高利率如何将华盛顿推向联邦债务危机（英）

1报告2021 年 12 月更高的利率如何将华盛顿推向联邦债务危机布赖恩·里德尔执行摘要当今流行的经济论点断言，目前 100% 的债务与 GDP 之比并未损害经济，因此国会可以轻松负担新政府的大规模扩张。但这个论点有两个致命的缺陷。首先，它没有承认在接下来的几十年里——即使没有新的立法——债务已经预计达到甚至债务鸽派都可能认为不可持续的水平。其次，这一论点假设利率将永远保持在今天的低水平附近，从而最大限度地降低华盛顿偿还这笔债务的成本。然而，经济趋势很少无限期地保持线性，利率变动很少遵循预测者的预测。事实上，一些现实的经济情景很容易在几十年内将利率推回 4%–5%——这与预计的债务激增相吻合，从而大大增加了联邦预算的利息成本。债务鸽派没有针对这种可能性的后备计划。政策制定者现在应该实施改革，缩减不断升级的长期债务预测，以限制联邦政府面临财政危机的风险。关于我们曼哈顿研究所是一个智囊团，其使命是开发和传播促进更大经济选择和个人责任的新思想。介绍国会和白宫正在进行自二战以来最大的借贷和消费狂潮。 3 万亿美元的大流行立法反应在很大程度上是合理的，但规模仍然惊人：占 GDP 的 15%，超过了 1930 年代对大萧条的新政反应。然而，这种赤字支出只是拜登总统和国会更雄心勃勃的议程的热身。他们已经制定了 1.9 万亿美元的刺激法案和 5500 亿美元的基础设施法案，并增加了诸如“重建更好”之类的提案（假设国会废除虚假的到期日期，将有 3 万亿美元的赤字），1 新的可自由支配支出（十年内 1 万亿美元）将在一年的立法中增加 6.5 万亿美元的额外十年期债务。这是2017年减税成本的四倍，超过20年 更高的利率如何将华盛顿推向联邦债务危机2联系人要索取有关 MI 的信息包，或者如果您对如何支持我们有任何疑问，请联系 support@manhattan-institute.org。52 Vanderbilt Ave. New York, NY 10017 (212) 599-7000INFO@MANHATTAN-INSTITUTION.ORG与反恐战争有关的国内和国际成本。民主党人还没有完成，因为拜登总统仍然有与医疗保健、社会保障、教育和其他领域相关的竞选承诺，这将增加 3 万亿美元的债务。2这种赤字支出将发生在不断增长的基线赤字之上，并将推动国家债务——在大流行前不到 17 万亿美元——在十年后超过 44 万亿美元。此后，由于 30 年的基准赤字达到 112 万亿美元，债务将继续增长，这主要是由于社会保障和医疗保险缺口的加深。3换句话说，美国政府正处于世界历史上最大的政府债务狂潮的早期阶段。然而，并没有引起广泛的反对。没有茶党运动，也没有罗斯佩罗式的政治候选人警告美国不要无节制的红墨水。国会共和党对这一历史性的借贷狂潮基本上保持沉默，皮尤研究中心的民意调查显示，公众对预算赤字的担忧在过去十年中直线下降。4金融市场已经摆脱了这种飙升的债务。最令人惊讶的是，即使是经济学家也预示着这个红色墨水的新时代。领先的主流民主党经济学家杰森·弗曼和劳伦斯·萨默斯曾写道：“华盛顿应该结束对债务的痴迷，”5而特朗普经济顾问和著名的保守派减税者劳伦斯库德洛则称债务“相当可控”，而不是“目前根本不是一个大问题”。6这种对飙升的政府债务的新接受度很大程度上是基于两个非常值得怀疑的假设。首先，经济学家断言，财政整顿是不必要的，因为华盛顿目前的债务水平为 GDP 的 100%，并没有证明是负担不起或对经济造成损害的。领先的经济学家断言，在债务达到 GDP 的 150% 之前，进行昂贵的新财政扩张是合理的。7然而，这个框架没有考虑到国会预算办公室（CBO）已经预计华盛顿将在未来三年内增加 112 万亿美元的基线赤字，这将使债务超过 GDP 的 200%。届时，年度赤字预计将超过经济的 13%（相当于今天的近 3 万亿美元），债务利息支付将是最大的联邦支出，消耗近一半的税收收入。