业绩整体符合预期，关注浮法价格弹性和公司长期成长性

敬请参阅最后一页特别声明 -1- 证券研究报告 2022年4月8日 公司研究 业绩整体符合预期，关注浮法价格弹性和公司长期成长性 ——旗滨集团（601636.SH）2021年年报点评 买入（维持） 当前价：13.15元 作者 分析师：孙伟风 执业证书编号：S0930516110003 021-52523822 sunwf@ebscn.com 分析师：冯孟乾 执业证书编号：S0930521050001 010-58452063 fengmq@ebscn.com 联系人：陈奇凡 021-52523819 chenqf@ebscn.com 联系人：高鑫 021-52523872 xingao@ebscn.com 市场数据 总股本(亿股) 26.86 总市值(亿元)： 353.25 一年最低/最高(元)： 11.35/28.93 近3月换手率： 112.91% 股价相对走势 -25%6%37%68%99%02/2105/2108/2112/21旗滨集团沪深300 收益表现 % 1M 3M 1Y 相对 -5.68 -11.56 16.59 绝对 -7.44 -22.89 2.48 资料来源：Wind 相关研报 光伏浮法引领者，研发体系铸就新一轮增长潜力——旗滨集团（601636.SH）深度跟踪报告之一（2022-03-30） 光伏玻璃再扩张，成长路径更清晰——旗滨集团（601636.SH）跟踪研究报告（2022-03-17） 事件： 公司发布2021年年报，全年实现营业收入145.73亿元，同增51.12%；归母净利润42.34亿元，同增133.38%；扣非归母净利润41.52亿元，同增142.26%。单四季度，公司营收38.07亿元，同增23.26%；归母净利润5.75亿元，同减3.79%；扣非归母净利润5.62亿元，同减4.15%。公司公布2021年度利润分配预案，每10股派发现金红利8元（含税），现金分红比例为50.71%。 点评： 全年业绩符合预期，21Q4业绩承压，但盈利能力仍处历史高位。报告期，公司销售浮法玻璃原片 11891万重箱，单位重箱售价104元，同增30元；单位重箱毛利54元，同增26元，浮法玻璃板块毛利率51.57%，同增14.36pct。浮法玻璃盈利的强势表现主要受益于前三季度浮法玻璃价格持续上行。 21Q4受制于地产链资金紧张，玻璃实质需求与市场情绪均出现一定程度降温，价格亦从周期高点回落。截至2021年12月31日，玻璃价格已降至2087元/吨，较9月底降幅达到30%。成本端，重质纯碱价格则在持续推涨，2021Q4，全国重质纯碱均价为3391元/吨，较21年前三季度均价提升72%，同比提升98%。另外天然气、石油焦等燃料价格在采暖季亦在上调，整体成本增加较为明显。单Q4公司毛利率为37.56%，同降4.45pct，但仍处于历史较高水平。 继续发力光伏玻璃，成长确定性再度提升。公司拟在福建漳州投建1200t/d光伏玻璃生产线（二期）、拟在云南昭通投建4条1200t/d光伏玻璃生产线并配套建设石英砂生产基地。根据此前公告，国内外已在建、拟建7条1200t/d光伏玻璃生产线，则当前规划总产能已达14400t/d（不考虑转产光伏产品的超白浮法产线）。公司作为国内浮法玻璃龙头，进军光伏玻璃领域仍具备成本优势，包括：大窑炉具备的能耗低、摊销低、成品率高等优点；原材料采购协同带来的集采优势；较强的超白硅砂资源能力。公司在光伏浮法技术的率先突破，是其研究院体系的标志性成果，使我们更加相信其在光伏压延玻璃制造工艺方面有望达到行业领先水平，随着产能逐步落地，跻身行业第一梯队可期。 节能玻璃规模快速增长，符合建筑节能减碳大趋势：公司目前在广东、湖南、浙江、天津、马来西亚已拥有6个节能建筑玻璃基地。2021年公司销售节能玻璃3260万平米，同增48.81%；实现营业收入20.32亿元，同增83.16%；毛利率42.02%，同增8.83pct。在“双碳”背景下，建筑物的节能降耗势在必行。节能玻璃在保温性和隔热性上要优于普通玻璃，从而有效降低建筑运行阶段的能耗和排放。我们认为，公司该项业务未来有望受益于绿色建筑节能改造带来的发展新机遇。 要点 敬请参阅最后一页特别声明 -2- 证券研究报告 旗滨集团（601636.SH） 药用玻璃与电子玻璃稳步推进，二期建设彰显信心：目前公司电子玻璃工艺稳定性和生产稳定性明显改善，逐步提高市场占有率和品牌效应；中性硼硅药用玻璃项目一期生产线完成建设并于2021年10月份进入商业化运营，部分产品已批量化生产和销售。两大业务板块均在快速推进二期项目建设，其运营主体在2021年经营情况如下：福建旗滨医药材料科技有限公司，实现营业收入414万元，净利润-2583万元；醴陵旗滨电子玻璃有限公司，实现营业收入1.54亿元，净利润-1915万元。 盈利预测、估值与评级：当前地产宽松政策方向明确，“保交房“要求下，烂尾及延期交付风险大幅降低。我们认为，等到疫情缓解伴随政策传导效力的发挥，玻璃需求将呈现较强韧性和弹性。整体而言，后续浮法玻璃行业仍有望回至高景气。我们持续坚定推荐旗滨集团，不仅在于玻璃价格上涨预期的催化，更为看重企业的长期成长属性，尤其是可预期的光伏领域拓展。公司在建、拟建12条光伏玻璃产线，若22年投产的单线运营质量证明可对标业内龙头，则未来有望逐步跻身行业第一梯队。此外公司不断向节能、电子、医药玻璃等方面进行业务拓展，上述领域均属成长性赛道。我们维持公司22-23年EPS分别为1.59和1.61元，新增24年EPS为1.76元，维持“买入”评级。 风险提示：浮法玻璃价格回升不及预期，原燃材料成本压力提升，新建项目推进不及预期，新业务拓展不及预期。 