阿里巴巴（BABA US）FY22E rev 指引同比下降 20%-23%

2021 年 11 月 19 日阿里巴巴（BABA US）FY22E rev 指引同比下降 20%-23%2QFY22 业绩未达到本已很低的预期，rev/adj.净利润同比增长 29%/-39%（低于共识 3%/14%），其中核心商务/云/DME 同比增长 31%/34%/0% 和调整。 EBITA 利润率为 14%（环比 -6 个百分点；符合预期）。 2022 财年第 2 季度 CMR 同比下降 3%（我们估计同比下降 7%），原因是在 COVID 病例、宏观经济放缓和监管收紧的情况下消费疲软。淘宝交易和淘菜表现良好，但同时加大投资力度抑制核心利润率。鉴于严峻的基础和宏观挑战，我们对未来几个季度的势头持保守态度。我们将 FY22-24E 盈利预测下调 14%-19%，并将目标价下调至 213.3 美元。2QFY22 错过了。2QFY22E 顶线/底线同比增长 29%/-39%（低于共识 3%/14%），其中核心商务/云/ DME 同比增长 31%/34%/0%（与我们预期的 35%/29 相比） %/9%)，受消费疲软和新零售业务常态化拖累。云增长好于预期。调整。 EBITA 利润率为 14%（环比-6 个百分点），符合我们的估计，主要是由于淘宝交易和淘菜的亏损扩大。在充满挑战的宏观环境中，对 CMR 增长持谨慎态度。2022 财年第 2 季度 CMR 同比下降 3%（与 2022 财年第 1 季度相比为 14%），低于我们估计的同比 7%，原因是在 COVID 病例、宏观经济放缓和监管收紧的情况下消费疲软。考虑到疲软的 NBS 和“11.11”数据（服装疲软）以及多重阻力挥之不去，我们对其未来几个季度的 CMR 保持保守。管理。预计 3QFY22E CMR 增长将小幅反弹，但仍低于 GMV 增长。淘宝交易和淘菜用户表现良好（截至 9 月，TD AAC 达到 2.4 亿；TCC GMV 环比增长 150%），但同时随着投资的增加将抑制电子商务利润率。展望未来，我们预计阿里巴巴将更加注重质量增长，承担更高的社会责任。为了反映在宏观疲软和竞争加剧的情况下更具挑战性的 CMR，我们将 FY22-24E 的收入预测下调了 7%-13%。维持买入。我们将 FY22-24E 盈利预测下调 14%-19%，基于 SOTP 的目标价下调至 213.3 美元（26x/23x FY22/23E P/E）。我们预计阿里巴巴的价格将在未来几个季度进行区间交易。建议等待宏观复苏信号更明朗。收益摘要（叶 3 月 31 日）FY20AFY21AFY22EFY23EFY24E收入（百万人民币）509,711717,289865,804992,3121,151,646同比增长 (%)35.340.720.714.616.1调整。净利润（百万元）132,479171,985142,312163,343201,968调整。每股收益（人民币）53.965.251.858.872.0同比增长 (%)41.821.0-20.513.622.4共识每股收益（人民币）不适用不适用57.366.384.4市盈率 (x)17.414.418.115.913.0市账率 (x)2.82.42.11.91.7屈服 （％）0.00.00.00.00.0ROE (%)16.316.612.512.713.8净负债率 (%)净现金净现金净现金净现金净现金资料来源：公司数据、彭博、招银国际估计目标价 213.3 美元(前目标价US$255.4)上涨/下跌 47.1%当前价格 US$145.0请阅读最后的分析师认证和重要披露页1来自彭博的更多报告： RESP CMBR <GO> 或招银国际证券|股票研究 |公司更新买入（维持）中国互联网行业黄苏菲(852) 3900 0889 库存数据 Mkt Cap ( 百万美元) 451,476 平均每三个月 t/o (百万美元) 4,134.30 52w 高/低 (美元) 280.6/ 138.4 已发行股份总数 (百万) 2,711资料来源：彭博股权结构T Rowe Price 集团 高盛贝利·吉福德资料来源：彭博1.3%1.1%1.0%分享表现绝对相对1 个月 -0.9% -6.8%三个月 -11.7% -17.4%6个月 -20.5% -32.7%资料来源：彭博12 个月价格表现(港币)40035030025020015010050011月20日 爸爸美国CCMP（重新设置）2 月 21 日 5 月 21 日8月21日资料来源：彭博审计师：普华永道相关报告1. 中国互联网：拥抱新的正常监管 – 2021 年 11 月 8 日2. 谨慎对待 CMR 势头 – 2021 年 10 月 5 日3. 投资周期中的多应用策略 – 2021 年 8 月 4 日 2021 年 11 月 19 日2 请阅读最后一页的分析师认证和重要披露图 1：2QFY22 财务回顾收入114,314153,751155,059221,084187,395205,740200,690-2.5%29.4%207,360-3%206,272-3%营业利润7,13134,70513,63449,002(7,663)30,84715,006-51.4%10.1%20,098-25%19,735-24%净利3,16246,43726,52479,427(5,479)42,8353,377-92.1%-87.3%23,987-86%24,084-86%调整。净利22,28739,49447,08859,20726,21643,44128,524-34.3%-39.4%33,160-14%34,486-17%调整。每股收益（人民币）9.2014.8217.9722.0310.3216.6011.20-32.5%-37.7%12.58-11%13.06-14%利润 （％）毛利率36.6%45.0%42.0%45.1%33.1%39.7%35.3%37.7%39.0%营业利润率6.2%22.6%8.8%22.2%-4.1%15.0%7.5%9.7%9.6%调整。