8加上拜登总统的所有预算提案，债务将在三年内超过经济的 250%。基准债务非但不会趋于平稳，反而会继续以每十年 GDP 的 80% 的速度增长。简而言之，即使在任何新提案颁布之前，基准债务就已经预计会增长到不可持续的水平。债务鸽派做出的第二个有问题的假设是，今天为这笔债务支付的低利率将永远持续下去。自 1990 年以来，国债的平均利率从 8.4% 下降到 1.4%。9经济学家没有预测到这种下降，许多人对其具体原因持不同意见。然而，许多经济评论员表达了一种不可动摇的信心，即相对较低的利率将基本上永远持续下去。如果他们错了，未来任何时候债务激增和利率上升的可燃组合都将面临债务危机的风险。如果同时进行适度的新财政扩张，即使是 5% 的利率也可能在 30 年内将国债推向 GDP 的 300%。经济预测者糟糕的历史记录，以及利率等经济变量的长期波动趋势，都应该让政策制定者、纳税人和经济学家在审视华盛顿迅速上升的债务预测时停下来。本报告的目的是更深入地研究更高的利率将对华盛顿的长期财政可持续性构成的威胁。首先，它考察了 1990 年后利率下降的原因以及未来几十年可能推动利率上升的因素。接下来，它分析了华盛顿在未来几十年内急剧上升的债务水平 更高的利率如何将华盛顿推向联邦债务危机3以及利率上升如何将政府利息成本、年度预算赤字和政府总债务推高至不可持续的水平。该报告最后呼吁立法者逐步削减这些基线赤字，从而限制未来发生债务危机的可能性。I.利率展望名义利率是要求的实际回报率和考虑通货膨胀风险的溢价之和。在 1950 年代至 1960 年代后期保持稳定后，利率在 1970 年代加速，但实际通胀率降至零以下，因为实际通货膨胀率远远超过了名义利率中的预期通货膨胀率（见图1）。到 1980 年代初，投资者已经吸取了教训，并开始要求过高的名义利率来补偿高预期通胀和考虑通胀风险的溢价。美联储随后对通胀的抑制使 1980 年代的实际利率处于历史高位。一个重要的教训是，低而稳定的利率需要市场对低通胀率有信心。图1美国联邦债务的平均利率——历史和 CBO 预测资料来源：1987 年至 2051 年，由 CBO 预测。使用财政部、OMB 和美联储数据估计的早期数据在 1980 年代较高的实际利率和名义利率之后，到 1990 年，联邦政府已经为公众持有的债务支付了 8.4% 的平均利率。到 2006 年，平均利率逐渐下降至 4.9%，随后房市崩盘和金融危机将利率进一步降至约 2.0%，直到经济衰退和一波短期大流行借款减少平均债务期限和将平均联邦利率降至目前的 1.4%。10尽管财政部偶尔会改变其债务的平均期限，但平均利率与 10 年期国债的平均利率密切相关。 AAA 公司债券和抵押贷款利率也遵循了类似的路径。 更高的利率如何将华盛顿推向联邦债务危机4一个关键问题是，是什么导致了利率连续 30 年急剧下降？由 CBO 和白宫管理和预算办公室 (OMB) 制作的私人经济预测者和联邦政府预测始终未能预测利率下降，事实上，经常预测利率会上升。事后看来，经济学家已经集中在几个因素的某种组合上来解释利率三年来的下降：11•人口统计。7400 万婴儿潮一代开始为 40 多岁、50 多岁和 60 岁出头的退休储蓄。与此同时，处于借款黄金时期的年轻人的人口增长放缓。此外，美国和国外的总体人口增长放缓可能会降低生产率、研发激励措施，以及需要昂贵的新投资来装备这些较小的劳动力。•生产力下降。生产率的惊人下降，尤其是自 2006 年以来，通过减少现在借入未来（假设的）财富的需求，以及通过减少资本的边际产品和对经济中新投资的需求而降低了利率。一个相关的可能因素是技术革命（即更多的 Facebook，更少的大型制造工厂）和更好的管理技术带来的对实物资本投资的需求减少，这有助于公司提高现有资本的效率。•全球储蓄过剩。前美联储主席本·伯南克观察到，全球储蓄和投资在 2000 年代初飙升，在 2007-09 年金融危机后崩溃，然后恢复增长。