表1：公司盈利预测与估值简表 指标 2020 2021 2022E 2023E 2024E 营业收入（百万元） 9,644 14,573 15,185 19,134 20,458 营业收入增长率 3.64% 51.11% 4.20% 26.01% 6.92% 净利润（百万元） 1,825 4,234 4,280 4,327 4,722 净利润增长率 35.57% 131.93% 1.10% 1.09% 9.12% EPS（元） 0.68 1.58 1.59 1.61 1.76 ROE（归属母公司)（摊薄） 19.27% 31.72% 27.65% 25.73% 25.50% P/E 19.4 8.3 8.3 8.2 7.5 P/B 3.7 2.6 2.3 2.1 1.9 资料来源：Wind，光大证券研究所预测，股价时间为2022-04-07 注：该表中2020年数据均为追溯调整前财务数据 敬请参阅最后一页特别声明 -3- 证券研究报告 旗滨集团（601636.SH） 财务报表与盈利预测 利润表（百万元） 2020 2021 2022E 2023E 2024E 营业收入 9,644 14,573 15,185 19,134 20,458 营业成本 6,049 7,252 7,851 11,074 11,748 折旧和摊销 936 965 1,037 1,205 1,303 税金及附加 126 177 182 239 256 销售费用 87 125 137 172 184 管理费用 721 1,388 1,443 1,818 1,944 研发费用 412 647 683 861 921 财务费用 129 69 4 58 48 投资收益 2 3 0 0 0 营业利润 2,097 4,914 4,968 5,023 5,482 利润总额 2,096 4,912 4,966 5,020 5,480 所得税 272 690 698 706 770 净利润 1,824 4,221 4,268 4,315 4,710 少数股东损益 -2 -12 -12 -12 -12 归属母公司净利润 1,825 4,234 4,280 4,327 4,722 EPS(元) 0.68 1.58 1.59 1.61 1.76 现金流量表（百万元） 2020 2021 2022E 2023E 2024E 经营活动现金流 3,118 5,073 4,832 5,692 6,119 净利润 1,825 4,234 4,280 4,327 4,722 折旧摊销 936 965 1,037 1,205 1,303 净营运资金增加 -393 1,068 679 1,190 378 其他 749 -1,194 -1,164 -1,030 -284 投资活动产生现金流 -1,120 -1,961 -3,699 -1,725 -1,200 净资本支出 -1,141 -1,430 -3,700 -1,700 -1,200 长期投资变化 43 41 0 0 0 其他资产变化 -22 -572 1 -25 0 融资活动现金流 -1,599 407 -555 -2,663 -4,044 股本变化 -1 0 0 0 0 债务净变化 -843 744 1,598 382 -975 无息负债变化 811 1,911 -159 1,232 298 净现金流 402 3,517 577 1,303 875 资产负债表（百万元） 2020 2021 2022E 2023E 2024E 总资产 14,326 20,948 24,507 27,449 28,460 货币资金 910 4,434 5,011 6,314 7,190 交易性金融资产 280 820 820 820 820 应收账款 140 251 215 271 290 应收票据 132 49 213 268 286 其他应收款（合计） 22 29 35 44 47 存货 1,007 1,966 2,130 3,015 3,190 其他流动资产 755 795 795 795 795 流动资产合计 3,312 8,599 9,495 11,917 13,031 其他权益工具 0 0 0 0 0 长期股权投资 43 41 41 41 41 固定资产 8,118 8,413 10,779 11,445 11,330 在建工程 1,096 1,368 1,145 659 408 无形资产 1,040 1,420 1,590 1,756 1,919 商誉 0 0 0 0 0 其他非流动资产 388 617 617 617 617 非流动资产合计 11,013 12,349 15,012 15,532 15,429 总负债 4,788 7,444 8,883 10,498 9,820 短期借款 1,268 495 1,593 1,475 0 应付账款 975 1,556 1,685 2,376 2,521 应付票据 69 451 79 111 117 预收账款 0 0 0 0 0 其他流动负债 15 6 6 6 6 流动负债合计 3,728 4,529 5,468 6,583 5,405 长期借款 494 1,026 1,526 2,026 2,526 应付债券 0 1,193 1,193 1,193 1,193 其他非流动负债 536 508 508 508 508 非流动负债合计 1,060 2,915 3,415 3,915 4,415 股东权益 9,537 13,505 15,624 16,951 18,640 股本 2,686 2,686 2,686 2,686 2,686 公积金 2,776 3,314 3,742 3,860 3,860 未分配利润 4,188 7,333 9,037 10,258 11,959 归属母公司权益 9,473 13,346 15,478 16,817 18,518 少数股东权益 64 158 146 134 122 主要指标 盈利能力（%） 2020 2021 2022E