净利润率19.5%25.7%30.4%26.8%14.0%21.1%14.2%16.0%16.7%生长 （％）收入（同比）22.3%33.8%30.3%36.9%63.9%33.8%29.4%33.7%33.0%收入（环比）-29.2%34.5%0.9%42.6%-15.2%9.8%-2.5%0.8%0.3%营业利润-18.6%42.4%-33.0%23.9%-207.5%-11.1%10.1%47.4%44.7%调整。净利11.1%27.6%43.8%27.3%17.6%10.0%-39.4%-29.6%-26.8%资料来源：公司数据、招银国际估计、彭博图 2：收入明细百万人民币, Mar-YE2020 财年第四季度1QFY212QFY213QFY214QFY211QFY222QFY22环比同比总收入114,314153,751155,059221,084187,395205,740200,690-2%29%核心商务93,865133,318130,922195,541161,365180,241171,170-5%31%云计算12,21712,43714,89916,11516,66916,05120,00725%34%数字媒体和娱乐5,9446,9948,0668,0798,0478,0738,0810%0%创新举措及其他2,2881,0021,1721,3491,3141,3751,4324%22%资料来源：公司数据，招银国际估计图 3：盈利修正百万人民币, Mar-YEFY22E新的FY23EFY24EFY22E老的FY23EFY24EFY22E差异 (%)FY23EFY24E收入865,804992,3121,151,646910,2941,093,3371,293,290-4.9%-9.2%-11.0%毛利316,018362,194426,109353,995424,072505,365-10.7%-14.6%-15.7%营业利润99,904115,253141,767114,604146,646188,013-12.8%-21.4%-24.6%调整。净利142,312163,343201,968207,178247,667291,148-31.3%-34.0%-30.6%每股收益（人民币）51.7758.8372.0257.366.384.4-9.7%-11.2%-14.7%毛利率36.5%36.5%37.0%38.9%38.8%39.1%-2.4 个百分点-2.3 个百分点-2.1个百分点营业利润率11.5%11.6%12.3%12.6%13.4%14.5%-1.1个百分点-1.8 个百分点-2.2 个百分点调整。净利润率16.4%16.5%17.5%22.8%22.7%22.5%-6.3 个百分点-6.2 个百分点-5.0ppts资料来源：公司数据，招银国际估计图 4：CMBI 估计与共识百万人民币, Mar-YEFY22E招银国际FY23EFY24EFY22E共识FY23EFY24EFY22E差异 (%)FY23EFY24E收入865,804992,3121,151,646930,1741,114,1901,326,733-6.9%-10.9%-13.2%毛利316,018362,194426,109353,466428,963510,792-10.6%-15.6%-16.6%营业利润99,904115,253141,767122,962154,130184,955-18.8%-25.2%-23.4%调整。净利142,312163,343201,968166,281200,762243,536-14.4%-18.6%-17.1%每股收益（人民币）51.7758.8372.0260.4972.3186.85-14.4%-18.6%-17.1%毛利率36.5%36.5%37.0%38.0%38.5%39%-1.5个百分点-2.0ppts-1.5个百分点营业利润率11.5%11.6%12.3%13.2%13.8%13.9%-1.7个百分点-2.2 个百分点-1.6个百分点调整。净利润率16.4%16.5%17.5%17.9%18.0%18%-1.4 个百分点-1.6个百分点-0.8ppts资料来源：公司数据、彭博、招银国际估计百万人民币, Mar-YE2020 财年第四季度1QFY21 2QFY21 3QFY21 4QFY21 1QFY222QFY22 环比同比共识差异百分比招银国际差异百分比 2021 年 11 月 19 日3 请阅读最后一页的分析师认证和重要披露图 5：SOTP 估值十亿美元估值方法多重应用指标十亿美元每股（美元）FY21AFY22EFY21AFY22E核心商务391.7142.5电动汽车/息税前利润18.015.021.826.1云99.136.1附言10.88.09.212.4其他95.434.7数码娱乐10.73.9附言2.22.04.85.3创新2.81.0附言3.83.00.70.9战略投资52.419.1所有投资的 SoTP净（债务）/现金29.610.8资产负债表上的现金预测股权价值（美元）586213.3目标价（港元）247.4资料来源：招银国际估计 2021 年 11 月 19 日4 请阅读最后一页的分析师认证和重要披露财务摘要损益表现金流汇总YE 3月31日（人民币百万）FY20A FY21A FY22E FY23E FY24E YE 3月31日（人民币百万）FY20A FY21A FY22E FY23E FY24E收入509,711717,289865,804992,3121,151,646净利140,350143,284134,730159,622187,692核心商务436,104621,146743,667837,807961,556数据