2022 年 7 月 6 日招行国际全球市场|股票研究 |部门更新中国人工智能2H22智慧城市竞价回暖跑赢大盘由于 Omicron 价差，2Q22 公共安全项目招标同比下降 -4%在中国各地，但我们预计 2H22 竞标将加速，因为政府专注于提振经济。同时，我们认为商汤的最近的抛售不是基本面驱动，中国人工智能前景依然看好。在中国人工智能中，我们最喜欢海康威视在创新业务方面的成功多元化包括智能家居、机器人等。我们认为海康威视的估值差距而大华将继续扩大。对于商汤科技，我们下调目标价，因为由人工智能公司稀缺性和自由流通量驱动的溢价倍数正在消失1）更多的人工智能公司在科创板上市；2）锁定期满。（维持）中国软件与IT服务马利颜(852) 3916 3719marleyngan@cmbi.com.hk李博文(852) 3761 8957libowen@cmbi.com.hk 2Q22 公安项目招标同比下降 -4% 但我们预计2H 加速。我们观察中国公共安全项目招标2Q22 的数量增长仍然疲软，同比 -4%，与 2022 年同比 -6% 相似22 年 1 季度，根据 CCGP。我们将放缓归因于 Omicron 在中国，我们预计没有投标。由于政府的目标是在 2H 逐步回升在 2H22 锁定后提振经济。在 21 财年，至-政府收入核算分别占海康威视/大华/商汤收入的 24%/ 18%/ 46%。 商汤的近期抛售并非行业基本面驱动，中国人工智能前景依然看好。商汤科技股价修正逾6 个月的锁定在 30 J un 结束后的 50%。同日，商汤公告称，28.44%的已发行股份将被锁定至29日2022 年 12 月（锁定 12 个月）。这包括所有 A 类股票和 52%管理层持有的 B 类股份总数。尽管近期通过前期获利了结IPO 投资者，我们认为商汤科技股价疲软并不意味着人工智能行业基本面的任何变化以及中国仍致力于开发世界一流的人工智能技术。 IDC：中国人工智能市场规模2020-2025 年将以 24.4% 的复合年增长率增长，达到 184.3 亿美元。海康威视 vs. 大华 1yr fwd P/E1 年前市盈率 (x)454035302520151050海康威视大华资料来源：彭博、CMBIGM 先后顺序：海康威视（买入）>商汤（买入）>大华（持有）。我们预计海康威视/大华FY2Q22收入同比增长11%/ 7%分别。对于商汤科技，鉴于 1H21 基数较高，我们预计商汤的FY1H22 收入同比增长 16%。海康威视仍然是我们的首选选择中国人工智能（估值有吸引力，低于 3 年均值约 2-SD）我们喜欢它的收入多元化，创新领域的强劲增长企业（智能家居/机器人/热力等）。我们维护了海康威视盈利预测但下调大华 22 财年净利润 6% 以反映影响从 2Q22 的锁定开始。对于商汤科技，我们下调了目标价主要针对较低的目标倍数。我们之前的溢价倍数考虑了说明没有的稀缺性。上市人工智能公司和自由流通股，但我们认为溢价正在缩小，自由流通量从 IPO 后的 5.1% 增加到 71.6%6个月锁定期满后。 （海康威视57.10元，大华TP20.89元 RMB17.06，商汤科技目标价 HK$7.84 4.50 港元）。商汤营业额与市值上限(百万港元)300,0003.5%3.0%2.5%2.0%1.5%1.0%0.5%0.0%250,000200,000150,000100,00050,000012/29/2021MKT帽3/29/20226/29/2022营业额占市值上限的百分比资料来源：彭博、CMBIGM相关报告1.海康威视 (002415 CH) -“短期业务中的利润痛苦转型” -2022 年 4 月 17 日（链接）估值表电动汽车/Mkt Cap Price 目标价上/下 - 市盈率销售额评级 (百万美元) (LC) (LC) 侧 (%) FY23E FY23E FY22E FY23E鱼子公司海康威视大华商汤创新寒武纪虹软股票代码002415 CH 购买002236 频道保持20港币2121 香港2.中国人工智能——“人工智能领导者采取不同的扩张路径”——102022 年 2 月（链接）51,068 36.29 57.107,215 16.15 17.0657% 17.96% 11.73.4 25.9 26.81.3 15.9 16.79.5 -2.3 -2.75.1 -26.8 -20.4买NR11,7432.75 4.5065%不适用不适用不适用1,354 19.003,735 62.471,778 29.36不适用不适用不适用688256 CH NR688088 CH NR不适用不适用22.7 -17.6 -15.0不适用 72.1 14.36.3 9.1资料来源：公司数据、彭博、CMBIGM 估计请阅读最后一页的分析师认证和重要披露来自彭博的更多报告： RESP CMBR <GO>或http://www.cmbi.com.hk1 2022 年 7 月 6 日2Q22 公众证券需求放缓，受Omicron进驻中国我们观察到中国公安工程招投标数量2022 年第 2 季度仍保持疲软，同比下降 -4%，与 22 年第 1 季度的同比 -6% 相似。我们相信Omicron 传播于1H21影响了政府项目的招标步伐。和放开限制性措施，我们预计公安项目招标增长将2H22 再次回升。海康威视和大华 24%/ 18% 的 FY21 收入来自 To-政府项目随着他们继续通过包括智能家居在内的创新业务实现多元化产品、机器人、热像仪等。对于商汤来说，46% 的收入来自21 财年的智慧城市项目。图 1：年初至今没有。