全球船舶制造龙头，受益行业大周期复苏

请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 [Table_Main] 证券研究报告 | 公司首次覆盖 中国船舶(600150.SH) 2022年6月8日 买入（首次） 所属行业：国防军工/船舶制造 当前价格(元)：18.93 证券分析师 倪正洋 资格编号：S0120521020003 邮箱：nizy＠tebon.com.cn 研究助理 邵玉豪 邮箱：shaoyh3＠tebon.com.cn 市场表现 沪深300对比 1M 2M 3M 绝对涨幅(%) 16.77 0.45 -14.95 相对涨幅(%) 12.11 4.79 -2.26 资料来源：德邦研究所，聚源数据 相关研究 中国船舶(600150.SZ)：全球船舶制造龙头，受益行业大周期复苏 投资要点  穿越行业周期，成就船舶制造全球龙头：中国船舶是中船集团核心军民品主业上市公司，整合了中船集团旗下大型造修船、动力设备、机电设备及海洋工程等业务。公司旗下控股江南造船、外高桥造船、广船国际、中船澄西四大船厂，在民船、军船、修船等细分领域引领行业发展。上市以来，公司二十余年发展可分为四个发展阶段：1998-2006年，公司前身沪东重机上市，持续加大研发及扩产投入，成为中船集团下实力突出的柴油机制造公司，营收CAGR达15.5%；2006-2012年，公司收购外高桥造船、中船澄西等核心民品资产，成为中国船舶工集团公司核心民品主业上市平台，营收CAGR达48.4%；2012-2017年，船舶&海工行业周期下行，公司底部积极应对、精简业务，营收CAGR-7.2%；2017-2021年，船舶行业开始筑底回暖。公司通过债转股注入军民品资产，南北船合并提速，营收CAGR37.5%。穿越行业发展周期，已成为全球造船行业龙头。  全球造船行业大周期复苏，领军企业打破海外垄断、深度受益行业复苏：2021年船舶行业全年新接订单量达1.2亿载重吨，同比+77%，创2013年以来新高。行业正持续复苏，二十年造船大周期已重新启动。分船型来看，集装箱、散货船、油船新接订单均显著增长。集装箱船新接订单达4499万载重吨，同比+327%，占比37.5%；散货船新接订单达3856万载重吨，同比+62%，占比32.2%；油船新接订单达2191万载重吨，同比-13%，占比18.3%。中长期，碳中和将进一步刺激刚性的更新换代需求。中国船企在18个主要船型中，10个船型取得了市场份额第一的水平。其中在集装箱船、散货船、化学品船、多用途船、海工船、汽车运输船等船型的市场份额均超过50%。2021年公司承接造船订单总量占全球的9.72%，深度受益行业复苏。此外在LNG、邮轮等高附加值船型领域，公司正作为领军企业打破海外垄断，有望持续突破。  受益十四五军船制造批量需求，南北船重组打造船舶行业的“航空母舰”：“十四五”，我国海军处于战略变革期，正加快推进从近海防御型向远海防卫型转变，航母编队等将成为建设重点的重点装备。整体国防政策，也正从“稳步推进”变成了“备战能力建设”，主战装备从“研制”过度到“批量建设”的放量期。2022年，国防支出预算提升至1.45万亿元，同比+7%，军船建造需求空间广阔。公司旗下江南造船、广船国际、黄埔文冲等是历史悠久、最具规模的军船建造龙头，持续受益承接十四五的军船制造需求。此外，国企改革三年行动计划正逐步推进，南北船正进入实质性操作阶段。集团层面，南北船已整体划入中国船舶集团。未来随着合并重组的协调推进，相关业务有望形成合力，打造船舶行业的“航空母舰”。  盈利预测与投资建议：船舶制造行业复苏叠加海军国防装备需求放量，中国船舶作为全球船舶制造龙头将深度受益。预计公司2022-2024年归母净利润为10.2亿元、20.5亿元、75.1亿元，对应PE 83、41、11倍。参考可比公司平均估值，首次覆盖给予“买入”评级。  风险提示：新接订单低于预期；原材料价格波动风险；汇率波动风险 [Table_Base] 股票数据 总股本(百万股)： 4,472.43 流通A股(百万股)： 2,443.31 52周内股价区间(元)： 14.64-29.82 总市值(百万元)： 84,663.10 总资产(百万元)： 165,560.59 每股净资产(元)： 10.31 资料来源：公司公告 [Table_Finance] 主要财务数据及预测 2020 2021 2022E 2023E 2024E 营业收入(百万元) 55,244 59,740 67,307 78,677 90,346 (+/-)YOY(%) 4.9% 8.1% 12.7% 16.9% 14.8% 净利润(百万元) 306 214 1,024 2,045 7,507 (+/-)YOY(%) -84.9% -30.1% 379.1% 99.6% 267.1% 全面摊薄EPS(元) 0.07 0.05 0.23 0.46 1.68 毛利率(%) 10.7% 10.6% 11.6% 12.5% 12.6% 净资产收益率(%) 0.7% 0.5% 2.2% 4.2% 13.3% 资料来源：公司年报（2020-2021），德邦研究所 备注：净利润为归属母公司所有者的净利润 -34%-17%0%17%34%51%69%86%2021-052021-092022-01中国船舶沪深300 公司首次覆盖 中国船舶(600150.SH) 2 / 59 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 内容目录 1. 中国船舶：中船集团核心军民品主业上市公司，引领船舶工业高精尖技术发展 ......... 8 1.1. 核心军民品主业上市公司，引领船舶工业高精尖技术发展 ............................... 