BOSS直聘：宏观招聘需求收缩，恢复注册晚于旺季压制全年确认

公司研究|动态跟踪 买入（维持） 宏观招聘需求收缩，恢复注册晚于旺季压制全年确认 ——BOSS直聘22Q2前瞻 BOSS直聘BZ.O 股价（2022年08月09日）20.21美元 核心观点 多因素叠加下，行业性招聘需求不振。结合datayes以及智联招聘的数据来看，受疫情影响招聘需求不振。22Q2新增招聘公司/新增招聘帖子同比下降26.3%和34.3%，相比19年分别同比下降11.9%和15.2%，相反求职者规模同比增长50%以上，供需匹配存在一定程度的劳动力富余。作为供需撮合平台的BOSS直聘，在 定价过程中面对存量需求侧的压力，同时用户恢复注册的时间晚于招聘旺季，对业务发展的连续性产生了短期影响。 B端用户新增恢复较晚，中小客户受疫情冲击大。我们预计22Q2付费用户小幅下滑，客单价惯性略有提升，预计22Q2收入为10.98亿（维持原预测）。上半年由于错过获客旺季，复苏速度较弱，新增用户的预算更多消耗在23财年，现金收款增长先行，而下半年在收入端增长放缓，预计22Q3/Q4分别为10.99/11.55亿（原预 测10.63/19.73亿元），下调全年收入为44.9亿（原预测52.7亿）。 投入依然量入为出，盈利能力稳步提升。22Q3为淡季营销投放较为谨慎，Q4一方面为春招蓄力，另一方面世界杯等体育赛事较多，环比投放将增加，全年来看销售费用与21年略有下降，non-gaap销售费用率为38%（原预测37%，主要由于收入下调所致），non-gaap研发费用率23.5%（原预测20%），non-gaap管理费用率7.6%（原预测7.7%），全年non-gaap净利润为7.50亿（利润率为17%）. 蓝领市场持续拓展，安全能力优势突出。在重交付的蓝领市场上，平台线下审核团队在具备月均核验10万余个地址、紧急情况两小时到门的线下到场能力基础上，从信息真实性的核验升级为了业务风险的核验。22Q2BOSS直聘线下到场核验能力已辐射至全国150城，为后续在蓝领的业务奠定基础。 盈利预测与投资建议 恢复注册用户时间晚于招聘旺季，对全年拉新获客产生影响，短期下调公司业绩预测，22-24年调整归母净利润为7.50/16.76/27.06亿元（原预测10.64/22.60/35.03亿元），公司行业地位依然稳固全国，核心竞争力未受到本质冲击，维持自由现金流量折现方法估值，对应市值为902.38亿元，汇率为6.76，对应133.5亿美元，目标价30.74美元/ADS，维持“买入”评级。 风险提示 其他参与者获客加大竞争激化；蓝领板块业务拓展不及预期；估值受假设扰动； 公司主要财务信息 2020A2021A2022E2023E2024E 营业收入(百万元)1,9444,2594,4907,0199,610 同比增长(%)95%119%5%56%37% 营业利润(百万元)-938-1,0045321,4312,454 同比增长(%)87%7%-153%169%72% 归属母公司净利润(百万元)-2858537501,6762,706 同比增长(%)-39%-400%-12%124%61% 每股收益（元）-0.330.980.861.933.12 毛利率(%)88%87%85%86%86% 净利率(%)-15%20%17%24%28% 净资产收益率(%)-29%-10%4%10%14% 目标价格30.74美元 行业餐饮旅游 52周最高价/最低价43.22/13.46美元总股本/流通股（亿股）8.69/7.28亿美股市值（亿美元）88亿美元国家/地区中国 报告发布日期2022年08月09日 1周1月3月12月 绝对表现-14.0%-15.1%7.3%-41.6% 相对表现-15.1%-34.2%-21.9%-39.8% NASDAQ1.1%19.1%29.2%-1.9% 20% NASDAQ BOSS直聘 10% 0% -10% -20% -30% -40% -50% -60% 项雯倩021-63325888*6128 xiangwenqian@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860517020003香港证监会牌照：BQP120 谢宁铃xieningling@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860520070001 詹博021-63325888*3209 zhanbo@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860521110001 历史波动可借鉴，静待结构性弹性：—— 2022-06-30 BOSS直聘深度点评蓝领线上招聘处于起步期，BOSS直聘布 2022-03-31 局切合行业趋势：——BOSS直聘深度报告双边用户生态壁垒初成，蓝领市场挖掘新 2021-11-19 空间：BOSS直聘首次覆盖报告 市盈率（倍） -208.8 69.7 79.3 35.5 22.0 市净率（倍） 18.1 5.6 5.3 4.8 4.1 资料来源：公司数据.东方证券研究所预测.每股收益使用最新股本全面摊薄计算. 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 盈利预测与投资建议 盈利预测 受疫情和恢复注册用户较晚影响，我们下调企业付费用户增长核心假设，客单价提升由于客户结构所致，预计23年宏观需求修复后量价同步提升较为持续。 