德邦金工文献精译第七期：股价是否充分反映了业绩中应计和现金流部分所蕴含的未来盈利信息？

请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 [Table_Main] 证券研究报告 | 金融工程专题 文献精译 2022年7月13日 金融工程专题 证券分析师 肖承志 资格编号：S0120521080003 xiaocz＠tebon.com.cn 研究助理 吴金超 邮箱：wujc＠tebon.com.cn 相关研究 《资产配置：管理风格和绩效衡量——德邦金工文献精译第六期》，2022.07.11 《规模很重要，如果控制了绩差股——德邦金工文献精译第五期》，2022.05.28 《中国股市的规模和价值因子模型——德邦金工文献精译第四期》，2022.04.22 《机器学习驱动下的金融对不确定性的吸收和加剧——德邦金工文献精译第三期》，2022.02.11 《不可知的基本面分析是可行的——德邦金工文献精译第二期》，2022.01.14 《机器学习因子：在线性因子模型中捕获非线性——德邦金工文献精译第一期》，2021.09.17 股价是否充分反映了业绩中应计和现金流部分所蕴含的未来盈利信息？ ——德邦金工文献精译第七期 [Table_Summary] 投资要点：  公司业绩中应计部分和现金流部分在未来的持续性不同，投资者往往只关注利润部分，从而产生证券被错误定价的可能。当前的业绩水平持续到未来的程度依赖于当前业绩中应计部分和现金流部分的相对值。投资者倾向于只关注利润，在应计部分和现金流部分的信息影响未来业绩之前，股票价格无法充分反映这些信息。  应计部分相较于现金流部分具有更低的持续性。将收益拆分为应计收益与现金流收益作为自变量，通过拆分后对下期收益进行回归，比较两部分的系数大小，结果显示应计部分系数小于现金流部分系数，意味应计部分持续性更小。  应计部分的大部分变化主要是由流动资产的变化引起的。对应计部分按流动资产、流动负债和折旧摊销进行拆分，通过比较各投资组合的均值和中值，可以发现应计部分的大部分变化是由流动资产部分的变化引起的。  通过对应计和现金流部分进行区分，可以设计相应的投资策略。做多应计利润水平相对较低的公司的股票，做空应计利润水平相对较高的公司的股票，这种交易策略会产生正的超额收益。  对应计部分按大小排序相当于按应计占比进行排序。应计部分与现金流部分存在负相关关系，使得对应计部分进行直接排序相当于按应计占比排序，排序结果显示应计部分相对低的组合获得的超额收益更大。  传统多因子模型回归检验表明采用应计部分获取的超额收益并不能被其他风险因子解释。在应计因子的基础上，加入规模、账面市值比、市盈率和市场贝塔系数进行多因子回归。横截面回归表明，应计部分的超额收益并不能被其他风险因子解释，即该因子具有风险因子调整后的超额收益。  多空策略获得的超额收益主要集中在业绩公告期附近。将公告日及其前两天划分为公告期，其余为非公告期，统计不同应计组合在第一年不同期间所获得的超额收益并进行比较，发现超过40%的股票回报集中在公告期内，即使公告期只占总交易日的不到5%。  风险提示：市场波动风险，数据可用性风险，模型失效风险，国内外市场差异风险 金融工程专题 2 / 26 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 内容目录 1. 摘要 ................................................................................................................................ 4 2. 介绍 ................................................................................................................................ 4 3. 待验证假设 ..................................................................................................................... 4 4. 样本选取和变量测量 ....................................................................................................... 6 5. 实证分析 ......................................................................................................................... 8 5.1. 描述性统计 ........................................................................................................... 8 5.2. H1的检验 ........................................................................................................... 10 5.3. H2（i）的检验 .................................................................................................... 12 5.4. H2（ii）的检验.................................................................................................... 15 5.5. H2（iii）的检验 ................................................................................................... 19 6. 结论 .............................................................................................................................. 22 7. 风险提示 ....................................................................................................................... 23 参考文献 ............................................................................................................................ 23 信息披露 ............................................................................................................................ 26 金融工程专题 3 / 26 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 图表目录 图1：收益、现金流、应计及风险变量的描述性统计 .......................................................... 9 图2：未来收益对当前收益的最小二乘回归结果（括号中为t统计量） ............................ 11 图3：未来收益对当前应计及现金流最小二乘回归结果（括号中为t统计量） ................. 11 图4：收益均值回归 ........................................................................................................... 12 图5：股价对当前盈利反映的未来盈利信息的非线性最小二乘回归结果 ........................... 14 图6：股价对当前应计和现金流反映的未来盈利信息的非线性最小二乘回归结果 ............. 15 图7：应计分组超额回报 .................................................................................................... 16 图8：对冲策略回报图........................................................................................................ 18 图9：股票收益对各变量的横截面回归 .............................................................................. 18 图10：盈利公告期间对冲策略实现收益 ............................................................................ 20 图11：公告期与非公告期超额收益 ................................................................................... 21