8 1.2. 历史复盘：上市二十余年，与中国船舶制造行业发展周期共振 ........................ 9 1.2.1. 开端（1998-2006）：前身沪东重机，是中船集团下实力突出的柴油机制造公司 ................................................................................................................. 10 1.2.2. 兴起（2006-2012）：注入民船资产，成为中国船舶工业集团核心民品主业上市平台 .......................................................................................................... 12 1.2.3. 低谷（2012-2017）：船舶&海工业务先后进入下行周期，低谷期转让资产、积极应对 .......................................................................................................... 14 1.2.4. 筑底（2017-2021）：债转股注入军民品资产，南北船合并提速进入日程 ......................................................................................................................... 16 1.2.5. 2022Q1营收同比+30.39%，业绩同比-43.47% .................................... 19 2. 控股四大船厂，全产业链布局 ................................................................................... 20 2.1. 中国船舶整合优势资源，四大船厂各领风骚 ................................................... 20 2.1.1. 江南造船：国内历史最悠久、规模最大的 造船基地 ........................ 21 2.1.2. 外高桥造船：中国民用造船的领军企业，布局民船、海工、邮轮三大领域 ......................................................................................................................... 23 2.1.3. 广船国际：国内最大、最强的军辅船生产保障基地 .............................. 24 2.1.4. 中船澄西：五星级修船厂，瞄准高附加值船型 ..................................... 26 2.2. 拓展多元业务，布局全产业链 ......................................................................... 27 2.2.1. 船舶修造：军民品产线覆盖范围广，修船主攻高附加值船型 ................ 28 2.2.2. 海洋工程：具备FPSO批量建造和交付的能力..................................... 29 2.2.3. 动力装备：能够实现集团船舶的发动机自供 ......................................... 29 2.2.4. 机电设备：覆盖风电全产业链 ............................................................... 30 3. 穿越二十年造船大周期，打磨品质获世界认可 .......................................................... 30 3.1. 历史复盘：纵观历史，船舶制造行业可划分为六个大周期 ............................. 30 3.2. 2021全年新接订单同比+77%，中国船舶承接全球20.4%订单 ...................... 32 3.2.1. 下游集运市场率先景气，集装箱船订单最先复苏 .................................. 35 3.2.2. 中国船舶品质获得船东认可，承接全球9.72%的订单 .......................... 37 3.3. 展望未来：短期看散货船、油船接力，中长期看碳中和压力下的更新需求 .... 38 3.3.1. 短期看散货船、油船的接力 .................................................................. 38 3.3.2. 中长期看碳中和带来的更新需求 ........................................................... 40 3.4. 造船产业整合趋势明显，中国船舶领头向高附加值船型迈进 .......................... 42 3.4.1. 船企整合趋势明显，造船产业集群效应突出 ......................................... 42 3.4.2. 打破海外垄断，中国船舶领军向高附加值船型