银行业流动性周报：4月信贷社融会出现“预期差”吗？

敬请参阅最后一页特别声明 -1- 证券研究报告 2022年5月8日 行业研究 4月信贷社融会出现“预期差”吗？ ——流动性周报（2022.05.05-2022.05.08） 银行业 疫情冲击信贷需求，4月警惕超季节性下滑，预估新增人民币贷款1-1.2万亿。2022年Q1信贷投放总量尚可，但“节奏前低后高、机构分化严重、结构表现欠佳”较为明显，4月份这些特征延续。疫情扰动成为4月份主要新增变量，因人流物流受阻，企业开工率较低，工业生产与出口贸易承压，导致信贷需求进一步下滑，尤其是信贷增长“高地”长三角地区出现放缓。而3月份信贷投放冲量“寅吃卯粮”，项目储备不足导致后续信贷投放乏力。尽管4月份是传统信贷增长“小月”，但仍可能超季节性下滑，预估4月新增贷款1-1.2万亿。 票据转贴“三现”零利率行情，冲量强度料大于前两次。继2021年12月末和2022年2月末两次票据冲量后，票据转贴于4月末三度趋近于“零利率”，反映出实体经济融资需求不足与狭义信贷投放要求的矛盾突出。考虑到4月份流动性环境较为宽松，预计月末银行主要通过票据+非银贷款进行冲量。但与前两次不同的是，4月份票据低利率呈现三个特征：①短端利率更早接近于“零”，低于0.1%的时间更长；②资金利率与票据利率倒挂逐步延伸至长端；③月末时段长端利率明显低于前两次。这可能反映出票据市场供需矛盾突出，4月份票据贴现存在较严重的冲量行为，强度大于前两次，造成4月信贷结构不佳。 银行面临“资产荒”压力，资金在银行体系淤积明显。受疫情影响，银行负债定期化、货币流通速度下降，资产端投放面临合意资产不足的困境，资金在银行体系淤积，隔夜利率和NCD利率4月份以来脱离利率走廊低位运行。在此情况下，一些产品和点位上，存款利率高于市场利率，不排除出现一定程度的资金“跑冒滴漏”，出现空转和套利，虚增资产负债表的现象。 机构分化现象依然存在，但需求不足可能在机构间蔓延。4月份，国有大行信贷投放受疫情波及也有所放缓，需求不足问题开始凸显，预计国有大行新增人民币贷款同比少增；股份制银行和中小城农商行信贷投放乏力，江浙地区优质城农商行信贷投放“供需两旺”态势受疫情影响开始承压，机构分化有向普遍走弱趋势演化，不排除存在较大面积的机构信贷投放“负增长”。 居民端有缩表压力，零售贷款或面临萎缩。4月份对公贷款景气度受疫情影响承压，但可能零售贷款情况更加不乐观，在疫情影响下，线下“接触式”经济活动承压明显，居民端收入增长放缓，对未来现金流预期恶化，居民扩表意愿和能力不足。零售贷款方面，按揭贷款增长持续低迷，消费贷和信用卡需求同样较弱，短期消费类信贷资产质量或面临一定压力。 预计4月新增社融1.4万亿左右，未贴现票据料显著负增长。考虑到4月流动性环境较为宽松，4月25日降准落地形成的宽松效应，叠加信贷资产荒压力，使得银行对非银融出规模加大，这会造成社融口径与央行口径信贷出现较大偏差，进而拉低社融数据。另一方面，票源可能在表内被大量消耗，使得未贴现票据显著负增长。预计4月份新增社融在1.4万亿左右，增速10.4%。 初步预计5月份新增人民币贷款1.3-1.5万亿，新增社融2.0-2.2万亿，增速为10.45-10.50%。5月份信贷投放依然会受到疫情影响，信贷需求难有实质性改善，特别是零售贷款投放较疲软，按揭贷款景气度低迷。同时，预计5月份专项债发行将明显提速，若按照6月底基本发完的要求计算，5、6月份新增专项债月均发行规模将超过1万亿，将支撑社融增长。下一阶段，为实现“稳信贷”，需要尽快控制住疫情，或者进一步加大政府基建强度、刺激房地产市场。 风险提示：经济下行压力进一步加大，信贷投放景气度持续低迷。 