外汇市场快评：人民币升值阶段新高，后市如何？

外汇市场快评 人民币升值阶段新高，后市如何？ 策略点评 策略报告 策略配置 2022年2月20日 证券分析师 魏伟 投资咨询资格编号 S1060513060001 BOT313 WEIWEI170@pingan.com.cn 郭子睿 投资咨询资格编号 S1060520070003 GUOZIRUI807@pingan.com.cn  事项： 2022年2月18日离岸人民币兑美元升破6.32关口，创2018年5月来高位至6.3199，日内涨逾100个基点，最终收盘6.3253。 平安观点：  2022年人民币汇率表现仍较为强势，并未随美元升值而走弱。2022年以来美元指数走势先升后贬，截至2月18日小幅升值0.2%；人民币兑美元汇率走势也是先升后贬，同期间，在岸人民币即期汇率升值0.73%，离岸即期人民币汇率升值0.6%，人民币汇率与美元走势仍呈现较强分化，人民币汇率延续2021年下半年以来的强势。  离岸市场人民币的突然大幅升值可能来自交易因素的推动。较强的结汇需求仍是人民币汇率保持强势的重要因素，在2022年春节前几个交易日可以看到美元指数升破97关卡，人民币汇率不但没有贬值反而走强，说明春节前市场的结汇力量在驱动人民币升值。在较强的结汇需求下，在岸人民币汇率走势通常略强于离岸人民币汇率，但自2月14日开始，离岸人民币汇率连续5个交易日强于在岸人民币汇率，其中2月18日的突然拉升也首先来自离岸市场，这说明2月18日人民币的突然大幅升值可能来自交易因素的推动。根据21世纪经济报道，由于国际局势多变，欧洲资本在2月18日16时欧洲交易时段开启后，迅速大举买入中国国债避险，无形间带动离岸市场人民币需求上升与汇率上涨。  通常而言，影响人民币汇率走势的因素包括出口前景、中美利差、企业结汇需求、美元指数、政策管理预期等。那么，在当前美联储加快转向加息、中美10Y利差快速收窄的背景下，为何人民币汇率保持强势？  首先， 今年美联储紧缩预期升温，但美元并没有出现明显升值，2022年新兴市场股票表现也好于美股，这说明美联储加息的溢出效应对新兴市场的冲击在下降。其次，中美货币政策分化的根源在于经济周期的分化，当前美国迫于通胀的压力加快转向加息，但加息会损害美国的经济增长前景，美国制造业PMI连续两个月下滑；而中国经济在宽松政策支持下，目前正在止跌企稳，PMI指数已经稳定在50荣枯线附近。这意味着未来中国的经济周期可能向上，而美国的经济周期可能向下，这也是为何在中美利差快速收窄背景下，中国并没有出现资本外流。自2月14日以来，离岸人民币汇率的强势也说明海外资本仍在看好中国资产，2022年中国的证券市场仍有望迎来资本持续流入。  在人民币汇率阶段新高，后市走势如何？ 证券研究报告 策略点评 2/ 4 图表1 2 0 22年美元指数与人民币汇率（%） 资料来源：WIND,平安银行 平安证券研究所 首先看美元指数，短期大幅上行的动力不足，可能是高位震荡；随着美国加息和缩表方案的清晰，以及欧美经济基本面和货币政策分化可能收敛，美元指数届时将会显著走弱。2022年全年来看，美元指数走势将会易下难上，美元指数在97.45附近可能已是强弩之末。 美元指数在美联储缩减QE—加息—缩表“三支箭“预期下，自2021年6月中旬开始震荡攀升，其上行基本反映了未来货币政策的预期。2022年美联储紧缩预期升温，但美元并没有出现明显升值，只有在1月底公布美国四季度GDP数据超预期时，美元指数才突破97。这说明单靠美联储紧缩预期已经难以显著推升美元，美元指数在97.45附近可能已是强弩之末。同时，近期欧央行对通胀态度有所变化，对于是否加息欧央行行长并没有明确否定，整体讲话相较之前有所偏鹰。可见，欧美货币政策的分化开始有所收敛。经济基本面上，欧洲是能源和大宗商品的净进口国，相较于美国，欧洲面临供给约束所带来负面冲击更大。随着更多特效药的推进以及2022年能源和大宗商品价格大概率回落，欧洲经济体的修复弹性更大，欧美经济基本面的分化将会收敛，这会对欧元形成支撑。 其次是人民币汇率，随着汇率市场化改革的推进，人民币汇率的变化对货币政策的制约将显著减弱。尤其是自疫情以来，无论人民币即期汇率还是有效汇率相对疫情之前都出现较大幅度的升值，这为人民币汇率吸收中美货币分化的冲击提供充足的安全垫。2022年以来人民币的强势仍是延续2021年下半年以来的逻辑，对外部门的高景气使得银行间市场积累充裕的美元流动性，企业较强的结汇需求使得人民币汇率易升难贬。 因此，未来人民币汇率要出现趋势性反转可能需要看到上述支撑因素显著弱化。就外贸出口而言，2022年增速会从2021年高位回落，但回落的幅度仍存在较大不确定性，出口增速的显著回落可能需要等二季度或者下半年。但就短期而言，出口增速仍将维持相对高位。2月18日，外管局公布，2022年1月，银行自身结售汇与代客收付结售汇依然保持双顺差态势，分别达到278亿美元与584亿美元，这说明过去几个月的外贸依然较为乐观。