J.P. 摩根关键货币的观点：美元将因压力和相对例外论而攀升

全球外汇策略与全球新兴市场研究2022 年 3 月 11 日主要货币观点美元因压力和相对例外主义而攀升 地缘政治冲突导致增长出现不利的政权转变并加剧了通胀压力。与此同时，央行的鹰派态度依然坚定。 不利影响短期内不太可能消散和保证美元走强关于例外主义和风险情绪恶化...... ...欧元区/CE3 走势疲软鉴于与俄罗斯的接近/贸易联系和能源依赖...... ...和商品外汇表现优异考虑到这需要促进贸易条件，在十字架上（而不是美元）。 战术建议包括在欧元区做空（欧元、英镑、瑞典克朗）对 G10 中的美元、瑞士法郎；欧洲、中东和非洲地区减持通过 EM 中的 HUF；多头商品外汇候选人是 CAD、NOK、CLP、PEN 和 IDR。 大宗商品进口商与出口商的外汇目标被下调。广泛的美元走势上涨 1-1.5%。 G10：欧元/美元下跌第二季度从 2c 增加到 1.10.美元/日元上调1Q23 121 从116. 欧元/瑞士法郎1y 从 1.05 到 1.03。欧元/挪威克朗年底从 9.75 提高到 9.65。 新兴市场：美元/人民币23 年 1 季度持平于 6.55；第三季度从 6.45 降至 6.35。美元/印度卢比从 76.25 到 78.5。美元/CLP（从 850 到 830）和美元/笔（3.80 从 3.85）。美元/巴西雷亚尔不变 5.40。美元/南非兰特16.75 从 17.0。欧元/捷克克朗年终 25.0 从 23.75。地缘政治冲突的影响：以欧洲为首的增长体制转变——从稳定到负增长；更高的通货膨胀摩根大通增长和通胀预测修正指数的累积变化； %pts----君219 月 21 日 12 月 21 日 3 月 22 日资料来源：摩根大通经济学下一个主要货币观点将于 2022 年 4 月 8 日发布。有关分析师认证和重要披露的信息，请参见第 45 页。全球外汇策略与新兴市场 Meera Chandan交流电(44-20) 7134-2924摩根大通证券有限公司保罗·梅杰西(44-20) 7134-2714摩根大通证券有限公司帕特里克·R·洛克(1-212) 834-4254摩根大通证券有限责任公司本·贾曼(61-2) 9003-7982摩根大通证券澳大利亚有限公司佐佐木彻(81-3) 6736-7717本杰明·沙蒂尔(81-3) 6736-1730杰森亨特(1-212) 270-0034摩根大通证券有限责任公司阿涅兹卡·克里斯托娃(44-20) 7742-2630摩根大通证券有限公司吉塞拉·布兰特(1-212) 834-3947摩根大通证券有限责任公司阿林丹·桑迪利亚(65) 6882-7759JPMorgan Chase Bank, N.A., 新加坡分行内容主要货币驱动因素2技术人员8美元指数11日元13欧元15英镑17瑞士法郎19挪威克朗21瑞典克朗23加元25澳元和新西兰元27MXN31巴西雷亚尔32扎尔和卢布33试用 & CE434韩元和印度卢比35中国新年36摩根大通预测3765432101234全球通货膨胀全球增长欧元区增长 梅拉钱丹 (44-20) 7134-2924帕特里克 R 洛克 (1-212) 834-4254安东宁 T 德莱尔 (44-20) 7134-4643全球外汇策略2022 年 3 月 11 日2主要货币驱动因素最近的事态发展，欧洲央行本周优先考虑通胀，并坚持更快的缩减和信号数据 对利率变化的依赖/不对称。在 DM 中，费率 地缘政治冲突导致增长出现不利的政权转变并加剧了通胀压力。央行的鹰派态度依然坚定。 影响可能会持续数月和保证美元走强论例外论尽管风险情绪不利，中央银行的市场定价几乎没有下降（图表 3）。图 1：商品价格上涨有望成为新常态；即使降级也不可能导致供应限制完全解除选择商品的百分比变化以及风险情绪恶化...... ......欧元区/CE3 走弱的轨迹鉴于与俄罗斯的接近/贸易联系和能源依赖...... ...