核心产品集采风险释放，国际化和创新逐步迎来收获期

医药生物 2022年07月28日 苑东生物(688513.SH) 核心产品集采风险释放，国际化和创新逐步迎来收获期 公司报告 公司半年报点评 推荐（维持） 股价：59.50元 主要数据 行业 医药生物 公司网址 www.eastonpharma.cn 大股东/持股 王颖/34.89% 实际控制人 王颖 总股本(百万股) 120 流通A股(百万股) 60 流通B/H股(百万股) 0 总市值（亿元） 71 流通A股市值(亿元) 35 每股净资产(元) 19.43 资产负债率(%) 19.6 行情走势图 证券分析师 叶寅 投资咨询资格编号 S1060514100001 BOT335 Y EY IN757@pingan.com.cn 黄施齐 投资咨询资格编号 S1060521020002 HUANGSHIQI308@pingan.com.cn 事项： 公司发布2022年半年度业绩报告：2022H1公司实现营业收入5.75亿元，同比增长15.38%；实现归母净利润1.35亿元，同比增长14.74%；实现扣非归母净利润1.05亿元，同比增长25.44%，符合预期。受到部分地区的疫情影响，公司Q2实现营收3.06亿元，同比增长10.45%；实现归母净利润0.81亿元，同比增长9.16%；实现扣非归母净利润0.63亿元，同比增长26.41%。 平安观点：  公司核心产品中标第七批国采，存量品种集采风险已释放。公司共有4个产品中标第七批全国药品集中采购，分别为伊班膦酸钠注射液、枸橼酸咖啡因、盐酸美金刚胶囊和富马酸丙酚替诺福韦片。4款中标产品2021年合计实现销售收入3.23亿元，占公司营收比例达到31.66%，其中，伊班膦酸钠和枸橼酸咖啡因是公司的主要产品，盐酸美金刚胶囊和富马酸丙酚替诺福韦片属于刚上市的光脚品种，有望通过集采实现放量。此次集采完成后，占公司营收比例较大的品种基本均已完成集采，存量品种的集采风险已释放，安全边际较高。  公司首款ANDA产品即将迎来收获期，解决美国阿片滥用难题。国际化方面，公司整体以“国外市场紧缺、专利期长、用药周期长以及首仿抢仿PIV申报”的思路去布局国际化在研管线。考虑到美国阿片滥用的现状，公司目前的国际化开发重点主要聚焦于特色解毒剂领域，逐步建立阿片解毒剂技术平台，开发高壁垒的注射液及鼻喷剂系列产品，其中盐酸纳美芬注射液（EP-0084I）已于2022年5月向美国FDA递交了ANDA申请，并获得FDA授予的CGT资格，有望能够加速上市并获得180天独占期，我们预计将于2023年完成上市，迎来收获期。  公司以开发难仿或首仿药为主要目标，并逐步迎来创新收获期。报告期内，公司取得氨己烯酸口服溶液用散、舒更葡糖钠注射液、去氧肾上腺素等5个高端仿制药品种生产批件，多为首仿或前三家上市仿制药，以难仿或首仿药为研发目标的立项原则使得公司能够进一步抢占市场先机，利用先发优势获得更多市场份额。从公司研发管线进度来看，我们预计公司近年将保持每年 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入(百万元) 922 1,023 1,173 1,457 1,828 YOY(%) -2.7 11.0 14.7 24.2 25.5 净利润(百万元) 178 232 279 364 464 YOY(%) 64.0 30.5 20.2 30.5 27.4 毛利率(%) 88.6 86.0 87.3 87.1 86.4 净利率(%) 19.3 22.7 23.8 25.0 25.4 ROE(%) 8.5 10.1 10.9 12.6 13.9 EPS(摊薄/元) 1.48 1.94 2.33 3.03 3.87 P/E(倍) 40.1 30.7 25.6 19.6 15.4 P/B(倍) 3.4 3.1 2.8 2.5 2.1 证券研究报告 苑东生物·公司半年报点评 2/ 4 超过6款新上市产品的开发速度，并凭借其自身原料药制剂一体化优势，通过集采打开市场，进一步增厚公司业绩。创新药方面，2022H1公司研发支出为1.17亿元，占当年营业收入的比例达到20.32%，处于同行业公司中的相对较高水平。公司目前已有3款1类新药进入临床试验，其中进度较快的为口服长效DPP4抑制剂优格列汀片，正在开展临床III期，有望迎来收获期。相比只做创新药开发的企业，仿制药业务带来的稳定收入使得公司能够有更多的研发经费投入创新，仿创结合的模式风险相对更低。未来伴随毛利率较高的创新药的逐步上市，公司盈利能力有望得到进一步提升。  维持公司推荐评级：1）公司核心存量品种已全部完成集采，风险释放，制剂原料药一体化的成本优势使得公司的集采中标概率提升，推动“光脚”品种放量；2）公司沿着首仿难仿药的思路持续完善管线布局，我们预计2023年公司将有8款新产品上市，并有望借助公司的渠道及品牌效果实现迅速放量；3）公司的国际化布局以及创新药研发正在逐步迎来收获期，为公司业绩带来新的利润增长点。考虑到公司经营情况较为稳定，我们维持公司此前利润预测。