就结汇需求来看，2021年，我国经常项目顺差3157亿美元，创2009年以来新高，其中货物贸易顺差合计5545亿美元，为企业积累了较多的结汇需求。2021年银行结售汇顺差高达2700亿美元，创下2012年以来的新高。但金融机构的外汇存款仍高达1万亿美元，远高于疫情之前，这说明国内外汇市场仍存在一些潜在结汇需6.36.46.46.56.594.094.595.095.596.096.597.097.521-12-3122-01-0222-01-0422-01-0622-01-0822-01-1022-01-1222-01-1422-01-1622-01-1822-01-2022-01-2222-01-2422-01-2622-01-2822-01-3022-02-0122-02-0322-02-0522-02-0722-02-0922-02-1122-02-1322-02-1522-02-17美元指数中间价:美元兑人民币（右轴） 策略点评 3/ 4 求。因此，短期来看，上述支撑因素都没有显著弱化，人民币的走势仍将保持较为强势。不过，一旦人民币汇率出现连续较强的升值趋势时，我们需要关注政策层面是否会加强预期管理以及出台一些“纠偏”政策。 图表2 近期美国PMI回落、欧元区PMI回升、中国PMI止跌企稳（%） 资料来源：WIND,平安银行 平安证券研究所 图表3 2 0 21年银行代客首付款与结售汇都位于高位（亿美元） 资料来源：WIND,平安银行 平安证券研究所 风险提示：1）全球新冠疫情再次升温；2）全球宏观经济复苏不及预期；3）地缘政治环境波动加剧。303540455055606570美国:供应管理协会(ISM):制造业PMI欧元区:制造业PMI中国PMI-1500-1000-5000500100010-0110-1111-0912-0713-0514-0315-0115-1116-0917-0718-0519-0320-0120-1121-09境内银行代客涉外收付款顺差:当月值银行结售汇差额:当月值 平安证券研究所投资评级： 股票投资评级: 强烈推荐 （预计6个月内，股价表现强于市场表现20%以上） 推 荐 （预计6个月内，股价表现强于市场表现10%至20%之间） 中 性 （预计6个月内，股价表现相对市场表现在±10%之间） 回 避 （预计6个月内，股价表现弱于市场表现10%以上） 行业投资评级: 强于大市 （预计6个月内，行业指数表现强于市场表现5%以上） 中 性 （预计6个月内，行业指数表现相对市场表现在±5%之间） 弱于大市 （预计6个月内，行业指数表现弱于市场表现5%以上） 公司声明及风险提示： 负责撰写此报告的分析师（一人或多人）就本研究报告确认：本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格。 平安证券股份有限公司具备证券投资咨询业务资格。本公司研究报告是针对与公司签署服务协议的签约客户的专属研究产品，为该类客户进行投资决策时提供辅助和参考，双方对权利与义务均有严格约定。本公司研究报告仅提供给上述特定客户，并不面向公众发布。未经书面授权刊载或者转发的，本公司将采取维权措施追究其侵权责任。 证券市场是一个风险无时不在的市场。您在进行证券交易时存在赢利的可能，也存在亏损的风险。请您务必对此有清醒的认识，认真考虑是否进行证券交易。 市场有风险，投资需谨慎。 免责条款： 此报告旨为发给平安证券股份有限公司（以下简称“平安证券”）的特定客户及其他专业人士。未经平安证券事先书面明文批准，不得更改或以任何方式传送、复印或派发此报告的材料、内容及其复印本予任何其他人。 此报告所载资料的来源及观点的出处皆被平安证券认为可靠，但平安证券不能担保其准确性或完整性，报告中的信息或所表达观点不构成所述证券买卖的出价或询价，报告内容仅供参考。平安证券不对因使用此报告的材料而引致的损失而负上任何责任，除非法律法规有明确规定。客户并不能仅依靠此报告而取代行使独立判断。 平安证券可发出其它与本报告所载资料不一致及有不同结论的报告。本报告及该等报告反映编写分析员的不同设想、见解及分析方法。报告所载资料、意见及推测仅反映分析员于发出此报告日期当日的判断，可随时更改。此报告所指的证券价格、价值及收入可跌可升。为免生疑问，此报告所载观点并不代表平安证券的立场。 平安证券在法律许可的情况下可能参与此报告所提及的发行商的投资银行业务或投资其发行的证券。 平安证券股份有限公司2022版权所有。保留一切权利。 平安证券研究所 电话：4008866338 深圳 上海 北京 深圳市福田区福田街道益田路5023号平安金融中心B座25层 邮编：518033 上海市陆家嘴环路1333号平安金融大厦26楼 邮编：200120 传真：（021）33830395 北京市西城区金融大街甲9号金融街中心北楼16层 邮编：100033