2022 年 5 月 18 日美洲股票研究 |美国碳市场自愿碳抵消——实现净零中的“净”环境、社会及管治报告专题研究 |环境、社会和治理 (ESG) 研究 未来几年对碳抵消信用额的需求将显着增长：迄今为止，全球 2,000 家最大的公司中有三分之一做出了净零或同等承诺，56% 的公司制定了执行策略；其中，近一半计划使用补偿来帮助他们实现气候目标。随着全球政府政策继续滞后于企业对气候行动的承诺，对“高质量”碳信用额的需求将不可避免地增长。大多数行业估计，到 2030 年，抵消需求可能达到 10 亿吨，> 5 倍于 2021 年的水平，如果市场诚信，这个数字可能会偏高。 自愿碳市场（VCM）是碳市场的“狂野西部”：与受政府监管的合规碳市场（如欧盟排放交易体系）不同，VCM 目前是自我监管的，整个价值链的透明度较差。这带来了一系列信誉问题，无论是在供应方的信贷质量还是需求方的信贷使用方面。也就是说，根据我们的研究和与 VCM 参与者的对话，这种情况显然正在发生变化，以前所未有的方式推动提高市场的完整性，并增加公共和私营实体的投资。 ESG 参与可以在企业使用补偿方面发挥关键作用：鉴于根据定义，需求是自愿的，企业需要对他们购买的信用额度和类型以及他们如何“获得信用”负责。当前最大的争论是在“碳中和”声明中使用碳避免与去除信用。虽然今天需要这两种解决方案，但从长远来看，企业需要碳清除才能达到“净零”。最终，重点应该放在价格上，因为目标是提高公司的内部碳成本，以激励他们减少自己的排放。 机会在哪里？许多市场观察家认为价格和信用质量之间缺乏相关性，这为另类资产管理公司、交易员和科技初创企业创造了令人信服的机会。高耐久性碳去除技术（例如，直接空气捕获、BECCS）和基于自然的解决方案（例如，森林管理、可持续农业）的推动者应与新兴的“碳流”空间一起受益。图 1：对自愿碳抵消的需求有望显着增长研究分析师江贝蒂，CFA212 325 6259尤金·克勒克44 20 7883 4678迈克尔·齐弗，CFA212 538 0568Bahar Sezer Longworth44 20 7883 4315菲尼亚斯格洛弗61 2 8205 4448资料来源：瑞士信贷研究部本报告背面的披露附录包含重要披露、分析师证明、法律实体披露和非美国分析师的状态。美国披露：瑞士信贷与研究报告中涵盖的公司开展业务并寻求开展业务。因此，投资者应注意本公司可能存在可能影响本报告客观性的利益冲突。投资者应仅将本报告视为做出投资决定的单一因素。 2022 年 5 月 18 日碳市场2目录.................................................................................................................................................40 2022 年 5 月 18 日碳市场3执行摘要我们相信加速气候行动的最有效方法是提高碳成本，无论是明确的（通过政府法规和总量控制与交易指令）还是隐含的（通过投资者压力和企业净零承诺）。正如我们在“碳市场：大碳时代的开始”中所讨论的那样，尽管当前地缘政治动荡，但由于脱碳雄心仍然强劲，全球碳价格正在上涨，并且随着时间的推移应该会走高。虽然合规碳市场（例如欧盟排放交易体系）经常受到关注，私营部门正在开展前所未有的活动来改变自愿碳市场（VCM）。我们认为，如果政府气候政策继续落后于企业净零承诺，未来可能会推动对“高质量”碳信用额的需求进一步增长。 VCM 有可能将投资引导到发展中国家，并加快为新兴脱碳技术提供资金。今天的 VCM 仍然是“狂野西部”。对于什么是“高质量”碳信用以及如何使用信用来实现某些气候目标，没有标准的评估。确保完整性的透明度和独立监督也很少。交易通常通过场外交易双边协议进行。目前尚不完全清楚定价是如何设定的、利润是如何产生的，以及是否对当地社区有好处。