P/B(倍) 1.62 1.64 1.43 1.19 0.99 [Table_ReportClosing] 资料来源：万得，信达证券研发中心预测 ; 股价为2022年 8月24日收盘价 请阅读最后一页免责声明及信息披露 http://www.cindasc.com 3 [Table_Finance] 资产负债表 单位:百万元 利润表 单位:百万元 会计年度 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 会计年度 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 流动资产 4,091 4,633 5,538 7,325 8,908 营业总收入 6,270 7,527 7,737 8,803 9,907 货币资金 1,155 1,821 2,633 3,902 5,265 营业成本 4,463 5,756 5,627 6,290 6,951 应收票据 267 0 0 0 0 营业税金及附加 41 43 46 51 58 应收账款 877 871 1,013 1,097 1,291 销售费用 797 630 696 792 921 预付账款 49 58 59 65 72 管理费用 168 208 240 264 337 存货 1,298 1,516 1,406 1,796 1,765 研发费用 237 286 289 348 426 其他 445 368 428 465 515 财务费用 57 37 -76 -2 -33 非流动资产 3,714 3,494 3,406 3,322 3,236 减值损失合计 -62 -116 -11 -13 -13 长期股权投资 166 94 94 94 94 投资净收益 32 16 24 25 26 固定资产（合计） 1,040 955 873 791 708 其他 255 -43 37 39 45 无形资产 306 299 292 285 278 营业利润 733 425 966 1,110 1,305 其他 2,202 2,147 2,147 2,152 2,155 营业外收支 -20 -10 -15 2 4 资产总计 7,805 8,128 8,944 10,647 12,144 利润总额 713 415 951 1,112 1,309 流动负债 3,609 3,830 4,076 4,823 5,195 所得税 101 59 134 157 185 短期借款 358 711 885 1,118 1,332 净利润 612 357 817 955 1,124 应付票据 599 676 583 820 731 少数股东损益 1 -1 2 2 2 应付账款 1,356 1,362 1,430 1,641 1,770 归属母公司净利润 611 358 815 953 1,122 其他 1,296 1,081 1,179 1,244 1,362 EBITDA 706 651 1,002 1,221 1,384 非流动负债 126 287 287 287 287 EPS (当年)(元) 0.82 0.48 1.10 1.28 1.51 长期借款 3 186 186 186 186 其他 123 100 100 100 100 现金流量表 单位:百万元 负债合计 3,734 4,117 4,363 5,110 5,482 会计年度 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 少数股东权益 6 2 4 5 8 经营活动现金流 1,207 410 971 1,122 1,246 归属母公司股东权益 4,065 4,009 4,578 5,532 6,654 净利润 612 357 817 955 1,124 负债和股东权益 7,805 8,128 8,944 10,647 12,144 折旧摊销 180 158 127 125 127 财务费用 23 46 48 60 73 重要财务指标 单位:百万元 投资损失 -32 -16 -24 -25 -26 会计年度 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 营运资金变动 512 -253 -21 -4 -61 营业总收入 6,270 7,527 7,737 8,803 9,907 其它 -88 119 25 10 7 同比（%） 0.8% 20.1% 2.8% 13.8% 12.5% 投资活动现金流 -248 -123 -39 -26 -22 归属母公司净利润 611 358 815 953 1,122 资本支出 -64 -95 -34 -17 -15 同比（%） 2.2% -41.4% 127.5% 17.0% 17.7% 长期投资 -246 160 -30 -34 -33 毛利率（%） 28.8% 23.5% 27.3% 28.5% 29.8% 其他 61 -188 24 25 26 ROE% 15.0% 8.9% 17.8% 17.2% 16.9% 筹资活动现金流 -573 -194 -120 173 140 EPS (摊薄)(元) 0.82 0.48 1.10 1.28 1.51 吸收投资 2 0 0 0 0 P/E 10.74 18.33 8.06 6.89 5.85 借款 532 923 173 233 213 P/B 1.62 1.64 1.43 1.19 0.99 支付利息或股息 -267 -262 -293 -60 -73 EV/EBITDA 8.18 8.67 4.99 3.25 2.04 现金流净增加额 377 66 812 1,269 1,364 请阅读最后一页免责声明及信息披露 http://www.cindasc.com 4 [Table_Introduction] 研究团队简介 罗岸阳，家电行业首席分析师。浙江大学电子信息工程学士，法国北方高等商学院金融学&管理学双学 位硕士。曾任职于 TP-LINK 硬件