1~2 月经济数据点评：短期放大交易属性，中期谨慎寻找拐点

敬请参阅末页重要声明及评级说明 证券研究报告 短期放大交易属性，中期谨慎寻找拐点 ——1-2月经济数据点评20220315 2 [Table_IndNameRptType] 固定收益 点评报告 报告日期： 2022-03-15 [Table_Author] 首席分析师：颜子琦 执业证书号：S0010522030002 电话：13127532070 邮箱：yanzq@hazq.com 主要观点： [Table_Summary] ⚫ 事件： 3月15日，统计局公布2022年1-2月经济数据。1-2月，全国规模以上工业增加值、社会消费品零售总额、固定资产投资（不含农户）累计同比分别为+7.5%、+6.7%、+12.2%。 ⚫ 如何看待1-2月的经济基本面？ 如果仅看本次数据的话，经济基本面毫无疑问处在稳步复苏的阶段，并且复苏力度明显超出市场此前预期，无论是工业增加值、服务业生产指数所反映出来的供给侧，还是社会消费品零售总额、房地产投资等刻画的需求侧。 但综合来看，尽管各分项指标均有所改善，但部分数据之间仍然存在一定的矛盾，比如水泥、钢材产量与基建、地产投资，地产销售、拿地与地产投资等，仍有待后续数据的进一步验证。 展望未来，我们认为制造业在政策的呵护下将延续景气度恢复的势头，可能会成为今年经济增长超预期的拉动力量；基建投资上半年或有不俗表现，但配套融资约束未得到缓解的情况下，全年基建投资反弹的空间可能有限；对地产投资拐点的判断仍然需要重点关注一二线城市购房政策的变化情况。 ◆ 供给侧：工业生产改善明显，高端制造相关产量显著提升。 1-2月工业增加值同比增速录得7.5%，较2021年12月提升3.2pct；季调环比增速录得0.34%，较2021年12月小幅回落0.08pct。 分门类来看，制造业的改善最为明显。1-2月制造业增加值同比增速录得7.3%，较去年12月提升3.5pct；采矿业在前期高位的基础上也有较好的表现，1-2月同比增速为9.8%，环比提升2.5pct；而电燃水业增加值同比增速则小幅回落0.4pct。 从产品产量的角度来看，下游高端制造表现好于上游。水泥、生铁、粗钢、钢材1-2月产量分别较去年同期下滑17.8%、10.8%、10.0%、6.0%，且跌幅均有不同程度的扩大。我们认为，这些上游产品产量的回落，一方面与铁矿石、煤炭等原材料价格自去年12月以来的上涨有关，另一方面可能也受到了去年同期较高基数的影响。而新能源汽车、工业机器人则 [Table_CompanyRptType] 点评报告 敬请参阅末页重要声明及评级说明 2 / 4 证券研究报告 有不俗的表现，增速分别为150.5%、29.6%，分别提升36.5、14.5pct，可能与政策支持与芯片供给改善有关。 同时，1-2月服务业生产指数同比为4.2%，终结了连续10个月的回落趋势，较去年12月提升1.2pct，表明服务业同样处在修复的过程之中。 ◆ 需求侧：内需均有改善，房地产投资超预期。 仅从本次数据来看，2022年前两个月内需出现了全面性的修复。 消费方面，1-2月社会消费品零售总额同比增速为6.7%，较去年12月相比提升5.0pct；1、2月季调环比增速分别为0.9%、0.3%，较去年12月分别提升了0.8、0.2pct。剔除掉价格因素后，1-2月社会消费品零售总额同比实际增长4.9%，边际提升5.4pct。社零的超预期修复可能与今年、去年春节前后疫情防控力度的不同有关。 投资方面，1-2月固定资产投资同比增速录得12.2%，三大行业均有较为明显的提升，其中房地产投资的改善程度最为明显，也最超预期。 1-2月地产投资增速录得3.7%，较去年12月当月同比增速大幅提升17.6pct，扭转了连续4个月的单月负增长趋势。从拿地角度看，土地购置面积、土地成交价款仍为负增长，且降幅进一步扩大，房企投资意愿仍然偏弱。从开工角度看，开年前两月地产开工表现出“新增、在建强+竣工弱”的特征，新开工面积尽管仍然负增长，但降幅收窄37.1pct，施工面积同比增速回正并提升19.0pct，而与此同时竣工面积同比增速回落11.7pct，房企当前在“保交付”的导向下或更多以存量项目建设为主。从销售角度来看，商品房销售面积同比下滑9.6%，降幅收窄6.1pct，地产销售边际回暖，但仍有待进一步提升。 宽、窄口径的基建投资增速分别为8.6%、8.1%，较去年12月分别提升4.9、8.7pct，开年以来“适度超前基建”的效果显著。 制造业投资同比增长20.9%，在较高的前期增长水平上实现了进一步的明显提升，较去年12月提升了9.1pct，与工业生产数据所反映出来的制造业相关产品产量提升较为契合。 ⚫ 投资策略：短期放大交易属性，中期谨慎寻找拐点。 今日债券市场的调整较为明显，10年期国债活跃券收益率上行约5.5bp，10年期国债期货主力合约收跌0.44%，我们认为可能有三方面的因素：一方面与降息预期落空有关；另一方面可能更多的由投资者对政策稳增长决心的判断再次反转引起；此外权益市场近期的回调可能引起了“资管产品赎回-机构抛售高流动性资产”的负反馈。 