我们与市场参与者的对话表明目前价格和信用质量之间的相关性很低（如果有的话）.尽管存在这种复杂性，但活动仍在激增，越来越多的企业寻求信贷以满足其气候目标，而金融业者则渴望将具有高度细微差别的质量属性的信贷“商品化”。根据当前的质量评估，显着扩展当今的 VCM 可能会突出现有的缺陷，公司可能会面临“漂绿”的风险。 （图 2 是我们的一长串关注点）。供应质量似乎可以修复，但需要根据需求进行更多审查。VCM 的诚信问题有两个方面——信用供应质量的不确定性和碳信用的适当使用问题。虽然今天的信用质量显然是一个重大缺陷，但在未来几年里，从政府到行业标准制定者到评级机构再到各种初创企业，都会做出重大努力来解决这个问题。然而，不太确定的是企业需求，因为根据定义，市场是自愿的，几乎没有监督让企业对其采购决策负责。像这样，我们认为使用碳补偿是 ESG 参与的成熟领域.可信的碳抵消计划的先决条件应包括： 1) 存在经过审查的净零过渡战略，该战略首先关注减排； 2) 信用定价和项目细节的透明度； 3) 承诺随着时间的推移转向“高质量”移除信用，以实现净零。VCM 将何去何从？近年来，对自愿碳抵消信用额的需求激增，从 2018 年的约 5300 万吨增长到 2021 年的约 1.65 亿吨。大多数行业估计表明，到 2030 年，需求将增长到至少 10 亿吨我们预计航空、金融服务和能源部门将推动大部分增长。同时，我们看到价格上涨的两个关键驱动因素：1）信用变得更有价值，“高质量”信用的需求可能超过供应； 2）“混合转变”，因为买家越来越多地转向更昂贵的移除信用。然而，与其将 VCM 视为一个单一的有凝聚力的市场，它更有可能分裂为不同的市场层级，每个层级都有不同的属性、供需平衡和价格水平。这种差异化已经在市场上出现，基于技术的避免信用（例如，可再生能源）在低端（<10 美元/吨或“t”）和基于技术的去除信用（例如，直接空气捕获）在低端非常高端（远高于$100/t）。丰富的机会。VCM 中现有的低效率为另类资产管理公司（通过与知名开发商合作直接投资高质量信贷）、金融参与者（交易台、交易所等）和企业家（技术解决方案）提供了巨大的机会。公共股权投资者可以通过一小部分但不断增长的“碳流”公司获得风险敞口，这些公司的商业模式是为高质量信贷流的多元化投资组合提供融资和管理。此外，VCM 将激励显着 2022 年 5 月 18 日碳市场4投资于高效碳去除技术（DAC 项目是主要受益者）和基于自然的解决方案（约 5 GtCO2-eq. 的减排潜力，碳价低于 50 美元/吨）。在本报告中，我们讨论1.当前自愿碳抵消市场的供需和定价动态2.在 ESG 战略中使用碳补偿以及我们对一些最大的企业补偿买家的评估3.仔细研究应该推动大部分碳抵消需求增长的三大行业4.对提高 VCM 完整性至关重要的关键发展/举措5.最近在高持久性碳去除领域的活动以及基于自然的解决方案和“碳流”公司的机会增加6.碳补偿生态系统入门图 2：与当前自愿碳市场相关的主要问题资料来源：瑞士信贷研究部 2022 年 5 月 18 日碳市场5VCM 生态系统概览自愿碳市场 (VCM) 使碳排放者能够通过购买旨在消除或减少大气中温室气体排放的项目产生的碳信用来补偿其未减少的排放。公司可以单独或作为全行业计划的一部分参与 VCM。碳补偿经常被各种非政府组织和环保主义者批评为允许排放者继续污染，因此被视为一种相当于绿色清洗的道德风险。然而，越来越多的共识是，通过将资金引导到发展中国家并加速解决难以减少的排放问题的创新，正常运作的 VCM 可以成为强大的气候工具。建立市场诚信的联盟越来越多，而不是完全摒弃 VCM，这反过来又刺激了需求和投资。 《巴黎协定》第 6 条的最终确定以及监管机构和标准的创建都是为了这一目的。有几个参与方积极参与 VCM 并创建碳抵消信用，他们的参与可能因项目而异。我们在下面简要概述了 VCM 生态系统中的主要参与者，有关碳补偿生命周期的更详细描述可以在第 41 页的入门中找到。 