宽信用来了，稳增长还会远吗？

敬请参阅末页重要声明及评级说明 证券研究报告 宽信用来了，稳增长还会远吗？ 主要观点： [Table_Summary] ⚫ 事件：1月新增人民币贷款3.98万亿，预期3.77万亿，前值1.13万亿；新增社融6.17万亿，预期5.45万亿，前值2.37万亿；M2同比9.8%，预期9.4%，前值9.0%。M1同比-1.9%，前值3.5%。 ⚫ 宽信用兑现，结构呈现稳增长特点，贷款可能多流入基建；消费和地产需求仍弱。 一方面，宽信用兑现，1月信贷和社融高增，结构层面呈现出稳增长的特点。 1、1月新增信贷和社融达到历史同期最高，社融存量增速续升，稳增长兑现。1月新增信贷3.98万亿，不仅同比多增4000亿，也较过去三年同期均值多增5967亿元，处于有数据以来的历史最高。1月新增社融6.17万亿，同比多增9816亿元，较过去三年同期均值多增11963亿元，也处于有数据以来的历史最高。社融存量同比回升0.2个百分点至10.5%，剔除政府债券口径的社融存量同比回升0.08个百分点至9.42%，宽信用预期兑现。 2、信用和社融结构背后具备显著的稳增长特征，且投资应是主抓手。 1）信贷方面，企业贷款规模较高，且短贷和企业中长贷规模高增。1月新增企业贷款3.36万亿，同比多增8100亿，较过去三年同期均值多增6967亿元；其中表内票据新增1788亿元，同比多增3193亿元，较过去三年同期均值少增662亿元；企业短贷新增1.01万亿元，同比多增4345亿元，较过去三年同期均值多增3642亿元；企业中长贷新增2.1万亿，同比多增600亿元，较过去三年同期均值多增4000亿元。我们以过去三年同期均值为基准，则今年1月的企业短贷和企业中长贷增量较高，反映银行开年信贷投放力度较往年加大。投向上来看，结合地产景气仍低迷、1月制造业和非制造业扩张速度放缓，新增信贷流入房地产和制造业规模可能有限。虽然1月建筑业PMI回落，但建筑业业务活动预期指数和建筑业新订单指数回升，叠加配套专项债的贷款需求，预计开年信贷中可能有相当规模流入基建。 2）社融受表内信贷和政府债券支撑明显，也指向超预期的信用可能流入基建等投资领域；此外，企业债券也同比高增。1月新增社融6.17万亿，其中明显较去年和过去三年均值多增的是新增人民币贷款和政府债券。其中新增人民币贷款4.2万亿，同比多增3818亿元，较过去三年同期均值多增5742亿元，指向信贷对实体支持加大（新增信贷和社融中的人民币贷款口径差异指向对非银机构贷款是负增）；新增政府债券6026亿元，同比多增3589亿元，较过去三年同期均值多增2109亿元，指向专项债对基建支持加大（wind口径1月新增专项债净融资4800亿元），预计今年的财政前置将继续对社融形成支撑。此外，企业债券新增5799亿元，同比多增1882亿元，较过去三年同期均值多增1561亿元。 另一方面，1月金融数据显示消费仍弱、地产景气度仍低。 居民贷款和信托偏弱，显示消费仍弱，地产景气度仍低。1月新增居民贷款8430亿元，较去年和过去三年同期均值少增4270和1216亿元，其中居民短贷和居民中长贷均呈现少增，反映消费偏弱、地产销售景气度仍差。与之对应，30城商品房成交面积同比下降29.6%，降幅高于2021年12月。社融中的委托贷款、信托贷款、表外票据合计的表外融资新增4479亿元，同比多增328亿元，较过去三年同期多增1348亿元，较为稳定。但从信托单项来看，仍延续反映了地产景气低迷，根据第一财经，开年信托发行规模下滑，其中投向房地产领域的信托规模下滑幅度较大。 ⚫ 存款：M1下行，M2上行，有季节因素，与贷款总体高增有关，也反应消费和地产弱，居民存款向企业转移有限；财政存款同比少增，财政支出加快。 1月M1同比较前值回落5.4个百分点至-1.9%，M2同比较前值回升0.8个百分点至9.8%。其中：M1大幅回落，可能与基数大幅上行，春节前企业发放奖金，存款由企业端向居民端转移，房地产景气低迷，实体需求总体偏弱等因素有关。M2同比上行应与低基数，贷款加大投放，派生存款等因素有关。此外，今年1月财政存款增加5849亿元，同比少增5851亿元，财政存款偏低，对M2的挤压作用偏弱。 存款端：1月居民存款同比多增3.93万亿，企业存款同比少增2.35万亿，财政存款同比少增5851亿元。居民存款多增和企业存款少增可能与企业奖金在1月发放给居民有关；可能也与居民消费和房地产销售偏弱，居民存款难以向企业存款转移有关。财政存款同比少增，反映财政支出偏快。此外，社融-M2仍趋下行，反映实体融资需求仍未显著改善。 ⚫ 宽信用在路上，稳增长不会太远，关注结构性机会。 政策维持宽松，助力稳增长，且宽信用兑现指向稳增长效果将逐步显现。 1）我们预计货币政策稳中有松，后续可能再降准降息，伴随专项债前置，信贷社融将继续企稳走宽，但鉴于地产、消费景气仍差，社融存量增速一季度上行幅度有限，后续将逐渐走高至三季度高点，然后再回落。关注结构性宽信用的机会，例如基建、绿色、小微企业、制造业等领域。对于房地产，预计在“房住不炒”总基调上，继续维稳，个贷、开发贷、并购贷等有望边际宽松，随着5年期LPR的下调，部分热点地区房贷利率也有望下调，叠加银行放款周期缩短，按揭贷款有望逐步企稳。 2）稳增长的弱现实不改强预期，短期稳增长可能更多体现在投资端，包括基建（资金和项目均有支持，全国各省市2022年重大项目开工总投资规模超4万亿元，新老基建均可关注）、高端制造业、保障房建设、旧改等。 ⚫ 风险提示 货币政策超预期收紧，地产下行速度超预期，政策实施力度不及预期。 [Table_StockNameRptType] 宏观研究 宏观点评 [Table_RptDate] 报告日期： 2022-02-10 [Table_Author] 分析师：何宁 执业证书号：S0010521100001 电话：15900918091 邮箱：hening@hazq.com 相关报告 1.