买入（维持） 作者 分析师：王一峰 执业证书编号：S0930519050002 010-56513033 wangyf@ebscn.com 联系人：刘杰 010-56518032 liujie9@ebscn.com 行业与沪深300指数对比图 资料来源：Wind 相关研报 “三现”票据“零利率”——流动性周报（2022.04.25-2022.05.04） 隔夜利率为何大幅下行？——流动性周报（2022.04.18-2022.04.24） 克制的降准与存款“降息”——流动性周报（2022.04.11-2022.04.17） 降准降息不是最大“公约数”——流动性周报（2022.04.06-2022.04.10） 3月社融或超4万亿——流动性周报（2022.03.28-2022.04.05） 如何看待票据与存单利率倒挂——流动性周报（2022.03.21-2022.03.27） 静待LPR报价落地——流动性周报（2022.03.14-2022.03.20） 再论2月社融“预期差”的启示——流动性周报（2022.3.07-2022.3.13） 同业存单利率会继续上行吗？——流动性周报（2022.02.28-2022.03.06） 又见票据“零利率”——流动性周报（2022.02.21-2022.02.27） 1月“天量”信贷后，2月呢？——流动性周报（2022.02.14-2022.02.20） 要点 敬请参阅最后一页特别声明 -2- 证券研究报告 银行业 1、 4月信贷社融会出现“预期差”吗？ 4月份金融数据即将公布，受疫情影响，市场对信贷社融总体偏弱已有基本共识，主要是节奏“前低后高”，结构表现不理想，票据融资+非银贷款占比偏高，但在总量的判断上有一定分化。我们认为，4月份信贷投放呈现以下几个方面特点： 疫情冲击信贷需求，4月警惕超季节性下滑，预估新增人民币贷款1~1.2万亿。2022年Q1信贷投放总量尚可（新增规模8.34万亿，同比多增6700亿），但“节奏前低后高、机构分化严重、结构表现欠佳”较为明显。4月份信贷投放基本延续了这一特点，且在疫情影响下，长三角地区作为全国经济高地面临较大扰动，该地区是我国制造业企业汇聚地、产业链核心环节，“静态管控”下，企业开工率较低，工业生产与出口贸易承压，导致信贷需求进一步下滑（长三角地区信贷占全部信贷比重超过20%）。3月份在央行窗口指导下，新增人民币贷款3.13万亿，同比多增4000亿，但过强的政策驱动也造成了银行信贷投放“寅吃卯粮”，项目储备不足导致4月份信贷投放力度明显放缓。 票据转贴“三现”零利率行情，冲量强度料大于前两次。4月下旬以来，票据转贴利率再度出现大幅下行，其中7D和1M期品种最低降至0.03%和0.05%，并向长端延伸，继2021年12月末和2022年2月末后，三度趋近于“零利率”，反映出实体经济融资需求不足与狭义信贷投放要求的矛盾突出，考虑到4月份流动性环境较为宽松，预计月末银行主要通过票据+非银贷款进行冲量，体现了一定“前低后高”特点。4月份票据低利率呈现三个特征：①短端利率更早接近于“零”，低于0.1%的时间更长；②资金利率与票据利率倒挂逐步延伸至长端；③月末时段长端利率明显低于前两次。这可能反映出票据市场供需矛盾突出，4月份票据贴现存在较严重的冲量行为，强度大于前两次，造成4月信贷结构不佳。 银行面临“资产荒”压力，资金淤积现象凸显。在疫情影响下，人员、物流、交通“运动”受阻，货币定期化明显，流通速度下降，导致银行面临较强“资产荒”压力，信贷投放乏力使得银行间市场资金淤积现象凸显，隔夜资金利率和NCD利率4月份以来脱离利率走廊持续低位运行。信贷供需矛盾下，贷款定价面临自发性下行压力，截至3月末新发放对公贷款利率已降至4.4%左右，较年初降幅约20bp，料优质央企获得的贷款利率水平更低，以LPR减点定价的贷款占比大幅提升，按揭贷款和零售非按揭贷款利率同样出现不同程度下行。在此情况下，不排除出现了一定程度的资金“跑冒滴漏”情况，并通过票据贴现和低息贷款资金购买人民币理财、协议存款进行空转和套利。 