公募宽基指数及指增基金月报：2022年3月期

- 1 - 敬请参阅最后一页特别声明 高鹤文 联系人 (8621)60753902 gaohewen＠gjzq.com.cn 张慧 张剑辉 分析师 SAC执业编号：S1130515080002 (8610)66216781 zhang_h＠gjzq.com.cn 分析师 SAC执业编号：S1130519100003 (8610)66211648 zhangjh@gjzq.com.cn 2022年3月期 基本结论  市场环境及业绩表现回顾。2月中上旬整体市场流动性和活跃度继续延续下滑趋势，行业轮动速度较快、市场风格切换频繁，且个股收益离散度有所收敛，总体环境对于指数增强型基金量化选股策略影响偏负面。进入下旬，伴随着中小盘成长风格的回归，市场交易活跃度开始回升，整体投资环境友好度有所提升，但幅度有限。2月大多数类别指数增强型基金实现正向超额，但超额水平相对有限，创业板指、中小100指数增强型基金品种超额回报最高，平均超额回报均在1%以上。被动指数型基金中，跟踪中证1000、上证380、500沪市、中证500等中小盘成长风格指数的基金产品整体收益率相对领先，平均净值上涨4%以上。  宽基指数配置选择建议：兼顾中小盘成长与大盘价值。我们通过多因子轮动框架模型来研究指数风格轮动问题，以期从量化角度为做市场风格判断提供一定指导。2022年3月模型优选的指数为科创50、上证50、中证100、上证180、中小100，整体呈现兼顾大小盘风格的特征。结合各个指数的行业分布和风格特征来看，模型预测结果与基本面分析结论基本一致。两会政府工作报告指出，未来在稳增长和经济转型的双重任务之下，“低碳化、智能化、数字化”相关领域将是着重发展的方向。从国家战略角度来看，新能源和高科技板块中长期逻辑难以证伪，且伴随前期回调，估值风险已有所释放，可适当侧重关注整体机会的上升。与此同时，当前A股市场风险偏好仍然较低，稳增长政策下低估值的价值行业板块的防御属性，以及经济复苏中供需偏紧格局下的周期板块的投资机会也均值得关注。  宽基指数增强型基金分析筛选。从样本整体表现的角度来看，2月实现超额收益较高的特征类型为成分股偏离较大、行业偏离较大以及主动配比偏高的基金，面对市场热点和风格的反复变化，主动采取适当偏离操作取得了更好的效果。从因子分析的角度来看，2月份价值因子、流动性因子稳定性较高的基金平均实现超额回报较高，这类基金的基金经理往往对估值（左侧或右侧交易）及交易活跃度（逆向操作或追逐热点）等方面把握能力较强；杠杆因子、成长因子稳定性较高的基金，基金经理擅长基本面因子选股，整体在2月通过发掘优质标的也实现了不错的超额回报。具体到基金组合的推荐上，本期我们主要立足于风格轮动模型优选的指数类别，从因子暴露、主动偏离、绩效表现三大维度进行筛选，具体详见正文。  宽基被动指数型基金分析筛选。2月宽基被动型ETF总体呈现资金净流出状态，当月净流出33.42亿元。资金流出主要集中在跟踪沪深300和上证50指数的ETF上，与此同时，中证500、创业板指、科创50ETF均有10亿以上的资金净流入，配置上整体呈现由大盘风格向中小盘风格转换的特点。被动指数型基金的选择上，我们以是否能够很好的复制指数并保持一定的流动性为基础，结合前文对于宽基指数配置价值的分析，筛选基金规模较大同时各阶段跟踪误差较小的品种，再此基础上考虑流动性因素，选择机构投资者比例适中，同时日均成交较活跃的品种，具体详见正文。  风险提示：地缘政治风险、新冠疫情控制情况、海外加息政策进程、国内政策及经济复苏不及预期等带来的股票市场大幅波动风险。 