《华安证券_宏观研究_宏观专题_转型、回归与再平衡——2022年宏观经济展望》2021-11-01 2.《华安证券_宏观研究_宏观点评_宽信用的梦想与现实》2021-11-11 3.《华安证券_宏观研究_宏观点评_社融的内生弱与外生强》2021-12-10 4.《华安证券_宏观研究_宏观点评_五大主线打开2022经济密码——中央经济工作会议点评》2021-12-12 5.《华安证券_宏观研究_宏观点评_三重因素叠加下的票据利率异动》2021-12-31 6.《华安证券_宏观研究_宏观点评_测算：LPR还有再降息空间吗？》2022-01-10 7.《华安证券_宏观研究_宏观点评_五问开年降息，对经济和配置有何影响？》2022-01-17 8.《华安证券_宏观研究_宏观点评_数读LPR调降》2022-01-20 9.《华安证券_宏观研究_宏观点评_弱现实不改强预期——1月PMI点评》2022-01-30 [Table_CommonRptType] 宏观策略 敬请参阅末页重要声明及评级说明 2 / 3 证券研究报告 图表1 1月新增贷款大幅多增 图表2 1月新增社融大幅多增 资料来源：wind，华安证券研究所 资料来源：wind，华安证券研究所 图表3 信用企稳走宽 图表4 企业中长贷高增 资料来源：wind，华安证券研究所 资料来源：wind，华安证券研究所 图表5 政府债券大幅增加 图表6 居民存款同比多增，企业存款同比少增 资料来源：wind，华安证券研究所 资料来源：wind，华安证券研究所 -0.50.00.51.01.52.02.53.03.54.04.5新增贷款居民企业非银机构万亿元2022-012021-012020-01近五年均值0.01.02.03.04.05.06.07.0社会融资规模新增人民币贷款表外融资企业债券融资非金融企业境内股票融资政府债券万亿元2022-012021-012020-01过去三年均值78910111213141518-0919-0319-0920-0320-0921-0321-09最新口径社融同比剔除政府债券社融同比%-10,000-5,00005,00010,00015,00020,00025,00018-0719-0119-0720-0120-0721-0121-0722-01企业短贷企业中长贷票据总量亿元-2000020004000600080001000012000140001600017-0518-0118-0919-0520-0120-0921-0522-01亿元政府债券政府债券-20000-100000100002000030000400005000060000居民存款企业存款非银机构存款财政存款亿元2022-012021-01 oQmMoOnP9PaO7NoMqQmOmOiNmMnPiNoPmNaQmMoRvPoMmRwMpMoO[Table_CommonRptType] 宏观策略 敬请参阅末页重要声明及评级说明 3 / 3 证券研究报告 [Table_Introduction] 分析师与研究助理简介 分析师：何宁，华安证券宏观首席分析师，中国社会科学院经济学博士（定向在读），华东师范大学经济学硕士。2018-2021年就职于国盛证券研究所宏观团队，2019年新财富入围（第六），2020年、2021年新财富、水晶球、新浪金麒麟最佳分析师团队核心成员。 [Table_Reputation] 重要声明 分析师声明 本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格，以勤勉的执业态度、专业审慎的研究方法，使用合法合规的信息，独立、客观地出具本报告，本报告所采用的数据和信息均来自市场公开信息，本人对这些信息的准确性或完整性不做任何保证，也不保证所包含的信息和建议不会发生任何变更。报告中的信息和意见仅供参考。本人过去不曾与、现在不与、未来也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收任何形式的补偿，分析结论不受任何第三方的授意或影响，特此声明。 免责声明 华安证券股份有限公司经中国证券监督管理委员会批准，已具备证券投资咨询业务资格。本报告由华安证券股份有限公司在中华人民共和国（不包括香港、澳门、台湾）提供。本报告中的信息均来源于合规渠道，华安证券研究所力求准确、可靠，但对这些信息的准确性及完整性均不做任何保证。在任何情况下，本报告中的信息或表述的意见均不构成对任何人的投资建议。在任何情况下，本公司、本公司员工或者关联机构不承诺投资者一定获利，不与投资者分享投资收益，也不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。投资者务必注意，其据此做出的任何投资决策与本公司、本公司员工或者关联机构无关。华安证券及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券并进行交易，还可能为这些公司提供投资银行服务或其他服务。 本报告仅向特定客户传送，未经华安证券研究所书面授权，本研究报告的任何部分均不得以任何方式制作任何形式的拷贝、复印件或复制品，或再次分发给任何其他人，或以任何侵犯本公司版权的其他方式使用。如欲引用或转载本文内容，务必联络华安证券研究所并获得许可，并需注明出处为华安证券研究所，且不得对本文进行有悖原意的引用和删改。如未经本公司授权，私自转载或者转发本报告，所引起的一切后果及法律责任由私自转载或转发者承担。本公司并保留追究其法律责任的权利。 [Table_RankIntroduction] 投资评级说明 以本报告发布之日起6个月内，证券（或行业指数）相对于同期相关证券市场代表性指数的涨跌幅作为基准，A股以沪深