12利率下降表明，过度储蓄——而不是不断增长的投资需求——推动了这种增长。然而，大部分额外储蓄来自亚洲和石油出口国，近年来它们的供过于求似乎正在放缓。13•全球安全飞行。2000 年、2007-09 年以及 2020 年初的历史性股市和金融市场崩盘促使美国和国外的储户寻求美国国债和相关投资的安全性和可预测性（尽管回报率低），比如AAA级公司债。对于即将退休的婴儿潮一代和担心全球市场不稳定的国际投资者而言，投资安全尤为重要。•全球经济趋势。日益相互关联的全球经济导致各国之间的利率比以往任何时候都更加趋同。人口老龄化、全球储蓄和生产力下降等因素的跨国复制加剧了大多数发达经济体的利率下降。•通货膨胀锚定和美联储政策。如上所述，自 1980 年代以来，美国和国外的中央银行采取了更强有力、更一致的推动低通胀和货币稳定的措施，这降低了利率的通胀风险溢价。过去 13 年，激进的低利率政策和量化宽松政策进一步推动了短期利率下行。•私营部门去杠杆。在 2007-09 年金融危机之后，许多过度扩张的家庭和企业采取措施将债务风险降至最低。这意味着家庭增加储蓄和偿还债务，企业加强资产负债表，贷方实施更严格的贷款要求。这种去杠杆化增加了储蓄，减少了消费和借贷。它还广泛地抑制了通货紧缩，进一步降低了名义利率。 更高的利率如何将华盛顿推向联邦债务危机5政府债务仍会提高利率三年来的利率下调可能会造成政府债务上升不再对利率造成上行压力的印象。标准经济理论长期以来一直认为，政府借贷减少了私营部门可用于借贷和投资的储蓄量，这反过来又提高了储蓄价格或利率。然而，在公众持有的联邦债务从 GDP 的 40% 增加到 100% 的时期，美国利率下降。这是否反驳了政府债务和利率之间的联系？广泛的经济研究认为这种联系仍然存在。 2003 年和 2007 年，美联储经济学家托马斯·劳巴赫（Thomas Laubach）确定，在其他条件相同的情况下，债务与 GDP 比率增加 1 个百分点会使利率增加 3 或 4 个基点。142004 年，经济学家埃里克·恩根 (Eric Engen) 和格伦·哈伯德 (Glenn Hubbard) 计算得出，“相当于 GDP 1% 的政府债务增加可能会使实际利率增加约两到三个基点。”15最近，由 Edward Gamber 和 John Seliski 合着的 2019 年 CBO 研究采用了类似于 Laubach 和 Engen/Hubbard 的方法来发现持续的两到三个基点效应。16现任拜登政府经济学家厄尼·泰德斯基（Ernie Tedeschi）在 2019 年的一项分析发现，“债务与 GDP 之比每增加一个百分点，10 年期收益率就会提高 4.2 个基点，其他条件相同。”17这一分析表明，1990 年后联邦债务比率从 GDP 的 40% 增加到 100% 应该会使利率提高 1.2-2.4 个百分点。相反，实际利率下降了 2.5 个百分点。将这个圆圈平方是上一段的最后一句话：“其他条件相同”。政府债务与利率之间的正向联系并未消除，而是被其他降低利率的经济因素所抵消。 Jason Furman 和 Lawrence Summers 承认，政府债务上升和资本投资税率降低等因素推高了利率。18那么，为什么总体利率下降了呢？因为，引用 Summers 和 Lukasz Rachel 早些时候的估计，降低各国实际利率的抵消因素“下降了约 700 个基点”。19Tedeschi 的分析还发现，上面详述的许多抑制利率的因素只是压倒了政府借贷增加所带来的利率上行压力。债务上升的利率效应会继续被抵消吗？很容易得出这样的结论——即使债务上升推高利率——这些抵消因素将继续压低利率，让立法者可以放心地借贷。相反，这些抵消因素应该是一个谨慎的来源，因为无法保证它们会持续下去。与最近推低利率的更广泛的经济和全球趋势相比，联邦政府对不断上升的联邦债务——这会提高利率——拥有更多的长期控制权。20这些更广泛的利率趋势（以及由此导致的较低的预算利息成本）已成为对大