新签异质结订单跻身N型硅片领先供应商行列，石英坩埚采购长单充分保障产能释放

证券研究报告 中航证券研究所发布 股市有风险 入市需谨慎 请务必阅读正文之后的免责声明部分 联系地址：北京市朝阳区望京街道望京东园四区2号楼中航产融大厦中航证券有限公司 公司网址：www.avicsec.com 联系电话：010-59219558 传真：010-59562637 1 2022年07月21日 证券研究报告|公司研究|公司点评 双良节能（600481） 投资评级 买入 维持评级 2022年07月21日 收盘价(元)： 17.73 公司基本数据 总股本(百万股) 1,627.26 总市值(百万) 28,851.25 流通股本(百万股) 1,627.26 流通市值(百万) 28,851.25 12月最高/最低价(元) 19.56/8.05 资产负债率(%) 74.86 每股净资产(元) 1.55 市盈率(TTM) 71.49 市净率(PB) 11.41 净资产收益率(%) 4.78 股价走势图 作者 邹润芳 分析师 SAC执业证书：S0640521040001 唐保威 研究助理 SAC执业证书：S0640121040023 联系电话：18017096787 邮箱：tangbw@avicsec.com 卢正羽 分析师 SAC执业证书：S0640521060001 相关研究报告 20220615-双良节能（600481.SH）：产能落地超预期，接单能力大幅增加，业绩上限进一步提高 20220528-光伏系列报告之硅片篇：技术进步持续推动降本增效，大尺寸产能紧俏催生新需求 20220511-双良节能（600481.SH）：硅料扩产迅猛，多晶硅装备订单超2021全年，节能装备快速向新能源领域渗透 新签异质结订单跻身N型硅片领先供应商行列，石英坩埚采购长单充分保障产能释放 [Table_summary] ◆ 与异质结电池龙头签订30亿销售合同，彰显公司N型单晶硅产品实力 公司近日公告了双良硅材料（全资子公司）与安徽华晟新材料有限公司签订的《异质结专用单晶方锭框架供应合同》。根据公告，2022年至2025年期间，华晟将向双良采购用于生产异质结电池的N型单晶方锭7800吨。参照PV InfoLink单晶硅片（210mm/160μm）均价测算，预计合同销售金额总计为30.24亿元（含税）。 目前P型单晶硅是市场主流，P型单晶硅拉制过程中掺杂剂为硼，N型掺磷，因为磷在硅中的分凝系数比硼小，在以磷为掺杂剂的N型单晶拉制过程中，杂质分布的均匀性较难控制。然而，N型电池技术（如异质结、TOPCon等）具有弱光响应好、温度系数低、光致衰减小等优点，有更大的效率提升空间，N型电池将会是电池技术发展的主要方向。所以能够稳定拉制N型单晶硅的厂商有望在未来获得更多市场份额。 安徽华晟是专注于超高效N型硅基异质结（HJT）太阳能电池、组件技术开发应用与产品规模化生产的科技创新型企业，至今一期、二期异质结电池、组件项目已全面投入运营，实现高效异质结太阳能电池与组件产能各2.7GW。公司此次与华晟建立合作，彰显了公司大尺寸N型单晶硅相关产品持续获得下游优质客户尤其是异质结电池客户和市场的认可，推动公司单晶硅业务形成长期稳定且高质的销售。 ◆ 年初至今新签单晶硅订单近400亿，今年有望投产50GW产能，进展超预期 今年以来，公司和通威、天合、东方日升、安徽华晟等头部光伏企业合计签订了395.06亿元的单晶硅销售订单，对未来业绩形成了充分保障。同时根据公司披露目前包头单晶一厂已经达产，产能约为8GW，满产满销。公司在快速推进单晶硅的投产，单晶二厂部分产能已经投产，通过建设提速和技术升级，2022年力争具备50GW左右产能的投产条件。 此前公司产能规划是2022年尽快实现20GW+的年产能，2023年尽快实现共计40GW+的年产能。此次产能加速落地或表明公司大尺寸单晶硅销售处 -40%-30%-20%-10%0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%110%双良节能通用设备沪深300 证券研究报告 请务必阅读正文之后的免责声明部分 2 [证券研究报告] 中航证券研究所发布 于供不应求状态，若年内实现50GW投产也将进一步提高公司单晶硅业务的接单能力、发挥规模优势、加快后续年度的产量释放节奏。 ◆ 大尺寸产能供不应求催生硅片价格持续上涨，石英坩埚采购长单保障公司产能释放 今年以来，硅片价格依然处于上行区间。根据PV Infolink，166、182和210硅片年初至今涨幅分别为22.22%、25.52%、24.29%。我们测算22年市场对182以上硅片需求或超过220GW，而21年年底182及210产能合计仅为180GW，且近期由于下游需求旺盛，大尺寸硅片供不应求的情况仍将持续——根据国家能源局的数据，6月我国光伏新增装机7.17GW，同比增长131.2%。上半年光伏累计新增装机30.88GW，同比增长137.4%。今日TCL中环公示P型、N型单晶硅片价格，与此前价格相比，涨幅在4%左右。 单晶硅生产受到设备、硅料、辅材等多因素影响，目前由于硅料供需失衡，硅料价格一路突破300元/kg。公司作为多晶硅还原炉设备龙头，已和新特、通威、亚洲硅业、江苏中能等头部硅料企业签订硅料采购长度保障原材料供应。