有色行业专题报告之黄金：压制因素弱化，黄金价格中枢有望抬升

有色行业专题报告之黄金 压制因素弱化，黄金价格中枢有望抬升 行业专题报告 行业报告 有色 2019年01月23日 请务必阅读正文后免责条款 中性（维持） 行情走势图 证券分析师 陈建文 投资咨询资格编号 S1060511020001 0755-22625476 CHENJIANWEN002@PINGAN.COM.CN   黄金需求平稳，首饰取决购买力，投资需求和价格预期相关：黄金需求总体平稳，2010~2017年复合增速为2.4%，并于2017年达到4152吨，其中黄金首饰和投资需求是主导下游领域，占比分别为53%和30%。我们分析发现，黄金首饰需求长期和购买力相关，此外和消费习惯也有较大关系，短期价格波动仅导致消费提前或推迟。而投资需求中金条和金币与黄金价格正相关，黄金ETF更多体现价格预期，变动也更为灵敏。  黄金资源稀缺，供给弹性较小：目前全球已开采销售黄金约19万吨，而探明未开采黄金储量约5.4万吨，资源稀缺性较为明显。黄金供给增长较为缓慢，2010~2017年复合增速为0.79%，并于2017年达到4398吨。原生矿产金和再生金是主要供给来源，占比分别为74%和26%，根据我们分析，矿产金和资源开发计划相关，稳步增长，2010~2017年复合增速为2.7%，回收金则和价格趋势相关，价格较高，供给增加，而价格回落供给恢复正常水平。  黄金周期伴随经济周期和货币信号，时间跨度较长：我们发现，黄金价格和美元汇率总体负相关，而美元汇率是美国经济反映，因此，分析美国经济及政策才能把握黄金周期规律。根据历史黄金周期分析，我们认为黄金周期通常有四个特点：1）黄金周期是经济周期和货币政策共同作用的结果；2）黄金价格较为明显上涨通常伴随货币政策信号；3）黄金一个周期时间跨度较长；4）大行情需要较为极端事件催化。  目前黄金或处于新一轮周期的前奏，未来价格中枢有望抬升。我们认为目前美国经济环境和上世纪90年代末到20世纪初的情况较为相似，处于经济增长和货币政策的转档期，黄金所处的环境好转，但美国经济未进入衰退，货币政策可能有调整，但大幅放松可能性不大，目前未看到重大催化经济事件发生。参照上世纪90年代末到21世纪初黄金价格走势，未来黄金价格中枢逐步抬升的可能性较大。  投资建议：我们认为2019年随着美国经济增长放缓以及货币政策调整的可能性增加，黄金价格压制因素逐步减轻，行业机会大于风险，价格中枢有望上移，黄金股的配置价值显现。建议关注产量弹性较为突出的黄金龙头企业山东黄金、中金黄金。  风险提示：1）美国及全球经济向好，避险需求减弱的风险。尽管目前全球及美国经济预期转弱，但如果美国经济韧性超预期，或者中国出台稳增长措施取得了较为积极的作用，全球避险的需求将转弱，从而对黄金需求造成不利影响，并对黄金的价格走势产生不利影响；2）黄金供给增加的风险。如果黄金价格如预期上涨，黄金盈利将好转，可能刺激生产者新扩建的积极性，尤其中国近年来由于黄金较为低迷价格和环保政策，中国黄金供给受到一定压制。而生产者积极性提高后，黄金供给将增加，可能打 请通过合法途径获取本公司研究报 告，如经由未经许可的渠道获得研 究报告，请慎重使用并注意阅读研 究报告尾页的声明内容。 -50%-40%-30%-20%-10%0%10%Jan-18Apr-18Jul-18Oct-18沪深300有色证券研究报告 有色·行业专题报告 请务必阅读正文后免责条款 2 / 23 压黄金价格表现；3）黄金首饰消费偏好下降的风险。如果未来随着人们消费习惯的改变，黄金首饰偏好下降后，可能造成包括中国、印度在内的黄金消费下降，从而压制黄金价格。4）贸易战及地缘政治变化的风险。其他对黄金价格影响的因素包括国际贸易、地缘政治、美国政治形势等，其中目前中美贸易、英国脱欧和美国国内政治关注较高。如果未来中美贸易达成协议、英国脱欧顺利或者美国国内政治形势好转，将对黄金价格有一定的负面影响。 注：未评级公司数据采用wind一致预期 股票名称 股票代码 股票价格 EPS P/E 评级 2019-01-21 2017A 2018E 2019E 2020E 2017A 2018E 2019E 2020E 山东黄金 600547 29.47 0.61 0.53 0.74 0.95 48.31 55.60 39.82 31.02 暂未 评级 中金黄金 600489 8.22 0.08 0.08 0.12 0.17 102.75 102.75 68.50 48.35 暂未 评级 有色·行业专题报告 请务必阅读正文后免责条款 3 / 23 正文目录 一、 黄金简介：从“货币”到“商品” ...................................................................... 6 二、 黄金供需分析：供需增长较为平稳 ...................................................................... 7 2.1 需求：黄金首饰和投资是主要领域，中国印度占比较高 ............................................. 7 2.2 矿产金供给稳步增加，回收金趋稳 ............................................................................ 14 三、 黄金或处于新一轮上涨前奏，未来价格中枢有望抬升 ....................................... 16 3.1 黄金价格主要由金融属性决定 ................................................................................... 16 3.2 历史分析：黄金周期伴随经济周期以及货币信号，时间跨度较长 ............................. 17 3.3 现阶段黄金或处于新一轮周期的前奏 ........................................................................ 19 四、 投资策略 ............................................................................................................ 21 五、 风险提示 ............................................................................................................ 21 5.1 美国及全球经济向好，避险需求减弱的风险 .............................................................. 21 5.2 黄金供给增加的风险 .................................................................................................. 21 5.3 黄金首饰消费偏好下降的风险 ................................................................................... 21 5.4 贸易战及地缘政治变化的风险 ................................................................................... 22 有色·行业专题报告 请务必阅读正文后免责条款 4 / 23 图表目录 图表1 玫瑰色的黄金饰品 ................................................................................................... 6 图表2 白色的黄金饰品 ....................................................................................................... 6 图表3 部分国家对黄金制品最低含量要求 .......................................................................... 6 图表4 金本位以及布雷顿森林体系 ..................................................................................... 7 图表5 黄金下游需求情况 ................................................................................................... 7 图表6 全球黄金需求较为平稳（吨） ................................................................................. 8 图表7 黄金首饰和投资是全球黄金两大需求领域 ............................................................... 8 图表8 中国黄金需求总体上增加（吨） ............................................................................. 8 图表9 黄金首饰、金条是中国黄金消费两大形态 ............................................................... 8 图表10 黄金消费区域分布图 ................................................................................................ 9 图表11 中长期看，黄金首饰消费和购买力相关 ................................................................... 9 图表12 LME黄金价格走势（美元/盎司） ......................................................................... 10 图表13 全球黄金首饰领域需求（吨） ............................................................................... 10 图表14 中国黄金首饰领域消费变化（吨） ........................................................................ 11 图表15 印度黄金首饰领域需求（吨） ............................................................................... 11 图表16 各类资产年回报率比较 .................................................................................