东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 东吴证券晨会纪要 证券研究报告 东吴证券晨会纪要 宏观策略 策略周评：四类基金画像：短跑、长跑、头部、高频绩优 —2021年基金四季报专题研究之二 四类基金四季度一致认同在于加仓电子，分歧在于短跑和高频绩优选手偏好消费电子，而长跑和头部玩家对消费电子和半导体都有较大增持。具体来看，短跑坚守新能源，加仓中游电池；长跑卖酒买药，减持新能源上游原材料；头部玩家同样卖酒买药，大幅卖出新能源上游原材料和中游电池；高频绩优选手卖新能源，买军工、消费，估值向低位切换。 固收金工 固收点评：破而后立，或有先机——天津市城投债现状4个知多少 存量：2012至2021年，天津市各年末存量债券规模占比呈下降趋势，城投债务率呈逐年上行趋势直至2021年11月才出现显著回落，且仍高达169%，对于城投债依赖度较高凸显降低城投债务率的必要性及紧迫性。兑付：我们预计2022年城投债的兑付对天津市城投债整体造成的压力有限，主体违约风险可控。交易：2021年交易活跃度一般，2021年前未出现利差明显走扩，而伴随2021年严监管发力，收益率走势迅速上行直至6月召开投资人恳谈会后转为稳中有降。总体而言，考虑天津市具备风控意识和能力且财政实力将恢复，我们预计其城投债整体风险有望得到缓释，风险收益性价比逐步修正，整体表现或趋改善，存在跟踪关注的价值。 行业 建筑材料：居住产业链2021Q4获公募基金明显加仓 居住产业链行情回顾：2021Q4收益率与市场持平。（1）居住产业链整体明显加仓，超配比例略高于历史中枢：本季度居住产业链（申万新分类下地产、建筑、建材行业）基金重仓持股市值占A股比为3.58%（近10年百分比排位8%），环比上一季度增加0.70pct，超配比例-2.00%（近10年百分比排位62%），环比上一季度+0.73pct。（2）一级行业中房地产行业加仓幅度最大，三行业超配比例均处于历史中枢附近。（3）二级行业中其他材料、专业工程和房地产开发加仓幅度最大，房地产服务减仓较多，其他建材、玻璃玻纤、专业工程重仓持股市值占流通盘比位于历史较高水平，设计咨询、水泥、装修位于历史较低水平。 环保工程及服务行业：新版增值税优惠目录出台，加大力度支持再生资源及污水处置 事件：近日，财政部、税务总局印发《资源综合利用产品和劳务增值税优惠目录（2022年版）》。 推荐个股及其他点评 维达国际（03331）：2021年业绩点评：提价及成本回落下盈利能力有望提升 2022年01月28日 晨会编辑 张良卫 执业证号：S0600516070001 021-60199793 zhanglw@dwzq.com.cn 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 东吴证券晨会纪要 证券研究报告 ？ 业绩符合我们预期。2021年实现营业收入186.76亿港元，同比+13.1%（固定汇率口径同比+7.0%）；实现经营利润20.43亿港元，同比-16.7%；实现归母净利润16.38亿港元，同比-12.59%。其中2021Q4实现营业收入54.85亿港元，同比+8.7%；实现经营利润4.78亿港元，同比-26.6%。收入端增长较为稳定，利润端同比下滑主要受原材料及能源成本上行影响，整体业绩符合我们预期。 太阳纸业（002078）：2021年业绩预告点评：成本压力下业绩承压，盈利改善可期 ？ 业绩符合市场预期。公司披露2021年年度业绩预告，公司预计2021年实现归母净利润28.5–31.2亿元，同比+45.9% - 59.8%；中枢为29.85亿元，同比+52.8%；公司预计实现扣非归母净利润28.29-30.99亿元，同比+47.1% - 61.1%；中枢为29.64亿元，同比+54.1%。 