而在石英坩埚方面，未来也可能出现缺口，但公司和国内一线石英坩埚厂商都签有长单协议，石英坩埚均供应无虞。 ◆ 投资建议 对于单晶硅业务，公司目前供应端（硅料、石英坩埚）、销售端（百亿订单）均有充分保障，而光伏高景气度和大尺寸硅片产能的紧俏也有望保证硅片价格维持在合理区间，进而保障公司盈利水平。 我们预计公司2022-2024年的归母净利润分别为10.14亿元、20.90亿元、25.99亿元，对应目前PE分别为28X /14X /11X，继续重点推荐。 ◆ 风险提示 宏观经济下行，市场需求下滑；原材料价格出现大幅波动；光伏行业政策变动风险等。 ◆ 盈利预测 单位/百万 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入 2071.56 3829.78 14402.14 31127.13 37402.71 增长率（%） -18.03% 84.87% 276.06% 116.13% 20.16% 归属母公司股东净利润 137.42 310.13 1014.37 2090.37 2598.99 增长率（%） -33.54% 125.68% 227.08% 106.08% 24.33% 每股收益EPS(元) 0.084 0.191 0.623 1.285 1.597 PE 209.95 93.03 28.44 13.80 11.10 资料来源：wind，中航证券研究所 [证券研究报告] 证券研究报告 请务必阅读正文之后的免责声明部分 3 中航证券研究所发布 财务报表与财务指标（单位：百万元） 利润表 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入 2071.56 3829.78 14402.14 31127.13 37402.71 减: 营业成本 1460.71 2763.74 11405.11 25362.10 30468.65 营业税金及附加 18.04 30.16 115.22 249.02 299.22 营业费用 211.28 238.08 288.04 560.29 860.26 管理费用 126.30 176.19 504.07 778.18 748.05 研发费用 86.48 166.14 576.09 1089.45 1309.09 财务费用 13.10 44.86 216.03 466.91 561.04 资产减值损失 -15.81 -33.26 0.00 0.00 0.00 加: 投资收益 0.80 14.91 0.00 0.00 0.00 公允价值变动损益 20.07 -4.15 0.00 0.00 0.00 其他经营损益 -102.29 -199.39 0.00 0.00 0.00 营业利润 176.51 421.37 1297.58 2621.19 3156.38 加: 其他非经营损益 22.16 77.08 -3.23 -3.23 -3.23 利润总额 198.67 498.45 1294.35 2617.96 3153.15 减: 所得税 10.73 42.87 246.75 459.11 460.85 净利润 187.94 455.58 1047.60 2158.85 2692.30 减: 少数股东损益 -1.78 29.49 33.23 68.48 93.32 归属母公司股东净利润 137.42 310.13 1014.37 2090.37 2598.99 资产负债表 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 货币资金 1219.89 1911.84 144.02 311.27 374.03 交易性金融资产 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 应收和预付款项 964.45 1398.62 7911.82 12312.47 11988.30 其他应收款（合计） 71.08 74.37 57.42 71.08 74.37 存货 443.42 1052.77 5464.44 9028.19 8382.47 其他流动资产 4.99 96.12 96.12 96.12 96.12 长期股权投资 271.32 273.56 273.56 273.56 273.56 金融资产投资 0.00 0.00 60.00 0.00 0.00 投资性房地产 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 固定资产和在建工程 449.90 2995.52 8632.73 8269.94 7307.15 无形资产和开发支出 90.47 296.31 260.07 223.83 187.59 其他非流动资产 374.40 745.82 3631.53 -351.71 -708.30 资产总计 4108.93 8991.01 23044.42 29954.40 26819.98 短期借款 381.24 1208.12 4978.44 2511.56 628.11 交易性金融负债 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 应付和预收款项 1422.67 4197.40 14535.82 23450.94 21646.76