2022年3月8日 公募宽基指数及指增基金月报 基金投资策略报告 证券研究报告 金融产品研究中心 公募宽基指数及指增基金月报 - 2 - 敬请参阅最后一页特别声明 一、宽基指数型基金规模特征及市场运行环境  2月基金规模变化  2月无宽基指数型基金成立，从存量规模变化来看，截至2022年2月末，宽基被动指数型基金191只，管理规模4550.35亿元，较上月小幅环比下降0.47%；宽基指数增强型基金136只，管理规模1384.87亿元，较上月环比上升2.36%。（基金截止期规模按照截止期份额乘以截止期净值计算，截止期份额计算规则为: 普通指数基金份额按照最近一期季度披露份额计，新成立未披露季报的基金按照成立日份额计，由于份额采用某一时点的静态数字，因此按此计算的规模本文定义为静态规模；ETF 每个交易日获取当天实际份额，由于份额采用实时动态数字，因此按此计算的规模本文定义为动态规模。联接基金不纳入统计，后续基金规模均按此标准计算及称呼。） 图表1：宽基指数基金月末存量规模变化情况 来源：国金证券研究所  从指数跟踪角度来看，截至2022年2月末，宽基被动指数型基金中共有9只指数的基金跟踪规模超过100亿元（如图表2所示）。其中，跟踪沪深300指数的基金合计规模依旧最大，超过1400亿元，占比31.64%。除此之外，跟踪中证500、上证50、科创50、科创创业50的基金规模也均在300-800亿之间，跟踪前五大指数的基金规模合计占比达78.84%。规模环比变化方面，一改1月份受市场整体回调而全面缩水的状态，2月份宽基指数基金因跟踪指数的不同，呈现规模差异化变化的特点，场外基金相对静态规模变化叠加ETF动态规模变化结果显示，在基金规模100亿以上的指数中，沪深300指数基金（2月规模环比下降6%）、上证50指数基金（2月规模环比下降4%）、深证100指数基金（2月规模环比下降1%）等大盘风格指数基金整体规模有所下降，与此同时，创业板指数基金（2月规模环比上升9%）、中证500指数基金（2月规模环比上升6%）、科创50指数基金（2月规模环比上升5%）等中小盘风格指数基金整体规模则明显上升。  截至2022年1月末，宽基指数增强型基金中共有8只指数的基金跟踪规模超过10亿元（如图表3所示）。其中，跟踪沪深300、中证500、上证50指数的基金规模领先，基金规模合计占比接近90%。规模环比变化方面，2月份立足绝大部分指数的增强型基金品种的规模都有不同程度的上升，在基金规模10亿以上的指数中，中证1000指数增强基金（2月规模环比上升6%）、中证500指数增强基金（2月规模环比上升5%）整体规模上升比较明显，除此之外，上证50指数增强基金、创业板指数增强基金、中证 mNqNmMuMqOsQmOpPrNoQqN9PaO8OsQpPpNpNjMpPnOfQnMoO7NrQpRuOtQtQxNnNqR公募宽基指数及指增基金月报 - 3 - 敬请参阅最后一页特别声明 800指数增强基金、沪深300指数增强基金等管理规模也均有不足1%的小幅上升。 图表2：2月100亿以上宽基被动指数型规模及环比变化 图表3：2月10亿以上宽基指数增强型规模及环比变化 来源：wind, 国金证券研究所 来源：wind, 国金证券研究所  2月市场环境及业绩表现回顾  2月主要宽基指数涨多跌少，中证1000、中证500、上证指数当月涨幅领先，创业板50、深证100、创业板指、中证100当月出现下跌。两市A股月度总成交额15.04万亿元，较上月减少25%，具体来看，2月中上旬基本延续了1月成交额连续萎缩的态势，2月末在成长股修复性反弹的带动下，个别交易日沪深两市日成交额重回1万亿以上。基金跟踪规模较大的沪深300、中证500、科创50、创业板指数日均换手率水平亦有所下滑。总体来看，继1月市场深幅回调后，2月市场震荡盘整，市场情绪仍相对低落，A股整体交易活跃度及成交热情继续下行至月底有所回升，从流动性及活跃度的角度来看，对量化选股策略偏负面的影响有所减弱。 