敬请参阅最后一页特别声明 -1- 证券研究报告 2022年6月19日 公司研究 拟新建40万吨电解液产能，积极扩增锂电材料品种深化布局 ——石大胜华（603026.SH）公告点评 买入（维持） 当前价：148.85元 作者 分析师：赵乃迪 执业证书编号：S0930517050005 010-57378026 zhaond@ebscn.com 联系人：周家诺 021-52523675 zhoujianuo@ebscn.com 市场数据 总股本(亿股) 2.03 总市值(亿元)： 301.69 一年最低/最高(元)： 84.89/348.88 近3月换手率： 165.05% 股价相对走势 -27%26%79%132%184%06/2109/2112/2103/22石大胜华沪深300 收益表现 % 1M 3M 1Y 相对 30.20 -5.09 37.25 绝对 37.94 -3.91 22.39 资料来源：Wind 相关研报 电解液溶剂价格持续上涨，公司业绩超预期——石大胜华（603026.SH）2021年年度业绩预增公告点评（2022-01-09） 业绩大幅增长，电解液溶剂价格上涨提升公司整体业绩——石大胜华（603026.SH）2021年半年度业绩预盈公告点评（2021-07-19） 事件1：6月16日晚，公司发布对外投资公告。公告表示公司全资子公司胜华新能源科技（武汉）有限公司拟投资建设20万吨/年电解液及配套公用工程项目，项目计划投资总额约为12.2亿元，项目资金来源为公司自筹资金。项目建设地为湖北省武汉市化学工业园，建设周期为16个月，预计2023年10月投产。 事件2：6月16日晚，公司发布对外投资公告。公告表示公司拟设立全资子公司胜华新能源科技（眉山）有限公司并投资建设 20 万吨/年电解液及配套项目，其中包括20万吨/年电解液装置、10万吨/年DMC装置、5万吨/年EMC装置及配套公用工程。项目计划投资总额为21.5亿元，项目资金来源为公司自筹资金，项目建设地为四川眉山高新技术产业园区，建设周期为18个月，预计2023年12月投产。 点评： 新增40万吨/年电解液及配套产品产能规划，强化电解液领域影响力。公司曾于2021年11月8日发布公告宣布公司全资子公司胜华新能源科技（东营）有限公司拟投资建设30万吨/年电解液项目，目前此项目正在加快推进，预计将于2023年2月投产。在东营项目的基础上，公司再次针对锂离子电池电解液材料作出相关产能规划，一方面充分发挥了公司在新能源材料领域的资源优势，进一步提高了公司的经济效益以及公司在新能源领域的影响力；另一方面也符合国家的产业发展规划与政策，抓住了新能源汽车蓬勃发展为电解液带来更多需求的趋势。公司是国内唯一同时拥有电解液溶剂、锂盐、添加剂的生产企业，本次公告的共计40万吨/年电解液及配套项目的建设将有助于公司扩大产业链一体化的成本优势，提升公司的行业竞争力，进一步彰显公司的品牌优势。 积极扩大锂电材料品种范围，充分发挥产业协同优势。公司目前正处于快速发展阶段，通过此前的资金积累不断规划和扩充项目建设，除规划的电解液项目外，公司也积极布局硅基负极、添加剂及锂盐等锂电材料制品。从硅基负极来说，在公司原有1000吨产能的基础上，2022年5月公司发布公告称拟与员工持股平台东营盈嘉合壹产业投资合伙企业（有限合伙）设立合资子公司胜华新材料科技（眉山）有限公司并投资约11.0亿元建设 3 万吨/年硅基负极项目，项目建设周期为24个月，预计2024年4月投产；从添加剂来说，公司全资子公司胜华新能源科技（东营）有限公司拟投资建设1.1万吨/年添加剂项目，项目建设周期为24个月，预计2023年12月份建成投产；此外，公司还布局有2万吨/年正极补锂剂、1万吨/年新型导电剂以及1万吨/年氟代溶剂项目，预计于2024年2月建成。上述建设项目投产后，公司将充分发挥产业协同优势，进一步提高公司在行业内的竞争能力。 盈利预测、估值与评级：受益于新能源领域的旺盛需求，公司2022年Q1业绩超预期。同时考虑到公司后续拥有较大规模的锂电材料产能布局，并将集中于2023-2024年期间陆续建成投产，我们上调公司2022-2023年的盈利预测，并新增2024年的盈利预测。预计2022-2024年公司归母净利润分别为15.37（上调16.5%）/19.21（上调31.2%）/24.30亿元，折算EPS分别为7.58/9.48/11.99元/股，当前股价对应公司2022年PE约为20倍。公司持续扩充电解液产能规划并积极扩大自身锂电材料品种范围，一方面将强化自身在锂电材料领域的影响力，另一方面将充分受益于新能源领域的高速发展，我们维持公司“买入”评级。 风险提示：产能建设不及预期，下游需求不及预期，产品及原料价格波动风险，产品验证风险。 要点 敬请参阅最后一页特别声明 -2- 证券研究报告 石大胜华（603026.SH） 表1：公司盈利预测与估值简表 指标 2020 2021 2022E 2023E 2024E 营业收入（百万元） 4,475 7,056 8,932 12,119 16,711 营业收入增长率 -3.62% 57.67% 26.59% 35.67% 37.90% 净利润（百万元） 260 1,178 1,537 1,921 2,430 净利润增长率 -15.78% 353.60% 30.40% 25.02% 26.51% EPS（元） 1.28 5.81 7.58 9.48 11.99 ROE（归属母公司)（摊薄） 12.61% 37.96% 33.55% 29.93% 27.79% P/E 116 26 20 16 12 P/B 14.6 9.7 6.6 4.7 3.4 资料来源：Wind，光大证券研究所预测，股价时间为2022-06-17 敬请参阅最后一页特别声明 -3- 证券研究报告 石大胜华（603026.SH） 