量化视点2022年第4期：从“信用底”到“经济底”，哪些板块占优？

敬请参阅报告结尾处免责声明 华宝证券 1/8 [table_page] 金融工程点评报告 分析师：王震 执业证书编号：S0890517100001 电话：021-20321005 邮箱：wangzhen@cnhbstock.com 分析师：张青 执业证书编号：S0890516100001 电话：021-20321154 邮箱：zhangqing@cnhbstock.com 销售服务电话： 021-20515355 [table_product] 1 《A股市场低波动的探讨——量化视点2022年第1期》 2022-1-11 2 《价值与成长的风格轮动，该监测什么指数—量化视点2022年第2期》 2022-2-14 3 《可转债静待回调后的配置机会—量化视点2022年第3期》 2022-2-16 [table_main] 华宝财经评论类模板 ◎ 投资要点：  在投资实践中，交易“稳增长”的行情，关键在于把握“政策底→信用底→经济底”链条。我们可以将“稳增长”周期分为两个阶段，第一个阶段是从“政策底”到“信用底”的阶段。从信用的底部到企业盈利的底部出现，则是“稳增长”的第二阶段。那么在“稳增长”的两个不同阶段，哪些行业相对占优则是我们将要讨论的问题。统计过去四轮“稳增长”中两个不同阶段中不同行业现对于wind全A的超额收益情况，我们可以总结出以下的规律：  从“政策底”到“信用底”的阶段，具有稳定超额收益的行业包括建筑、消费者服务、房地产、通信、电力及公用事业、农林牧渔、国防军工有较明显的超额收益。此外，交通运输行业和机械行业也有较高的超额收益，但胜率只有50%。  从“信用底”到“经济底”的阶段，随着“稳增长”政策的逐步落地，经济底部逐步探明，以消费、医药为代表的大盘成长板块重新占优；同时，随着地产数据的探底回升，地产后周期板块的家电、建材、轻工制造业也有超额收益。  在过去四轮“稳增长”周期中，传统影响的周期板块——石油石化、煤炭、有色金属、钢铁等强周期行业并没有表现出明显的超额收益，这可能与过去10年这些行业有严重的产能过剩问题有关。经济新常态下，后续对于这些强周期板块的投资需要更加重视供给端格局的变化。  与过去四轮“稳增长”周期做对比，当前正在处于从“政策底”到“信用底”的阶段的尾部，即将步入从“信用底”到“经济底”的阶段。从过去的经验来看，后续一段时间，以食品饮料、消费者服务、医药为代表的大盘成长的板块将会占优；同时，随着地产政策的持续放松，地产相关数据有望出现改善，地产后周期的家电、建材、轻工制造业也值得关注。  此外，与以往不同的是，本轮“稳增长”周期，除了老基建持续发力外，新基建所起的作用也越来越大。新能源基建和数字基建将会有系统性的投资机会，建议关注光伏、风电、电网和储能，以及工业互联网、云计算等细分板块的投资机会。  风险提示：数量化策略研究主要基于历史数据，可能存在模型设定偏差的风险。 相关研究报告 [table_subject] 撰写日期：2022年03月01日 证券研究报告--金融工程点评报告 从“信用底”到“经济底”，哪些板块占优？ ——量化视点2022年第4期 敬请参阅报告结尾处免责声明 华宝证券 2/8 [table_page] 金融工程点评报告 内容目录 1. 过去四轮“稳增长”的回顾 ......................................................................................................................... 3 2. 过去四轮“稳增长”的行情规律 .................................................................................................................. 4 3. 展望：“稳增长”即将步入从“信用底”到“经济底”的阶段，关注大消费与医药等板块 ............................... 6 图表目录 图1：从“政策底”到“信用底”的阶段各行业表现 .................................................................................................................. 6 图2：从“信用底”到“经济底”的阶段各行业表现 .................................................................................................................. 6 表1：四轮“稳增长”周期梳理 .............................................................................................................................................. 4 表2：“稳增长”周期不同阶段中不同行业的相对收益情况（指数相对WIND全A的超额收益，%） ................................ 