敬请参阅最后一页特别声明 -1- 证券研究报告 2022年3月22日 公司研究 主营产品量价齐升，21年业绩实现高增长 ——卫星化学（002648.SZ）21年年报点评 买入（维持） 事件：公司发布2021年年度报告，21年公司实现营业收入285.6亿元，同比+165%，归母净利润60.1亿元，同比+262%；其中Q4单季度实现营业收入85.4亿元，同比+165%，环比-7.7%，归母净利润17.5亿元，同比+131%，环比-17.8%。 点评： C2一期投产助力销量增长，量价齐升推动全年业绩上涨：2021年，国内丙烷、丙烯、聚丙烯（T30S）、丙烯酸、丙烯酸丁酯均价分别为4946元/吨、7756元/吨、8756元/吨、11958元/吨、16266元/吨，分别同比+34%、+17%、+8%、+69%、+94%；PDH、聚丙烯（T30S）、丙烯酸、丙烯酸丁酯的价差分别为1611元/吨、816元/吨、5777元/吨、1664元/吨，分别同比-355元/吨、-420元/吨、+3634元/吨、+1193元/吨。21年Q4单季度，国内丙烷、丙烯、聚丙烯（T30S）、丙烯酸、丙烯酸丁酯均价分别为6059元/吨、7857元/吨、8699元/吨、15533元/吨、15561元/吨，分别同比+62%、+10%、+1%、+91%、+54%；PDH、聚丙烯（T30S）、丙烯酸、丙烯酸丁酯的价差分别为519元/吨、675元/吨、8436元/吨、854元/吨，分别同比-1845元/吨、-551元/吨、+5915元/吨、+186元/吨。2021年公司主营产品量价齐升，丙烯酸及丙烯酸丁酯价差同比大幅增长，推动公司21年业绩实现高增长。伴随C2二期和绿色新材料项目的持续推进，未来盈利释放可期。 连云港C2项目二阶段顺利推进，接力拉动业绩增长：公司投资建设的连云港C2项目一阶段工程各装置自2021年5月20日投产以来运行良好。目前，包含125万吨/年的乙烷裂解装置、40万吨/年的聚乙烯装置，73万吨/年环氧乙烷装置、60万吨/年苯乙烯装置的项目二阶段工程已完成主要设备安装，预计2022年中期试生产。C2产业链布局的持续扩大将进一步提升公司盈利能力。 碳中和背景下，绿色低碳新材料项目助力未来成长：公司包含10万吨/年乙醇胺、40万吨/年聚苯乙烯、15万吨/年电池级碳酸酯等装置的绿色新材料产业园项目一期工程计划于2022年下半年建成试生产。其中乙醇胺与碳酸酯将扩充环氧乙烷下游产品矩阵，而采用环氧乙烷生产过程中排放反应制取碳酸酯，预计1吨碳酸酯可消耗约0.6吨二氧化碳。在碳中和背景下，确立循环经济战略和实现碳捕捉目标将为公司持续发展提供有利条件。 盈利预测、估值与评级：我们维持公司2022-2023年盈利预测，新增2024年盈利预测，预计2022-2024年的公司净利润分别为87.98亿元/100.74亿元/115.35亿元，折合EPS分别为5.11元/5.86元/6.71元。维持“买入”评级。 风险提示：新增产能投放进度不及预期，产品价差下跌风险。 公司盈利预测与估值简表 指标 2020 2021 2022E 2023E 2024E 营业收入（百万元） 10,773 28,557 39,422 52,822 63,128 营业收入增长率 -0.06% 165.09% 38.05% 33.99% 19.51% 净利润（百万元） 1,661 6,007 8,798 10,074 11,535 净利润增长率 30.50% 261.62% 46.47% 14.50% 14.51% EPS（元） 1.36 3.49 5.11 5.86 6.71 ROE（归属母公司)（摊薄） 12.19% 31.02% 31.92% 27.41% 24.40% P/E 31 12 8 7 6 P/B 3.8 3.8 2.7 2.0 1.6 资料来源：Wind，光大证券研究所预测，股价时间为2022-03-21 注：2020年年末公司总股本为12.3亿股，2021年年末及以后公司总股本为17.2亿股。 当前价：42.63元 作者 分析师：赵乃迪 执业证书编号：S0930517050005 010-57378026 zhaond@ebscn.com 联系人：蔡嘉豪 021-52523800 caijiahao@ebscn.com 市场数据 总股本(亿股) 17.20 总市值(亿元)： 733.27 一年最低/最高(元)： 23.55/48.68 近3月换手率： 41.56% 股价相对走势 -28%-11%6%23%40%02/2105/2108/2112/21卫星化学沪深300 收益表现 % 1M 3M 1Y 相对 2.52 21.65 26.72 绝对 -4.37 8.31 55.90 资料来源：Wind 相关研报 拟投建产业园区，打造低碳化学新材料产业链——卫星化学（002648.SZ)公告点评（2021-12-31） 价差扩张Q3业绩大幅增长，转型布局低碳新材料前景可期——卫星石化（002648.SZ）21年三季报点评（2021-10-23） C2项目投产叠加价差扩大，公司业绩超预期——卫星石化（002648.SZ）21年前三季度业绩预告点评（2021-10-12） 要点 敬请参阅最后一页特别声明 -2- 证券研究报告 卫星化学（002648.SZ） 利润表（百万元） 2020 2021 2022E 2023E 2024E 营业收入 10,773 28,557 39,422 52,822 63,128 营业成本 7,681 19,500 26,525 37,407 45,247 折旧和摊销 601 1,063 1,039 1,504 1,986 税金及附加 56 95 131 281 336 销售费用 269 60 