和商品外汇表现优异考虑到这需要促进贸易条件，在十字架上（而不是美元）。铜铂金锌银铝6%0%11%4%9%9%16%11%11%12%33%年初至今月/月 战术建议包括做空欧元玉米15%28%G10 中的集团（欧元、英镑、瑞典克朗）对美元、瑞士法郎；通过新兴市场的 HUF 减持 EMEA；多头商品外汇候选者为 CAD、NOK、CLP、PEN粗钯18%20%41%54%和印尼盾。 大宗商品进口商与出口商的外汇目标被下调。广泛的美元走势上涨 1-1.5%。 G10：欧元/美元下跌在第二季度从 2c 增加到 1.10。美元/日元在 23 年 1 季度上调 121从 116.欧元/瑞士法郎1y 至 1.03 从煤小麦TTF镍30%37%39%39%75% 95%117%154%146%1.05. 欧元/挪威克朗年底从 9.75 提高到 9.65。 新兴市场：美元/人民币23 年 1 季度持平于 6.55； 3Q 降至6.35 从 6.45。美元/印度卢比从 76.25 到 78.5。美元/CLP（从 850 到 830）和美元/笔（3.80 从 3.85）。美元/巴西雷亚尔不变 5.40。美元/南非兰特16.75 从 17.0.欧元/捷克克朗年终 25.0 从 23.75。0%50%100%150%200%资料来源：摩根大通图表 2：地缘政治紧张局势升级的影响：增长的体制转变（从稳定到负），甚至更高的通胀摩根大通增长和通胀预测修正指数的累积变化； %pts增长的体制转变，更多的通货膨胀......65自从我们上次发表主要货币观点以来，世界已经发生了变化一个4一个月前，外汇宏观格局也是如此。这3俄罗斯/乌克兰紧张局势升级在2商品价格上涨全面可能即使交易以某种方式达成，也要保持高位（展示11)，这反过来又导致了全球政权更迭0生长背景——这一直是稳定的或逐渐走高一个-1一个月前，但现在明显下降欧洲。-2与此同时，商品价格上涨更远-3加剧已经很高的通货膨胀压力（展示2).-4...但中央银行仍在加息全球通货膨胀全球增长欧元区增长 6 月 21 日 9 月 21 日 12 月213月22日由于起点是高于趋势的活动之一，并且已经高涨的通货膨胀，中央银行在其鹰派立场上仍然坚定不移——即使在欧元区也是如此在经济上最脆弱的名单上资料来源：摩根大通经济学 梅拉钱丹 (44-20) 7134-2924帕特里克 R 洛克 (1-212) 834-4254安东宁 T 德莱尔 (44-20) 7134-4643全球外汇策略2022 年 3 月 11 日3欧元/美元； %oya欧盟-美国增长预测的变化； %pts2010201420182022对外汇的三点影响......地缘政治局势仍然不稳定，可能出现多种结果，但我们认为，升级的影响将持续数月，因此有必要:(a) 美元观点走强关于例外主义、对能源价格上涨的弹性和风险情绪恶化，(b) 欧元区/CE3 走势疲软鉴于与俄罗斯的邻近/贸易联系和能源依赖，(c) 商品外汇表现优异考虑到这需要促进贸易条件，在十字架上（而不是美元）。...美元因增长冲击和例外主义而走强...我们认为影响将是持久的因为即使在局势降级的情况下，对商品的制裁和供应限制也不会立即消失。我们的大宗商品策略师认为，布伦特原油价格可能会在$110-120/桶区域；替代来源（伊朗、SPR、页岩）的供应可能会缓冲价格的进一步上涨。同时，区域天然气 (TTF) 的替代品相对有限，因此天然气价格可能会在较高水平上保持较高水平的时间更长（范围取决于供应中断的程度）。因此，全球增长预测下调近 1%（欧元区为 2%）不太可能很快逆转，事实上风险更倾向于下行。正如之前的问答中所指出的，全球增长冲击通常会带来美元走强。根据经验，在过去的二十年中全球增长前景每下调 1%pt，广义美元指数 (JBDNUSD) 就会上涨 2%1.此外，最近的事态发展突出了美国相对于欧元区的例外主义，并证明欧元/美元也将走弱。