项目开发商：设计和开发旨在发放碳抵消信用的减排/清除项目。出售信用获得的收入用于资助该项目。虽然全球有超过 1,000 个项目开发者，但生态系统高度集中：前 20 名开发者已发行了约 40% 的总积分，只有 37 个开发者开发了超过 15 个项目。 登记处：验证和跟踪产生的每个碳抵消的质量。有四个主要登记处——经验证的碳标准（或维拉),气候行动储备,黄金标准， 和美国碳登记处– 监督市场上几乎所有的活动。每个项目都有自己的标准清单，项目需要满足这些标准才能产生信用。由于信用额度经常多次易手，注册管理机构也会在其整个生命周期内跟踪这一移动。一旦通过注册验证，项目开发商就可以获得融资并开始开发他们的项目。 项目融资人：银行、私募股权公司、私人投资者、非营利组织和其他组织可以借出或投资股权以资助项目。一些注册管理机构的规则定义了允许哪些类型的资金，而不是抵消收入。 第三方验证者：确认项目启动运行后的实际减排量。一旦经过验证，积分将存入注册表中项目开发商的账户，在那里可以自由出售/发行。 经纪人和交易所：虽然大多数交易似乎直接发生在项目开发商和抵消信贷买家（场外交易）之间，但项目开发商也可以向经纪人发放信贷或在交易所上市。Xpansiv是目前最大的 VCM 交易所，占 2021 年市场交易量的三分之一以上。然而，由于通过交易所进行购买缺乏透明度，投资基金和更成熟的规模企业买家越来越多地选择直接与开发商合作分享收入增长并获得长期信贷供应。 抵销信贷买家：一般来说，企业的目标是平衡自己的温室气体排放。通过购买抵消信用，买方基本上“拥有”与项目相关的减排量或清除量的一部分。碳补偿1 为什么我们不能消除碳抵消（大自然保护协会，2021 年） 2022 年 5 月 18 日碳市场6一旦购买者决定将其“淘汰”以实现减排或可持续发展目标，生命就结束了，这意味着它不能再次交易并从流通中移除。图 3：碳补偿生命周期和市场生态系统资料来源：公司数据、瑞士信贷研究部 2022 年 5 月 18 日碳市场7自愿碳抵消市场状况碳补偿需求激增近年来，在政府、社会和金融市场参与者日益增长的压力的推动下，全球企业加速气候行动的势头前所未有。尽管对将碳抵消作为企业环境战略一部分的现有做法存在无数担忧（稍后从第 10 页开始讨论），但企业承诺导致对自愿碳信用额的需求呈爆炸式增长。根据生态系统市场 (EM) 的全球碳调查2（见图 4），VCM 的年度交易价值从 2019 年的约 3.2 亿美元增长到 2021 年的超过 10 亿美元，增长了两倍。图 4：按自愿碳抵消交易价值划分的市场规模（2005 年前至 2021 年 11 月 9 日）$1,200$1,000$800$600$400$200$0自愿（包括芝加哥气候交易所交易）累计值$8,000$7,000$6,000$5,000$4,000$3,000$2,000$1,000$0来源：生态系统市场虽然 VCM 自 2000 年代初就已存在，但该市场在最近几年才引起了更广泛的兴趣。全球对自愿碳信用额的需求（即退休）从 42 MtCO 翻了一番2e 在 2015 年达到 100 MtCO2e 在 2020 年。应对气候变化的紧迫性进一步推动 VCM 成为人们关注的焦点，推动需求同比飙升约 65% 至 165 MtCO2e 在 2021 年。（图 5）。值得注意的是，由私营部门领导的扩大自愿碳市场工作组与 250 多家成员机构一起估计，到 2030 年，对 VCM 的需求将增长到 1-2 GtCO2。迄今为止，信贷发行的速度每年都超过退休，导致自愿信贷过剩，尽管需求增长，但仍能控制价格。然而，我们认为市场的供需双方都在发生变革，这可能从根本上改变我们今天看到的 VCM。2 EM 是一家非营利性组织，是领先的自愿碳信用市场情报数据平台。这些信息是从包括政府、公司和非营利组织在内的受访者网络中秘密收集的。截至 2021 年 8 月，