1 / 8 请务必阅读正文后的免责声明 远东研究·金融产品研究 2022年8月19日 保租房REITs投资要点浅析和首批产品概览 作者：田野 邮箱：research@fecr.com.cn 2022年8月16日一批保障性租赁住房REITs发售，正式登陆国内公募REITs市场。本文就此机会浅要介绍保障性租赁住房REITs发行和投资方面的一些关注点，并对本批产品的简要项目情况进行了介绍。 保障性租赁住房REITs是符合国家“房住不炒”发展导向，实践“盘活存量资产、扩大基础设施建设”决策部署的有效融资工具。公募REITs可以有效解决保障性租赁住房建设项目投资门槛高和资金回收时间过长的问题。从发行角度看，保租房REITs应当贯彻“专款专用、专门负责”的理念，在法律地位、建设主体、资金运用等方面实现专门管理，同时做好信息披露工作。从投资角度看，保租房REITs是以获取长期稳定租金收入为主要目的的投资产品。以我国目前政策导向和市场认知来看，保租房REITs暂时无法通过资产价格上涨获取收益；未来不排除通过法律结构和产品条款设计让投资者可以分享资产价格变动的收益。保租房REITs具有公益属性，回报率较低。尽管优质保障性租赁住房项目的现金流相当稳定，但增长速度预计有限；同时后续资本投入也依赖于管理者的运营水平。总体而言，保租方REITs是具有稳定、长期现金流，适合大型金融机构作风险分散配置的优质资产类型。 本批三只保租房REITs对应项目均处于较发达城市，入住率高，住房租赁市场需求旺盛。同时管理方运营相对成熟，具有较强资金实力和项目背景。 摘 要 相关研究报告： 1.《浅析并表ABN》，2022.06.22 2.《近年ABS违约案例浅析》，2022.07.06 2 / 8 请务必阅读正文后的免责声明 远东研究·金融产品研究 2022年8月19日 2022年8月16日，国内公募REITs市场再掀新热潮。新一批产品正式发售。本批发售公募REITs共有三只产品，分别为红土深圳安居REIT、中金厦门安居REIT和华夏北京保障房REIT。上述产品均为保障性租赁住房不动产投资基金，是符合国家“房住不炒”发展导向、实践“盘活存量资产”决策部署的有效融资工具。公募REITs扩展至保障性租赁住房领域，可以有效提高资产流动性、避免施工企业和建设主体无谓的资金沉淀、缩短投资回收周期、降低建设主体杠杆率，对支持和扩大基础设施建设有着重要的意义。 从投资者角度，在投资保租房REITs时，本文建议应当注意以下要点。 一、政策与宏观背景 （一）保障性租赁住房相关政策 保障性租赁住房建设是近年来我国贯彻“房住不炒”方针、引导房地产市场健康发展的重要举措。2021年6月24日国务院办公厅印发《关于加快发展保障性租赁住房的意见》（以下简称《意见》）。该《意见》明确指出保障性租赁住房主要解决符合条件的新市民、青年人等群体的住房困难问题。《意见》要求各地方政府加快完善以公租房、保障性租赁住房和共有产权住房为主体的住房保障体系，突出住房的民生属性，扩大保障性租赁住房供给，缓解住房租赁市场结构性供给不足，推动建立多主体供给、多渠道保障、租购并举的住房制度。同时，该《意见》明确了与保障租赁房相关的土地支持政策、资金募集投向限制、金融支持政策、建设工程标准等，为保障租赁房的发展提出了明确的标准和指导。7月22日，中共中央政治局常委、国务院副总理韩正出席加快发展保障性租赁住房和进一步做好房地产市场调控工作电视电话会议。会议要求把发展保障性租赁住房作为“十四五”住房建设的重点任务，坚持一切从实际出发，解决好大城市的住房突出问题。 目前北京、上海、深圳等各主要城市均已发布了关于加快发展保障性租赁住房实施的政策文件。在项目实施过程中，各地均明确按照国务院下发通知的要求，以解决新市民、青年人的住房需求为重点。各地保障性租赁住房建设均按照《意见》要求，着重强调目标人群的需求。新增租赁保障房项目以公寓型、住房型、宿舍型为主，普遍户型偏小。适合独身人员与小家庭居住。部分地区甚至对人均住房面积做出了限制。租金价格方面，保租房项目公益属性比较强，各项目租金均低于同地段同品质市场租赁住房租金。 （二）保租房REITs相关政策 2022年5月27日，中国证监会办公厅、国家发展改革委员会办公厅联合发布《关于规范做好保障性租赁住房试点发行基础设施领域不动产投资信托基金（REITs)有关工作的通知》（以下简称《通知》）。该办法是证监会和发改委按照《国务院办公厅关于进一步盘活存量资产扩大有效投资的意见》的工作要求，助力盘活存量资产，促进房地产市场平稳发展的重要举措。该通知旨在拓宽保障性租赁住房建设的权益型资金来源，推动保障性租赁住房REITs业务规范有序开展。 3 / 8 请务必阅读正文后的免责声明 远东研究·金融产品研究 2022年8月19日 《通知》旨在规范保障性做好保障性租赁住房发行基础设施领域不动产投资信托基金（以下简称保租房REITs）工作，从资金用途、监督职责、沟通写作等方面进行了规范。《通知》中的重点要求包括： 1.明确保租房REITs项目分类 《通知》明确指出：保租房REITs的成立与发行有助于盘活存量资产，拓宽保障性租赁住房建设的权益型资金来源，促进房地产市场平稳健康发展，应当作为基础设施建设REITs试点发行。