先导智能（300450）：2021年业绩预告点评：Q4单季盈利创历史新高，锂电整线设备龙头受益于下游高景气 盈利预测与投资评级：随着下游动力电池厂迈入扩产高峰，公司作为龙头设备商将显著受益，我们将公司2021-2023年的归母净利润预测由14.8/23.5/32.4亿元上调至15.5/28.0/36.0亿元，分别上调5%/19%/11%，对应当前股价PE75/42/32倍，考虑公司稳固的龙头地位和业绩弹性，维持“买入”评级。 风险提示：新能源车销量低于预期，下游动力电池厂扩产低于预期。 国内先进铜基龙头，军品新材料高增长：国内先进铜基龙头，军品新材料高增长 1.先进基础材料持续扩产，公司市占率有望逐步提升； 2.军工新材料高成长，有望持续受益于导弹和军机等领域的高景气； 3.子公司筹备上市，公司估值有望提升。 贝泰妮（300957）：2021年业绩预告点评：业绩增速超预期，新规下有望强者恒强，品类扩张可期 公司是皮肤学级护肤龙头，专业化品牌形象稳固，线上线下各渠道拓展顺利，新规下马太效应有望持续发挥。考虑公司2021Q4业绩超预期增长、新品牌孵化顺利，我们将2021-2023年归母净利润由8.15/11.42/15.36亿元调整至8.50/11.81/16.20亿元，同增56.5%/38.8%/37.2%，当前市值对应PE分别为81、58、42倍，维持“买入”评级。 汇川技术（300124）：2021年报预告点评：业绩符合预期，费用端加大投入 投资要点：2021年营收同比+40-60%、归母净利润同比+55-75%，归母净利润超市场预期，扣非业绩基本符合我们的预期。 风险提示：宏观经济下行，下游需求不达预期，新能源汽车客户拓展不及预期，竞争加剧等。 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 [Table_Yemei] 东吴证券晨会纪要20220128 F 宏观策略 策略周评：四类基金画像：短跑、长跑、头部、高频绩优 —2021年基金四季报专题研究之二 核心结论 ①四类基金均加仓电子，短跑和高频绩优偏好消费电子，长跑和头部玩家对消费电子和半导体都有增持。②短跑坚守新能源，长跑&头部卖酒买药，高频绩优卖新能源买军工、消费。③短跑健将坚守新能源赛道，加中游电池，减上游锂、硅等原材料，增持消费电子和风电、火电，新晋个股：晶澳科技、闻泰科技、华能国际等；④长期赢家卖酒买药，加电子、地产链，增持新能源中游电池，减上游锂、钴等原材料，新晋个股：片仔癀、九洲药业、立讯精密等；⑤头部玩家卖酒买药，加电子、光伏和火电，减新能源中游电池和上游原材料，新晋个股：立讯精密、韦尔股份、片仔癀等；⑥高频绩优选手大幅减持新能源，卖电池化学品和上游原材料，买中游电池，加军工、电子、消费；组合偏向小市值、低估值，新晋个股：蔚蓝锂芯、航天电器、歌尔股份等。⑦港股互联网龙头从三季度退出公募重仓，Q4仅腾讯在四类基金前30大，且继续减持。⑧个股审美：短跑健将择股能力强，偏好小市值、高增长个股；头部玩家更看重大市值、低估值。 正文摘要 短跑健将（近一年业绩TOP100）整体画像：短跑健将是极致赛道选手，四季度坚守新能源，增持电池、电动车等产业链中下游板块，对于上游锂、硅等原材料减持较多。此外短跑健将Q4对于电子的加仓集中于消费电子。同时大幅加仓包括龙源电力、三峡能源在内的风电企业，主要由于随着“双碳”顶层设计落地，市场对风电为代表的清洁能源关注度提升，而由于中央经济工作会议认可了煤炭作为传统能源的地位，短跑健将在四季度也大幅增持了包括中国电力、华润电力在内的火电企业。 长期赢家（近五年业绩TOP100）整体画像：长期赢家多数处消费赛道，超配医药、白酒；四季度最大的操作是卖酒买药，其中对CXO和中药板块加仓规模最大，对白酒整体减持较多。成长风格中，长期赢家大幅加仓电子，且对于消费电子和半导体均有较大幅度增持；新能源配置向中游转移，加电池，减上游锂、钴等原材料。