财务报表与盈利预测 利润表（百万元） 2020 2021 2022E 2023E 2024E 营业收入 4,475 7,056 8,932 12,119 16,711 营业成本 3,704 4,834 6,150 8,600 12,178 折旧和摊销 175 167 167 188 209 税金及附加 17 41 52 71 98 销售费用 47 59 75 102 141 管理费用 125 245 310 421 580 研发费用 164 319 403 547 755 财务费用 38 10 12 1 -15 投资收益 2 6 6 6 6 营业利润 317 1,490 1,936 2,388 2,987 利润总额 315 1,502 1,949 2,402 3,001 所得税 54 204 292 360 450 净利润 260 1,299 1,657 2,041 2,551 少数股东损益 1 120 120 120 120 归属母公司净利润 260 1,178 1,537 1,921 2,430 EPS(元) 1.28 5.81 7.58 9.48 11.99 现金流量表（百万元） 2020 2021 2022E 2023E 2024E 经营活动现金流 793 960 1,669 2,112 2,550 净利润 260 1,178 1,537 1,921 2,430 折旧摊销 175 167 167 188 209 净营运资金增加 -378 645 386 494 739 其他 737 -1,031 -420 -491 -829 投资活动产生现金流 87 -371 -318 -378 -349 净资本支出 -185 -335 -325 -385 -355 长期投资变化 90 93 0 0 0 其他资产变化 181 -130 8 6 6 融资活动现金流 -538 -263 -26 -35 -39 股本变化 0 0 0 0 0 债务净变化 -578 -177 46 48 48 无息负债变化 322 299 121 411 596 净现金流 333 316 1,325 1,698 2,163 资产负债表（百万元） 2020 2021 2022E 2023E 2024E 总资产 3,280 4,690 6,453 8,871 11,964 货币资金 579 866 2,191 3,889 6,052 交易性金融资产 150 165 165 165 165 应收账款 457 794 956 1,297 1,816 应收票据 0 0 0 0 0 其他应收款（合计） 23 8 18 24 33 存货 394 250 346 493 707 其他流动资产 234 679 679 679 679 流动资产合计 1,899 2,819 4,426 6,646 9,593 其他权益工具 0 0 0 0 0 长期股权投资 90 93 93 93 93 固定资产 949 909 1,006 1,109 1,189 在建工程 139 592 604 645 659 无形资产 74 97 115 132 149 商誉 0 0 0 0 0 其他非流动资产 91 139 139 139 139 非流动资产合计 1,381 1,871 2,028 2,225 2,371 总负债 990 1,112 1,279 1,738 2,383 短期借款 217 2 0 0 0 应付账款 308 448 570 797 1,129 应付票据 107 39 50 70 99 预收账款 0 0 0 0 0 其他流动负债 9 7 7 7 7 流动负债合计 912 968 1,087 1,498 2,094 长期借款 55 103 151 200 248 应付债券 0 0 0 0 0 其他非流动负债 3 14 14 14 14 非流动负债合计 78 144 192 241 289 股东权益 2,290 3,578 5,174 7,132 9,581 股本 203 203 203 203 203 公积金 561 562 562 562 562 未分配利润 1,247 2,303 3,779 5,617 7,946 归属母公司权益 2,060 3,104 4,580 6,419 8,747 少数股东权益 231 473 594 714 834 主要指标 盈利能力（%） 2020 2021 2022E 2023E 2024E 毛利率 17.2% 31.5% 31.1% 29.0% 27.1% EBITDA率 15.4% 25.5% 23.7% 21.2% 19.0% EBIT率 11.3% 23.2% 21.8% 19.7% 17.8% 税前净利润率 7.0% 21.3% 21.8% 19.8% 18.0% 归母净利润率 5.8% 16.7% 17.2% 15.9% 14.5% ROA 7.9% 27.7% 25.7% 23.0% 21.3% ROE（摊薄） 12.6% 38.0% 33.5% 29.9% 27.8% 经营性ROIC 21.1% 41.7% 42.0% 43.8% 45.8% 偿债能力 2020 2021 2022E 2023E 2024E 资产负债率 30% 24% 20% 20% 20% 流动比率 2.08 2.91 4.07 4.44 4.58 速动比率 1.65 2.65 3.75 4.11 4.24 归母权益/有息债务 7.27 29.11 29.93 31.87 35.02 有形资产/有息债务 11.27 42.95 41.34 43.33 47.25 资料来源：Wind，光大证券研究所预测 费用率 2020 2021 2022E 2023E 2024E 销售费用率 1.05% 0.84% 0.84% 0.84% 0.84% 管理费用率 2.80% 3.47% 3.47% 3.