图表4：主要宽基指数2月涨跌幅 图表5：沪深两市月度总成交额及成交量 来源：wind，国金证券研究所 来源：wind，国金证券研究所  从指数波动率来看，主要宽基指数波动率在2月份的市场震荡中有所分化，沪深300、中证500、上证50指数波动情况有所回落，科创50、创业板指数波动情况明显上升。以沪深 300、中证 500 和中证 1000 指数成分股为样本池，进一步考察个股收益率离散程度，2月平均个股收益离散度2.43%，相比1月离散程度有所下降，低于近半年来的中位水平，市场收益离散度呈现小幅收敛趋势，聚焦各个指数来看，沪深 300、中证 500 和中证 1000指数离散度在2月也均有不同程度收敛。总体来看，2月市场波动率、收益率离散度的变化情况对于指数增强型基金量化选股策略的运作影响偏负面。 公募宽基指数及指增基金月报 - 4 - 敬请参阅最后一页特别声明 图表6：近一年主要宽基指数年化波动率 图表7：近半年个股收益率离散度 来源：wind, 国金证券研究所 来源：wind, 国金证券研究所  从行业轮动速度来看，以申万一级行业分类为标准，2月行业轮动速度明显提升，高于近三年多来平均水平，板块热点切换频繁。从市场风格特征来看，受稳增长板块逐渐疲弱的影响，2月整体大盘风格强势不再，前期市场风格多在大中小盘之间来回频繁切换，下旬以来随着成长股估值修复的完成，中小盘风格重回优势地位。因而，从市场风格变动情况来看，对于指数增强策略量化选股操作的不利影响有所减弱。 图表8：行业轮动速度 图表9：今年以来大小盘风格变化情况 来源：wind, 国金证券研究所 来源：wind, 国金证券研究所  综合来看，2月份市场可以分为两个阶段，中上旬整体市场流动性和活跃度继续延续下滑趋势，行业轮动速度较快，市场风格切换频繁，整体呈现热点反复变换的特点，且个股收益离散度有所收敛，总体市场环境对于指数增强型基金量化选股策略影响偏负面。进入下旬，市场交易活跃度有所回升，部分交易日沪深两市日成交额重回1万亿以上，且市场风格重现中小盘成长风格占优的局面，对于指数增强型基金量化选股策略的友好度有所提升，但幅度有限。从指数增强型基金的业绩表现来看，大多指数类别实现正向超额，但超额水平相对有限。其中，跟踪创业板、中小100指数的增强型基金品种在2月超额回报最高，平均均在1%以上；跟踪中证500、沪深300、中证800指数的增强型基金紧随其后，超额回报平均在0.4%-0.5%左右水平；跟踪中证1000、中证100、上证50、中国A股指数、深证300、道中88指数的增强型基金品种平均超额情况均为负值。从被动指数型基金来看，2022年2月从市场风格的演进变化来看，总体偏向成长，基于与标的指数较强的相关关系，跟踪中证1000、上证380、500沪市、中证500等中小盘成长风格指数的基金产品整体收益率相对领先， 公募宽基指数及指增基金月报 - 5 - 敬请参阅最后一页特别声明 平均净值上涨4%以上；跟踪富时中国A-H50、深证100、创业板50等指数的基金产品跌幅相对明显，平均净值下跌1%以上。 图表10：宽基指数增强型基金阶段平均业绩表现（截至2022.2.28） 来源：wind，国金证券研究所 图表11：宽基被动指数型基金阶段平均业绩表现（截至2022.2.28） 来源：wind，国金证券研究所 二、宽基指数配臵选择建议  A股市场风格轮动明显且较难捕捉，为了更好的应对，我们搭建了一套多因子轮动框架模型来研究指数轮动问题，以期从量化角度为我们做市场风格判断提供一定指导。具体来看，该模型立足于《行业择时及指数基金（含ETF）配臵月报》中对于底层因子的有效性和相关性的筛选，最终选用7大类，共计16个因子。考虑到部分数据的可获得性问题，我们将季度频率的基本面因子数据填充为月度频率，并对初始因子进行取极值、补充缺失值、标准化、行业中性化、加权求和等计算处理，进而生成指数因子值，再通过将16小类因子以等权的形式进行加权得到指数打分。由于在等权的加权模式下，小盘指数往往仅在价值因子和动量因子上有概率战基金类别规模(亿元)近