此外，长期赢家四季度对地产链也有小幅增持，包括房地产、家电等。 头部玩家（规模TOP100）整体画像：百亿俱乐部与长期赢家类似，同样重仓消费赛道。四季度最大的操作在于卖白酒买电子、医药，其中消费电子和半导体均获大幅加仓，医药集中买入医疗设备和CXO。但与长期赢家不同的是：头部玩家对白酒减持幅度更大；此外，头部玩家不仅减持新能源上游原材料，对包括宁德在内的中游电池也有较大幅度减配；同时，短跑健将在四季度也大幅增持了传统火电企业。 高频绩优选手（过去半年业绩居前且换手最高的100只基金）整体画像：大幅减持新能源，结构上主要卖出电池化学品和上游原材料；中游电池获加仓，且风格向中小盘扩散；光伏内部调仓，加电池组件减逆变器。同时，大幅买入军工和消费电子，此外对医药和白酒为代表的消费也有较大规模加仓。高频绩优选手在四季度寻求低估值安全垫，前30大重仓股PE中位数从Q3的96倍降低至Q4的52倍。 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 [Table_Yemei] 东吴证券晨会纪要20220128 F 个股审美：短跑&高频绩优偏小市值、高增长，头部看重大市值。短跑健将和高频绩优选手择股能力强，偏好小市值、高利润增速，弹性更大的个股；头部玩家更看重大市值、低估值。 风险提示：宏观经济不及预期，历史经验不代表未来，本报告仅对基金四季报客观数据分析点评，所涉及的股票、行业不构成投资建议。 （证券分析师：姚佩） 固收金工 固收点评：破而后立，或有先机——天津市城投债现状4个知多少 核心观点 天津市存量城投债及城投主体现状知多少？1）2012年至2021年11月期间，各年末存量债券规模占全国总规模比例呈下降趋势，主要源于2015年至2017年及2018年至2021年两阶段均呈现存量城投债规模增速下降的态势。同时，该期间天津市城投债务率呈逐年上行趋势直至2021年11月才出现显著回落，且仍高达169%。2020年末，其城投债务率为全国最高，达250%，且地方政府债务中城投债占比30%，全国排名第10，表明其地方债务的布局中对于城投债依赖度较高，更加凸显天津市降低其城投债务率的必要性及紧迫性。2）从该期间存量规模占比和发行规模占比双双呈下行趋势及天津市地方公共财政收入占全国比重稳定的情况来看，天津市在城投债风险控制方面具备一定意识且拥有控制风险的能力，叠加对天津市未来度过产业转型升级的过渡期并完成城市转型和城投改组后其经济实力将再上新台阶的积极展望，我们预计天津市城投债债务风险或将逐步缓释，整体表现可能好转，投资价值有所修复，建议债券市场参与者对天津市城投债后期表现保持关注。3）截至2022年1月24日，存量规模为3,308亿元，存量平均票面利率为5.14%，规模和融资成本两方面均处于中间区域。存量结构方面，主体信用评级以AAA及AA+高等级主体为主，债券剩余期限以3年以下为主，债券券种以中期票据为主。城投主体方面，61家城投公司累计发行债券1.4万亿元，存量规模约4,000亿元。其中，AAA级主体单只债券发行规模较AA+级大，城投主体数量与存量债券规模符合“二八定律”，存量规模超百亿元的城投公司资产负债率总体稍高，资本结构偏债权，流动比率总体表现良好。 2021年天津市城投债一级市场发行情况知多少？1）城投债发行规模达1,562亿元，全国排名第13位，位于中间区域；发行平均票面利率为5.30%，略高于存量平均值5.14%，远高于全国平均值4.41%，反映融资成本较过去进一步上升。平均主体发行金额较高表明城投债发行高度依赖小部分发行主体的情况较突出，债务风险相对集中。发行节奏方面，下半年发行量较上半年小幅增加，上半年偿还力度较大，全年净融资额为-1,394亿元，上半年净融资额流出较下半年大。2）发行结构方面，主体评级以AAA级高等级主体为主