预计公司2022/2023/2024年的净利润将达到2.79亿元、3.64亿元、4.64亿元，2022/2023/2024年EPS分别为2.33元、3.03元、3.87元，对应目前股价PE分别为25.6/19.6/15.4倍，维持公司的“推荐”评级。  风险提示：1）研发失败风险：公司多款产品处于研发阶段，存在进度不及预期甚至失败的可能；2）产品未中标药品集中采购风险：公司药品向公立医院销售需通过各省（区、市）采购平台招标采购，未来可能出现公司产品无法中标的风险；3）产品被调出医保目录的风险：未来存在主要产品在医保目录调整过程中被调出国家医保药品目录的风险；4）政策风险：公司在研产品涉及精麻药物，属于强监管行业，监管政策存在发生变动的风险。 苑东生物·公司半年报点评 3 / 4 资产负债表 单位：百万元 会计年度 2021A 2022E 2023E 2024E 流动资产 1,779 2,083 2,614 3,313 现金 1,051 1,309 1,760 2,347 应收票据及应收账款 127 174 216 272 其他应收款 0 0 0 1 预付账款 18 13 16 20 存货 104 108 136 180 其他流动资产 480 479 485 493 非流动资产 996 934 856 763 长期投资 0 0 0 0 固定资产 237 289 325 344 无形资产 34 29 24 20 其他非流动资产 726 616 506 399 资产总计 2,775 3,018 3,470 4,075 流动负债 432 410 517 682 短期借款 20 0 0 0 应付票据及应付账款 204 188 237 313 其他流动负债 209 222 280 368 非流动负债 51 51 51 51 长期借款 0 0 0 0 其他非流动负债 51 51 51 51 负债合计 484 461 568 733 少数股东权益 0 0 0 0 股本 120 120 120 120 资本公积 1,444 1,444 1,444 1,444 留存收益 728 992 1,338 1,778 归属母公司股东权益 2,292 2,557 2,902 3,342 负债和股东权益 2,775 3,018 3,470 4,075 现金流量表 单位：百万元 会计年度 2021A 2022E 2023E 2024E 经营活动现金流 148 275 451 590 净利润 232 279 364 464 折旧摊销 34 62 79 93 财务费用 -4 -4 -5 -7 投资损失 -28 -15 -15 -15 营运资金变动 -74 -48 27 54 其他经营现金流 -13 1 1 1 投资活动现金流 -111 14 14 14 资本支出 255 0 0 0 长期投资 0 0 0 0 其他投资现金流 -366 14 14 14 筹资活动现金流 -56 -31 -13 -17 短期借款 -20 -20 0 0 长期借款 0 0 0 0 其他筹资现金流 -36 -11 -13 -17 现金净增加额 -19 258 451 587 资料来源：同花顺iFinD，平安证券研究所 利润表 单位：百万元 会计年度 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入 1,023 1,173 1,457 1,828 营业成本 143 149 187 248 税金及附加 16 18 22 27 营业费用 468 446 536 658 管理费用 60 59 73 91 研发费用 201 223 270 329 财务费用 -4 -4 -5 -7 资产减值损失 -2 -2 -3 -3 信用减值损失 2 -1 -1 -1 其他收益 63 0 0 0 公允价值变动收益 14 0 0 0 投资净收益 28 15 15 15 资产处置收益 0 0 0 0 营业利润 244 295 386 492 营业外收入 8 4 4 4 营业外支出 5 2 2 2 利润总额 247 297 387 493 所得税 14 17 23 29 净利润 232 279 364 464 少数股东损益 0 0 0 0 归属母公司净利润 232 279 364 464 EBITDA 277 355 460 579 EPS（元） 1.94 2.33 3.03 3.87 主要财务比率 会计年度 2021A 2022E 2023E 2024E 成长能力 营业收入(%) 11.0 14.7 24.2 25.5 营业利润(%) 22.8 20.9 30.7 27.5 归属于母公司净利润(%) 30.5 20.2 30.5 27.4 获利能力 毛利率(%) 86.0 87.3 87.1 86.4 净利率(%) 22.7 23.8 25.0 25.4 ROE(%) 10.1 10.9 12.6 13.9 ROIC(%) 35.4 30.2 39.3 54.7 偿债能力 资产负债率(%) 17.4 15.3 16.4 18.0 净负债比率(%) -45.0 -51.2 -60.6 -70.2 流动比率 4.1 5.1 5.1 4.9 速动比率 3.8 4.7 4.7 4.5 营运能力 总资产周转率 0.4 0.4 0.4 0.4 应收账款周转率 8.5 7.0 7.0 7.0 应付账