根据经验，欧元区对美国的年度增长预测每下调 1%，对欧元/美元的汇率价值为 3%（图 4）。因此，到目前为止，美元的广泛波动是由迄今为止的增长前景调整所证明的2，但尚未考虑到任何其他降级。1基于广泛美元指数的 COVID 前贝塔值。具体来说，美元 TWI%12m = -1.71 2.82 *（美国-ROW 增长预测，1200 万增长）- 2.07 *（全球增长预测，1200 万增长）。拟合截至 2020 年 1 月 1 日的 18 年的每周数据。 Rsq = 35%。2尽管欧元/美元超过了这个指标 2%。图 3：尽管风险情绪恶化，发达市场中央银行的利率市场定价几乎没有下降2Yx3M OIS 速率变化 1m； %403020100-10-20AUD NZD GBP CAD EUR CHF JPY NOK SEK USD资料来源：摩根大通图表 4：欧元区对美国的年度增长预测每下调 1%，对欧元/美元的汇率就价值 3%*欧元/美元 (%oya) 与欧盟-美国摩根大通增长预测修正指数的 1 年滚动变化 (%pts)254203151025100-5-1-10-2-15-20-3-25-4* Beta 基于疫情前的数据，并根据全球增长预测的变化进行调整，这些变化通常与欧元/美元呈正相关。资料来源：摩根大通......欧元区疲软......我们的外汇目标和战术交易建议反映了这一转变——在过去的一个月里，我们已将美元的总体轨迹上调 1.3%，将第二季度的欧元/美元目标下调 2c 至 1.10.从机械上讲，欧元/美元本应大幅下跌，但有几个因素阻止我们急于做出下意识的改变——缺乏对冲突持续时间、能源价格实际稳定的地方、该地区将如何断绝了俄罗斯的进口和财政反应的规模。当其中一些问题更加清晰时，将重新审视预测，但围绕我们的欧元目标的风险偏好偏向下行（见欧元）。我们建议通过做空欧元区（欧元、英镑、瑞典克朗）兑美元和瑞郎来做空。在新兴市场，我们通过 HUF 减持 EMEA（见新兴市场展望和战略，Oganes 和 Goulden）。 梅拉钱丹 (44-20) 7134-2924帕特里克 R 洛克 (1-212) 834-4254安东宁 T 德莱尔 (44-20) 7134-4643全球外汇策略2022 年 3 月 11 日4......商品外汇与进口商的表现更为出色最后一个传播渠道是通过商品价格，这应该支持出口商与进口商.我们一直建议在 RV 基础上通过多头出口商选择性地投资大宗商品，最近的事态发展提高了围绕这一主题的信念水平。贸易促进条件应会进一步改善该行业国家已经很高且在某些地方创纪录的经常账户余额（图表 5、图表 6）。偏好是商品外汇走强而不是进口商而不是兑美元，后者更为特殊，可能受益于糟糕的风险情绪。在G10, 偏好是欧元资助的商品多头——多头加元、挪威克朗vs EUR—或 RV 给定相对的 ToT 提升 (做多澳元/纽元）。在新兴市场,首选商品多头包括CLP、笔和 IDR.本月的外汇预测变化反映了这一观点——美元/商品外汇基本保持不变或小幅下调，而美元/进口商目标上调（见下面的底线部分）。商品传播也扰乱了其他众所周知的关系。在风险情绪恶化时，通常预计日元将在防御性方面与美元一起跑赢。然而，日元并没有走强，因为这种恶化现在正在美国收益率上升/美联储鹰派和商品价格上涨的情况下发生。日本是一个能源净进口国，我们当地的策略师估计，布伦特原油结算价在 150 美元左右可能会将日本的贸易逆差推至 3%-4% 的范围内，从根本上消除整个经常账户盈余。这对日元来说是双重打击，鉴于美联储的鹰派重新定价，日元在过去一年已经承压。我们现在将 23 年第一季度的美元/日元目标定为 121（从 116 开始）。预测底线：冲突导致商品出口商升级，进口商和欧洲货币降级在 G10 中，我们下调了对那些因近期升级而受到宏观经济和大宗商品不利影响的货币的预测——特别是欧元, 英镑, 瑞典克朗和日元.反过来，G10 商品外