83 111 133 管理费用 274 510 703 943 1,126 研发费用 481 1,091 1,506 2,018 2,411 财务费用 189 502 530 642 771 投资收益 -35 191 191 191 191 营业利润 1,913 6,977 10,223 11,707 13,406 利润总额 1,907 6,993 10,240 11,723 13,423 所得税 250 980 1,436 1,644 1,882 净利润 1,658 6,013 8,804 10,080 11,541 少数股东损益 -3 6 6 6 6 归属母公司净利润 1,661 6,007 8,798 10,074 11,535 EPS(元) 1.36 3.49 5.11 5.86 6.71 现金流量表（百万元） 2020 2021 2022E 2023E 2024E 经营活动现金流 -520 3,668 8,686 10,308 12,511 净利润 1,661 6,007 8,798 10,074 11,535 折旧摊销 601 1,063 1,039 1,504 1,986 净营运资金增加 -1,861 8,890 4,750 5,741 4,682 其他 -920 -12,292 -5,901 -7,010 -5,692 投资活动产生现金流 -4,221 -4,004 -5,346 -4,829 -4,804 净资本支出 -5,277 -4,060 -5,000 -5,000 -5,000 长期投资变化 2,100 2,082 0 0 0 其他资产变化 -1,044 -2,025 -346 171 196 融资活动现金流 9,574 3,123 1,739 2,897 2,485 股本变化 160 495 0 0 0 债务净变化 5,863 4,737 2,327 3,750 3,750 无息负债变化 4,168 5,876 1,046 1,803 1,025 净现金流 4,775 2,789 5,079 8,376 10,192 资产负债表（百万元） 2020 2021 2022E 2023E 2024E 总资产 32,341 48,692 60,268 75,019 90,325 货币资金 7,154 9,641 14,721 23,097 33,289 交易性金融资产 127 55 55 55 55 应收账款 408 608 840 1,125 1,344 应收票据 0 0 0 0 0 其他应收款（合计） 29 47 65 87 104 存货 1,234 3,294 4,480 6,318 7,643 其他流动资产 1,983 2,788 3,280 3,887 4,354 流动资产合计 11,064 16,615 23,687 34,917 47,210 其他权益工具 98 35 35 35 35 长期股权投资 2,100 2,082 2,082 2,082 2,082 固定资产 4,531 12,740 15,551 18,065 20,222 在建工程 11,924 7,823 8,492 8,994 9,371 无形资产 857 998 978 959 939 商誉 44 44 44 44 44 其他非流动资产 812 6,735 7,279 7,279 7,279 非流动资产合计 21,277 32,078 36,580 40,101 43,116 总负债 18,699 29,311 32,684 38,237 43,012 短期借款 2,431 1,423 0 0 0 应付账款 3,814 3,931 3,979 4,489 4,525 应付票据 817 37 50 71 86 预收账款 0 0 0 0 0 其他流动负债 505 25 134 268 371 流动负债合计 9,175 8,839 7,918 9,051 9,561 长期借款 8,671 13,474 17,224 20,974 24,724 应付债券 575 576 576 576 576 其他非流动负债 265 6,388 6,931 7,601 8,117 非流动负债合计 9,524 20,472 24,766 29,186 33,451 股东权益 13,642 19,381 27,584 36,782 47,314 股本 1,226 1,720 1,720 1,720 1,720 公积金 7,407 7,111 7,458 7,458 7,458 未分配利润 5,021 10,728 18,576 27,768 38,294 归属母公司权益 13,631 19,363 27,559 36,751 47,276 少数股东权益 11 19 25 31 38 盈利能力（%） 2020 2021 2022E 2023E 2024E 毛利率 28.7% 31.7% 32.7% 29.2% 28.3% EBITDA率 26.0% 30.5% 29.4% 25.9% 25.3% EBIT率 19.3% 25.9% 26.8% 23.0% 22.1% 税前净利润率 17.7% 24.5% 26.0% 22.2% 21.3% 归母净利润率 15.4% 21.0% 22.3% 19.1% 18.3% ROA 5.1% 12.3% 14.6% 13.4% 12.8% ROE（摊薄） 12.2% 31.0% 31.9% 27.4% 24.4% 经营性ROIC 9.2% 19.1% 21.6% 20.6% 20.8% 偿债能力 2020 2021 2022E 2023E 2024E 资产负债率 58% 60% 54% 51% 48% 流动比率 1.21 1.88 2.99 3.8