从中期维度来看，去年底中央经济工作会议确立了稳增长的全年主线，并且自开年以来的经济、政策表现可以充分看出政策层面要实现预期目标的决心较为坚定，因此决定了利率在趋势上将大概率往上行的方向发 tNnNmMmO8ObPaQpNoOpNsQjMoOtQiNrQqO8OrRpQuOtOqONZpMsN[Table_CompanyRptType] 点评报告 敬请参阅末页重要声明及评级说明 3 / 4 证券研究报告 展。但同样应当注意的是，今年是短期目标和中长期目标统筹兼顾的一年，各项政策的出台必然也要考虑“新发展格局”等中长期要求，政策发力的风格大概率将是“小步快走”和“点到为止”，所以利率的上行也不会是一蹴而就，同时上行幅度可能也会较为有限。 短期维度来看，政策的风格以及再次反复的疫情，决定了市场情绪将继续在“预期政策稳增长”和“担忧稳增长效果”之间反复摇摆，使得机构之间的博弈以及利率的绝对水平将成为影响短期利率走势更重要的因素，前期关键点位（10年期国债2.75%、2.9%）的阻力效应将更加明显，与之对应的则是关键点位附近的博弈将会更加激烈。 对于利率债投资而言，我们建议短期内放大交易属性，关注关键点位附近行情反转的可能性，策略上考虑杠杆套息增厚收益；中期关注二季度可能存在的拐点以及配置建仓机会。 ⚫ 风险提示 人民币可能出现进一步贬值；疫情反复具有不确定性。 [Table_CompanyRptType] 点评报告 敬请参阅末页重要声明及评级说明 4 / 4 证券研究报告 [Table_Introduction] 分析师与研究助理简介 分析师：颜子琦，华安固收首席分析师，新加坡南洋理工大学金融工程硕士，5年卖方固收研究经验，曾供职于民生证券研究院、华西证券研究所。 [Table_Reputation] 重要声明 分析师声明 本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格，以勤勉的执业态度、专业审慎的研究方法，使用合法合规的信息，独立、客观地出具本报告，本报告所采用的数据和信息均来自市场公开信息，本人对这些信息的准确性或完整性不做任何保证，也不保证所包含的信息和建议不会发生任何变更。报告中的信息和意见仅供参考。本人过去不曾与、现在不与、未来也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收任何形式的补偿，分析结论不受任何第三方的授意或影响，特此声明。 免责声明 华安证券股份有限公司经中国证券监督管理委员会批准，已具备证券投资咨询业务资格。本报告由华安证券股份有限公司在中华人民共和国（不包括香港、澳门、台湾）提供。本报告中的信息均来源于合规渠道，华安证券研究所力求准确、可靠，但对这些信息的准确性及完整性均不做任何保证。在任何情况下，本报告中的信息或表述的意见均不构成对任何人的投资建议。在任何情况下，本公司、本公司员工或者关联机构不承诺投资者一定获利，不与投资者分享投资收益，也不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。投资者务必注意，其据此做出的任何投资决策与本公司、本公司员工或者关联机构无关。华安证券及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券并进行交易，还可能为这些公司提供投资银行服务或其他服务。 本报告仅向特定客户传送，未经华安证券研究所书面授权，本研究报告的任何部分均不得以任何方式制作任何形式的拷贝、复印件或复制品，或再次分发给任何其他人，或以任何侵犯本公司版权的其他方式使用。如欲引用或转载本文内容，务必联络华安证券研究所并获得许可，并需注明出处为华安证券研究所，且不得对本文进行有悖原意的引用和删改。如未经本公司授权，私自转载或者转发本报告，所引起的一切后果及法律责任由私自转载或转发者承担。本公司并保留追究其法律责任的权利。 [Table_RankIntroduction] 投资评级说明 以本报告发布之日起6个月内，证券（或行业指数）相对于同期相关证券市场代表性指数的涨跌幅作为基准， A股以沪深300指数为基准；新三板市场以三板成指（针对协议转让标的）或三板做市指数（针对做市转让标的）为基准；香港市场以恒生指数为基准；美国市场以纳斯达克指数或标普500指数为基准。定义如下： 行业评级体系 增持—未来 6 个月的投资收益率领先市场基准指数 5%以上; 中性—未来 6 个月的投资收益率与市场基准指数的变动幅度相差-5%至 5%; 减持—未来 6 个月的投资收益率落后市场基准指数 5%以上; 公司评级体系 买入—未来6-12个月的投资收益率领先市场基准指数15%以上； 增持—未来6-12个月的投资收益率领先市场基准指数5%至15%； 中性—未来6-12个月的投资收益率与市场基准指数的变动幅度相差-5%至5%； 减持—未来6-12个月的投资收益率落后市场基准指数5%至； 卖出—未来6-12个月的投资收益率落后市场基准指数15%以上； 无评级—因无法获取必要的资料，或者公司面临无法预见结果的重大不确定性事件，或者其他原因，致使无法给出明确的投资评级。