5 敬请参阅报告结尾处免责声明 华宝证券 3/8 [table_page] 金融工程点评报告 导言：2021年12月份召开的中央经济工作会议定调今年经济工作的总基调——“稳增长”。与此同时，年初以来，股市涨幅居前的大多为与“稳增长”政策相关的行业，包括建筑、地产相关、交运、钢铁、银行等，而在2021年表现较好的新能源、半导体等成长行业则表现较为萎靡。随着1月份总量超预期但结构尚不佳的金融数据发布，市场对于“稳增长”的政策效果有所怀疑，同时“稳增长”相关板块也积累了一定的涨幅，市场对于“稳增长”板块的持续性和空间也有所怀疑。本文通过统计2011年以来的四轮“稳增长”过程中，“稳增长”不同阶段中不同行业的表现情况，总结“稳增长”的不同阶段哪些行业相对占优的规律，从而指导2022年的行业配置。 1. 过去四轮“稳增长”的回顾 逻辑上来说，稳增长预期起于经济弱势，确定于政策定调，止于基本面验证。具体流程上看，会议进行政策定调，一般货币政策先行，提供流动性和信贷支持，随着稳增长措施出台和落地带动需求回升，进而社融改善。政策见效后，宏观经济数据大幅改善，企业盈利增速明显上行，稳增长政策从边际收敛到逐渐退出，稳增长结束。 从交易的维度来看，通常将几个标志性的拐点整合起来，一轮“稳增长”周期均呈现出“政策底→信用底→市场底→经济底”的演变过程。“稳增长”初期，市场对政策力度存在明显分歧，但随政策不断加强和流动性环境的改善，市场对经济前景的预期逐步明朗化，股价领先于经济出现向上拐点；信用企稳回升预示“经济底”将至，成为市场预期改善的重要信号。 四轮“稳增长”周期具体如下： 第一轮：2011年至2012 年。央行2011年11月30日宣布于12月5日下调存款准备金率0.5个百分点。12月的中央经济工作会议明确表示了2012年的经济下行压力，以及“做好明年经济工作，保持经济社会发展良好势头”对于“召开十八大”、“十二五规划承上启下的一年”的重要意义，并提出“稳中求进”的工作总基调。进入2012年央行又分别于2 月和5月降准，又于2012年6、7两月连续降息，社融也于6月份开始趋势性回升。同时2012 年初开始，政府发力基建托举经济。虽然2012年稳增长政策持续发力，但国内经济在2012 年处于持续放缓的状态，直到四季度才得以企稳。 第二轮：2014年至2016年。2014年7月，住建部召开全国住房城乡建设工作座谈会，定调“千方百计的消化库存”，拉开了本轮稳增长的序幕。2014年9月，中国人民银行和银监会联合发布《关于进一步做好住房金融服务工作的通知》，放宽对首套房房贷认定标准，标志着政策全面转向的开始。此后，11月份开启密集降息降准。地产多项政策放松，刺激购房需求，2015 年商品房销售市场迅速转暖，并带动需求预期改善。2016年内需修复，开启新一轮库存周期，2017年外需强劲，经济整体趋势向上。 第三轮：2018年至2019年。2018年7月底召开的中央政治局会议提出“六个稳”，“保持经济社会大局稳定”的位置在“供给侧结构性改革”前面，意味着国内政策出现调整，限制性政策相对弱化，稳增长预期增强。随后，政策加速发力，出台个税专项抵扣，国务院、发改委又连续发文扩基建、促消费。与此同时，针对股市下跌的连锁风险，监管层也通过设立专项纾困资金、修订《公司法》鼓励回购、推动券商、保险、私募、地方政府等各方力量联手维稳市场等方式进行化解。央行也持续通过降准和开展MLF 操作等措施投放流动性。12月份的中央经济工作会议重提“以经济建设为中心”，强调“强化逆周期调节”。2019 年初，出口订单改善，社融和M1反弹说明需求好转，权益出现反弹。 第四轮：2020年。2020 年初新冠疫情爆发对经济形成冲击，宏观政策迅速调整，加大力度应对。1月31日，人民银行、财政部、银保监会、证监会、外汇局印发《关于进一步强化金融支持防控新型冠状病毒感染肺炎疫情的通知》，提出30 条政策措施，进一步强化金融 敬请参阅报告结尾处免责声明 华宝证券 4/8 [table_page] 金融工程点评报告 支持疫情防控工作，保障民生和支持实体经济稳定发展。财政政策方面，加大专项债发行力度，增加发行特别国债。随着连续的政策托底不断落地，生产生活活动逐步恢复，经济也逐渐企稳。 表1：四轮“稳增长”周期梳理 区间 政策底 信用底 市场底 经济底 2011-2012年 2011年11月 2012年6月 2012年12月 2012年10月 11月末央行宣布降准；12月的中央经济工作会议定调“稳增长。 新增社融同比增速见底回升。 12月份开始市场开始见底反弹 工业企业利润累积同比增速从底部连续三个月回升，并转正 2014-2016年 2014年7月 2015年6月 2014年5月 2016年2月 7月份住建部定调“千方百计消化库存” 新增社融同比增速见底回升。 5月份开始，股市开启了一轮牛市。 工业企业利润累积同比增速从底部连续三个月回升，并转正 2018-2019年 2018年7月 2018年12月 2018年12月 2019年3月 7月底召开的中央政治局会议提出“六个稳”。 新增社融同比增速见底回升。 19年开始股市开始快速反弹 工业企业利润累积同比增速从底部连续三个月回升 2020年 2020年2月 2020年2月 2020年3月 2020年10月 疫情后，各项政策快速出