机构分化现象依然存在，但需求不足可能在机构间蔓延。Q1信贷投放维持高增，很大程度上取决于国有大行发挥的“头雁效应”，Q1国有大行新增人民币贷款同比多增8000亿，而股份制银行和中小城农商行相对偏弱。但进入4月份，国有大行信贷投放受疫情波及有所放缓，需求不足问题开始凸显，预计新增人民币贷款同比基本持平或小幅少增，其中票据融资占比较大。股份制银行和中小城农商行信贷投放乏力态势不减，更为重要的是，江浙地区优质城农商行信贷投放“供需两旺”态势受疫情影响开始承压，机构分化有向普遍走弱趋势演化，预计股份制银行4月份新增人民币贷款同比少增约2000亿，城农商行同比少增约1000亿。 居民端有缩表压力，零售贷款或面临萎缩。今年以来，信贷结构中对公优于零售特点较为明显，但4月份对公贷款景气度受疫情影响开始出现下滑，预计对公中长期贷款增长面临较大幅度缩量，对公短贷在月末冲量中将会扮演一定作用，但预计规模不会太大。更加值得关注的是零售贷款，受疫情影响，楼盘交付时间有所滞后，项目登记现场办理受阻，线下“接触式”经济活动承压明显，使得居民按揭贷款增长明显承压，而居民收入增长放缓，对未来现金流预期恶化， 敬请参阅最后一页特别声明 -3- 证券研究报告 银行业 使其资产负债表缩表迹象较为明显，对于消费贷和信用卡分期需求同样较弱，整体零售贷款增长“减速”幅度更大，资产质量面临一定压力。 以上就是4月份信贷投放的五个特点。那么对于新增人民币贷款规模的预测，根据Wind的一致性预期，4月份新增人民币贷款预测均值在1.4万亿左右。我们有两点需要说明： 1、国有大行在Q1的“头雁效应”较强，而4月份则有所减弱，这会对整体信贷数据产生一定影响。 2、对公短贷可能会适度冲量，但预计规模不大。这是因为，银行一般会选择在季末月份通过对公短贷冲量，既满足狭义信贷要求，也能够派生存款。而在季初月份，对公短贷的增长力度比较弱。 综合上述分析，我们预计4月新增人民币贷款1.0-1.2万亿，较市场预期低约2000亿，同比2021年4月少增约3000-4000亿。 对于4月份社融数据，我们提示投资者需谨防非银贷款高增，造成社融口径与央行口径信贷出现较大偏差。事实上，在2月份也出现过类似情况。2月份央行口径新增人民币贷款1.23万亿，社融口径则为9084亿，主要与非银贷款高增有关。而今年4月份流动性环境较为宽松，4月25日降准的落地叠加信贷资产荒压力，使得银行融出规模加大，预计非银贷款增量维持在1500-2000亿水平，这会造成社融口径与央行口径信贷出现较大偏差，进而拉低社融数据。另一方面，票源可能在表内被大量消耗，使得未贴现票据显著负增长。我们预计4月份新增社融维持在1.4万亿左右，增速10.40%。 对于5月份的信贷与社融，我们认为： 首先，疫情可能对二季度的经济基本面表现形成扰动，也是决定宽信用走势的关键变量。当前市场环境较2020年疫情期间更加复杂，俄乌局势造成全球大宗商品价格大幅上涨，输入性通胀压力加大，美联储加息和缩表节奏加快，对我国货币宽松形成“掣肘”，疫情和“静态管控”对中小企业和个体工商户生产经营造成了较大冲击。 因此，5月份信贷投放依然会受到疫情影响，信贷需求难有实质性改善，特别是零售贷款投放较为疲软，按揭贷款景气度低迷。但另一方面，预计政策驱动效力会进一步增强，6月份不排除再度出现“信贷脉冲”，但信贷投放在节奏摆布、机构分化、结构表现等方面恐难彻底摆脱前期“困局”，短期内疫情走势将在很大程度上左右“宽信用”走势。 其次，预计5月份专项债发行将明显提速。近期，监管部门要求地方进一步加快专项债发行节奏，2022年新增专项债券须于6月底前基本发完。截至4月末，新增专项债发行1.36万亿，意味着后续还有约2.29万亿专项债额度待发行。按照6月底基本发完的要求计算，5、6月份新增专项债月均发行规模将超过1万亿。 因此，我们