保租房REITs市场的监管精神和设计思路，应当符合中国证监会与国家发展改革委联合印发的《关于推进基础设施领域不动产投资信托基金（REITs）试点相关工作的通知》。 2.严格控制资金不流向房地产领域 《通知》中明确要求深入落实房地产市场平稳健康发展。保障性租赁住房项目由于本身就涉及房地产行业，所以更容易出现资金用途漂移、项目产权模糊、发起主体兼营兼任等情况。《通知》中对该类可能的违规行为明确禁止。《通知》尤其强调：发起人（原始权益人）应当为开展保障性租赁住房业务的独立法人主体，不得开展商品住宅和商业地产开发业务，变相规避房地产调控要求。 3.资金投向闭环管理 《通知》规定：发起人（原始权益人）发行保障性租赁住房基础设施REITs的净回收资金，应当优先用于保障性租赁住房项目建设，如确无可投资的保障性租赁住房项目也可用于其他基础设施补短板重点领域项目建设。鼓励将净回收资金用于投向明确、条件成熟、短期内能够形成有效投资的新建项目，促进形成投资良性循环。发起人（原始权益人）在项目申报发行基础设施REITs时，应当对回收资金用途作出承诺，并以适当方式向社会公开。 4.参与主体及信息披露管理 《通知》明确规定：发行保障性租赁住房基础设施REITs的发起人（原始权益人）应当每季度向有关证券交易所、中国证监会派出机构和省级发展改革委报告回收资金使用情况。发起人（原始权益人）的控股股东、实际控制人不得以任何方式挪用回收资金，并承诺监督发起人（原始权益人）遵照规定使用回收资金。基金管理人应当完善相关业务制度，并将发起人（原始权益人）回收资金使用等有关情况按相关信息披露要求向社会公开。沪深证券交易所要制定有关业务监管细则，确保上述要求落到实处。 上海证券交易所也根据该《通知》的指示精神，制定了《上海证券交易所公开募集基础设施证券投资基金（REITs）规则适用指引第4号——保障性租赁住房（试行）》，为保租房REITs的平稳发展打下基础。 二、保租房REITs发行与投资关注点浅析 根据本文对政策和此批拟上市保租房REITs产品的分析。发行人和投人在保租房REITs的筹办、发行或投资过程中应注意以下要点： 4 / 8 请务必阅读正文后的免责声明 远东研究·金融产品研究 2022年8月19日 （一）发行过程中应关注重点 1.发行主体应当专项专职，地方保租房建设平台为最优选择 《通知》明确规定发起人所募集资金不得流向房地产领域，不得让保租房REITs成为变相规避房地产行业融资限制的突破口。但同时《通知》也规定保租房REITs募集资金可投其他成熟关键基础设施项目。综合上述条款可以看出：在保障性租赁住房项目上，PPP模式和政府与房企共建的模式可能是走不通的。一旦保障性租赁住房项目与房地产领域挂钩，难免涉及资金违规流入房地产问题等诸多疑虑。从目前已经申报的两只公募保租房REITs的情况来看，地方政府专门成立建设、运营保障性租赁住房项目的安居企业是比较理想的方式。该类独立安居企业可有效避免资金用途不清、资金投向违规、资金被挪用等风险。未来各城市独立的安居保障房企业将成为市内保障房租赁项目的主体，也是REITs项目的优质原始权益人。 2.保租房项目未经时间检验，大量政策空白仍有待填补 2021年6月24日国务院办公厅印发的《关于加快发展保障性租赁住房的意见》普遍被认为是我国保租房项目的开端。《意见》出台后，从中央到地方陆续发布土地、税收、金融等多重利好政策，各地保租房项目规划也纷纷上马，在支持保障性租赁住房发展方面逐渐形成合力。但是保租房项目在我国仍是最新政策之一。部分条件成熟、经济发达、住房供需矛盾紧迫的城市保障性住房租赁项目正处于刚投入营运或筹办施工状态；而其他城市由于各种因素的限制目前处于规划状态的居多。目前较为成熟的保障性租赁住房项目运营时间也并未超过一年。政策层面尽管已经给予保障性租赁住房大方向上的定位和支持，但是在具体的规划建设、施工建设、法律安排依然留有大量空白需要各地方政府自行填补。 由于我国保障性住房租赁市场仍然处于创立发展状态。目前各城市也正在积极探索适合本地的保障性租赁住房政策。有关该市场的一些特点仍有待探索和分析。一般而言，稳定运营三到五年的项目可以被认为是成熟项目。项目的风险收益情况、运营建设细节、法律安排等情况可被视为基本稳定。保租房REITs项目在筹办、发行、投资时，应对此审慎考虑，充分考虑到未来可能的风险情况。 3.投资收益结构仍可开发，投资回报的风险收益特征决定投资者结构 根据国家政策导向意图和市场主流观点，保租房REITs的投资回报应当仅限于租户的租金。在租户稳定、出租率高、必要资本投入稳定的前提下，保租房REITs对投资者的主要吸引力是长期稳定的现金流。但是由于保障性租赁住房的租金较低，投资者年回报率有限，投资回收期往往很长。除追求稳定低风险长期收益的银行、保险等大型金融机构外，中小投资者和风险投资者并无明显投资兴趣。如果未来产品设计者希望加强对风险资金的吸引力，应当深入挖掘相关条款，比如为产品引入投资期限、按市场价值购回等条件。这样，投资者既能在长期内获得现金流收益，也可在确定期限内获得一定的资产增值收益。但是上述条款也应当谨慎处理，因为法律结构可能难以设计，监管机构可能也存在涉及变相炒房的疑虑而对此加以限制。 （二）投资过程中分析要点 5 / 8 请务必阅读正文后的免责声明 远东研究·金融产品研究