核心假设及盈利预测变动分析表 人民币百万元（标注除外） 2022E 调整前 2023E 2024E 2022E 调整后 2023E 2024E 核心假设付费客户数量（百万） 5.50 8.21 11.47 4.10 6.20 8.66 变动幅度 -25% -25% -25% 客户单价（元） 958 991 982 1095.1 1132.2 1110.2 变动幅度 14% 14% 13% 分产品盈利预测Keyaccounts营业收入（百万） 1,448 2,172 2,851 1,448 2,259 2,965 变动幅度 0% 4% 4% Mid-sizedaccounts营业收入（百万） 2,034 3,173 4,331 2,034 3,173 4,331 变动幅度 0% 0% 0% Small-sizedaccounts营业收入（百万） 1,729 2,724 4,004 948 1,515 2,227 变动幅度 -45% -44% -44% 其他收入（百万） 60 72 87 60.2 72.2 86.6 变动幅度 0% 0% 0% 销售收入合计（百万） 5,272 8,141 11,273 4,490 7,019 9,610 变动幅度 -15% -14% -15% 综合毛利率 85.5% 85.7% 85.9% 85.4% 85.6% 85.8% 变动幅度 -0.1% -0.1% -0.1% 主要财务数据变动分析表 人民币百万元（标注除外） 2022E 调整后 2023E 2024E 2022E 调整后 2023E 2024E 营业收入 5,272 8,141 11,273 4,490 7,019 9,610 变动幅度 -15% -14% -15% 营业利润 826 2,057 3,297 532 1,431 2,454 变动幅度 -36% -30% -26% 调整后归母净利 1,064 2,260 3,503 750 1,676 2,706 变动幅度 -30% -26% -23% 调整后每股收益（元） 1.2 2.6 4.03 0.86 1.93 3.12 变动幅度 -30% -26% -23% 毛利率(%) 85.5% 85.7% 85.9% 85.4% 85.6% 85.8% 变动幅度 -0.1% -0.1% -0.1% 调整后净利率(%) 20.2%27.8%31.1% 16.7% 23.9% 28.2% 变动幅度 -3% -4% -3% 表1：盈利预测拆分 21A 22E 23E 24E 22Q1A 22Q2E 22Q3E 22Q4E 收入构成（mn） 总收入 4259 4490 7019 9610 1138 1098 1100 1155 yoy% 119% 5% 56% 37% 44% -6% -9% 6% 成本和费用 毛利 3736 3853 6037 8275 968 945 940 1000 毛利率% 88% 86% 86% 86% 85% 86% 86% 87% S&M% 44% 38% 34% 30% 43% 34% 30% 42% R&D% 16% 23% 20% 18% 21% 25% 25% 25% G&A% 7.3% 7.6% 7.1% 7.1% 10.3% 7.0% 7.0% 6.0% 利润 Non-GAAP经营利润 887 778 1835 3011 130 235 241 172 margin% 21% 17% 26% 31% 11% 21% 22% 15% Non-GAAP归母净利润 853 750 1676 2706 121 227 232 170 margin% 20% 17% 24% 28% 11% 21% 21% 15% 数据来源：东方证券研究所 投资建议 恢复注册用户时间晚于招聘旺季，对全年拉新获客产生影响，短期下调公司业绩预测，22-24年调整归母净利润为7.50/16.76/27.06亿元（原预测10.64/22.60/35.03亿元），公司行业地位依然稳固全国，核心竞争力未受到本质冲击，维持自由现金流量折现方法估值，对应市值为 902.38亿元，汇率为6.76，对应133.5亿美元，目标价30.74美元/ADS，维持“买入”评级。 表2：WACC计算及假设 参数数值 所得税税率T25.00% 永续增长率Gn(%)3.00% 无风险利率Rf2.80 无杠杆影响的β系数0.77 考虑杠杆因素的β系数0.83 市场收益率Rm9.48% 规模风险因子0.00% 公司特有风险0.00% 债务比率D/(D+E)10.0% 债务利率rd4.65% 股权投资成本（Ke）8.36% WACC7.88% 数据来源：东方证券研究所 表3：估值敏感性分析 永续增长率Gn(%) 30.74 1.00% 2.00% 3.00% 4.00% 5.00% 5.88% 34.56 40.49 50.55 71.34 139.54 6.38% 31.48 36.08 43.39 56.86 89.91 6.88% 28.94 32.57 38.08 47.43 66.72 7.38% 26.79 29.72 33.99 40.79 53.30 WACC(%)7.88% 24.97 27.36 30.74 35.86 44.54 8.38% 23.39 25.38 28.10 32.06 38.38 8.88% 22.02 23.68 25.91 29.05 33.81 9.38% 20.81 22.22 24.06 26.60 30.28 9.88% 19.75 20.94 22.49 24.56 27.48 数据来源：东方证券研究所（1ADS=2股，每份ADS使用最新股本全面摊薄计算） 风险提示 其他参与者获客加大竞争激化；蓝领板块业务拓展不及预期；估值受假设扰动； 附表：财务报表预测与比率分析 资产负债表利润表 单位:百万元 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 单位:百万元 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 货币资金 3998 11342 12695 14605 17721 营业收入 1944 4259 4490 7019 9610 应收账款 7 1 14 21 29 营业成本 240 555 655 1010 1363 预付账款 165 725 201 283 362 营业税金及附加 0 0