图2：海康威视和大华收入波动同比下降-5%随着安防工程招投标越来越少（年初至今同比）同比80%60%40%20%0%80%60%40%20%0%1Q16 4Q16 3Q17 2Q18 1Q19 4Q19 3Q20 2Q21 1Q22-20%1 月 2 月 3 月 4 月 5 月 6 月 7 月 8 月 9 月 10 月 11 月 12 月-20%-40%-60%-40%-60%海康威视中国收入大华中国收入公安招标编号201720202018202120192022资料来源：CCGP、CMBIGM资料来源：CCGP、公司数据、CMBIGM图 3：商汤科技对 To- 的敞口较大政府项目比海康威视离子和大华海康威视大华商汤20港币21财年（百万人民币）002415 CH002236 CH收入81,42032,8354,7002,14346%- 对G收入^...占收入的百分比研发人员人数研发支出16,62920%5,99718%52,7518,25210.1%7%11,3883,45210.5%2%4,2743,61476.9%21%...占收入的百分比市场份额 (1H21) *资料来源：IDC、CMBIGM^商汤包括智慧城市业务* 中国计算机视觉软件市场份额，IDC请阅读最后一页的分析师认证和重要披露2 2022 年 7 月 6 日商汤的最近的抛售不是基本面驱动的锁定6个月后，商汤股价修正逾50%于 30 J un 结束。同日，商汤科技宣布，28.44%已发行股份将被锁定至 2022 年 12 月 29 日（锁定 12 个月）。这个包括管理层以以下形式拥有的股份，1）所有已发行的A类股票（首次公开募股期间锁定12个月）2) 20.022 亿股 B 类股（占管理层持有的 B 类股总数的 52%）我们认为近期的抛售是由 IPO 前投资者的获利回吐推动的，而且确实如此并不意味着人工智能行业基本面发生任何变化。我们认为中国仍然致力于开发世界一流的人工智能技术。据IDC称，中国人工智能2020-2025 年市场规模将以 24.4% 的复合年增长率增长，达到 184.3 亿美元。图 4：商汤科技股权结构股东A类股数(百万)B类股数(百万)首次公开募股前的持股百分比IPO后持股百分比唐教授徐立博士王博士徐兵先生mgmt..拥有的总数软银员工持股计划阿里巴巴其他6,906.1286.3232.21,891.8*565.4302.127.7%2.7%1.7%1.1%26.3%2.5%1.6%1.1%104.2252.27,528.83,011.64,730.52,749.52,411.013,076.024,253.614.9%8.7%7.6%14.1%8.2%7.2%35.7%33.9%流通股7,528.8资料来源：公司资料，中民投* 唐教授通过SenseFancy间接持有并控制1,891,820,000 B类资产。 SenseFancy 是每个公司的普通合伙人SenseSmart、SenseVision、SenseForest、Senselight、SensePoint、SenseSpace 和 SenseBlue，其中每个有限合伙人都在独立第三方。图 5：锁定期股东股数(百万)股权锁定%- 由 mgmt 拥有的 A 级。7,528.822.5% 12 个月至 2022 年 12 月 29 日其中 20.022 亿股 (52%) 股将在 12 个月内到期2022 年 12 月 29 日- 管理公司拥有的 B 类。 *3,869.311.5%- 其他上市前投资者拥有的B类20,384.41,033.360.8% 6 个月至 2022 年 6 月 30 日3.1% 6 个月至 2022 年 6 月 30 日- IPO基石投资者拥有的B类- 其他 IPO 投资者拥有的 B 类已发行股份总数（百万）691.72.1%33,507.4资料来源：公司资料，中民投* 包括 ESOP 的股份，但不包括唐教授拥有的 B 类股份，因为唐教授担任相关实体的普通合伙人这些股份由独立第三方拥有。图 6：自锁定到期以来的交易量与自由流通量日期已发行股份总数（百万）自由流通股（百万）交易量（百万）1,902.7942.3占自由流通量的百分比30-J un-224-J UL-2233,50733,50723,976.423,976.47.9%3.9%资料来源：公司资料，中民投请阅读最后一页的分析师认证和重要披露3 2022 年 7 月 6 日图 7：商汤科技融资历史系列已发行股份(百万)支付给公司的每股成本美元 港币IPO价格折扣96%A-1 系列A-2 系列B-1系列B-2 系列B-3 系列C-1 系列C-2 系列C系列C系列系列 C-primeD系列475553012,3582436032,8952,7612,3071,8254,5251,7170.02000.07690.09990.11520.12120.12120.18400.23310.28360.31500.35360.40940.160.600.770.890.940.941.431.812.202.442.743.173.8585%80%77%76%76%63%53%43%37%29%18%0%D系列招股价资料来源：公司数据，CMBIGM（外汇假设：US$ 1 = HK$7.75, HK$1 =RMB0.83)*截至 2021 年 12 月 31 日请阅读最后一页的分析师认证和重要披露4 2022 年 7 月 6 日海康威视 ion 2Q22 预览图 8：Hikvis ion CMBI 估计与共识2022 财年第二季度20222023百万人民币销售量毛利运营利润PBT招银国际22,09310,0293,9284,4073,9370.42街道22,776差异-3%招银国际93,87241,72419,36321,40418,5741.97街道95,448差异-2%招银国际109,644街道113,573差异-3%10,2114,3175,1614,2330.41-2%-9%-15%-7%2%42,32621,00121,64719,0