产业协同趋于完善，质量效益持续优化

绿地控股（600606） 证券研究报告·公司研究·房地产开发 1 / 7 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 [Table_Main] 产业协同趋于完善，质量效益持续优化 买入（维持） 盈利预测预估值 2017A 2018E 2019E 2020E 营业收入（百万元） 290,418 351,014 439,978 529,015 同比（%） 17.4% 20.9% 25.3% 20.2% 归母净利润（百万元） 9,038 11,662 13,690 16,949 同比（%） 25.4% 29.0% 17.4% 23.8% 每股收益（元/股） 0.74 0.96 1.13 1.39 P/E（倍） 8.50 6.58 5.61 4.53 事件： 绿地控股发布2018年度业绩快报和经营简报：1、2018年实现营业收入3510.14亿元，同比增长20.87%；利润总额241.93亿元，同比增长25.60%；归母净利润116.62亿元，同比增长29.03%；基本每股收益0.96元，同比增长29.73%。2、第四季度经营简报：房地产业务全年实现合同销售面积3664.0万平方米，同比增长50.3%；合同销售金额3874.93亿元，同比增长26.4%。全年新增房地产储备项目118个，权益计容建筑面积约4336.78万平米。 点评  毛利水平有所改善，多元业务助力公司质量效益持续优化。绿地控股2018全年实现营业收入3510.14亿元，同比增长20.87%；归母净利润116.62亿元，同比增长29.03%。公司业绩保持快速增长主要系房地产业务结转规模增速稳定，毛利率进一步提升；同时多元产业快速发展，大基建产业保持快速发展势头，成为公司业绩增长的重要引擎。  推新盘、去库存、促回款，公司销售增速可观。2018年房地产主业实现合同销售金额3875亿元，同比增长26%；合同销售面积3664万平方米，同比增长50%；回款2968亿元，同比增长21.1%，回款率77%；9个区域事业部销售金额突破200亿元，其中3个突破300亿元，业绩贡献率24.5%。同时，公司项目拓展成绩显著，准确把握市场走势和结构性特点，优化投资布局，在获取高铁站项目、地级市短平快项目、战略性重大项目等方面取得显著成绩。公司全年新增房地产项目储备118个，累计拿地建筑面积4852万平方米，面积权益比例为89%；总地价917亿元，平均楼面价仅1890元/平方米，占当期销售均价的18%，有效保障公司未来毛利水平。  大基建产业保持快速发展势头。2018年4季度，公司基建业务新增项目1143个，项目总金额1039.81亿元，同比增长92.25%；全年公司累计新增项目3591个，项目总金额3162.38亿元，同比增长62.90%。从项目构成看，房屋建设、基建工程占比为35%、17%。公司通过混改方式，成功投资控股天津建工，产业版图扩展至京津冀城市群，强化了“东西南北中”的全国化布局，进一步完善了大基建产业链。  投资建议：绿地控股作为房地产行业龙头房企，近两年持续加强在核心一二线城市的布局。公司逐渐形成了自身特色和优势，积极通过特色小镇、高铁站商务区、超高层项目等方式获取土地储备。同时公司在大基建、大金融、大消费方面持续布局，形成对房地产业务的有力互补。我们预计2018-2020年盈利预测分别为0.96、1.13、1.39元，对应估值分别为6.58、5.61、4.53倍，维持“买入”评级。  风险提示：行业销售波动；政策调整导致经营风险（棚改、调控、税收政策等）；融资环境变动（按揭、开发贷、利率调整等）。 [Table_PicQuote] 股价走势 [Table_Base] 市场数据 收盘价(元) 6.31 一年最低/最高价 5.29/9.64 市净率(倍) 1.13 流通A股市值(百万元) 76781.05 基础数据 每股净资产(元) 5.59 资产负债率(%) 89.31 总股本(百万股) 12168.15 流通A股(百万股) 12168.15 [Table_Report] 相关研究 1、《绿地控股（600606）：业绩超预期，投资积极，资本结构持续改善》2018-10-30 2、《绿地控股（600606）：前三季度业绩超预期，合同销售规模大幅增长》2018-10-22 3、《绿地控股（600606）：销售放量、狠抓回款，多元产业助力业绩再创新高》2018-08-28 [Table_Author] 2019年01月18日 证券分析师 齐东 执业证号：S0600517110004 021-60199775 qid@dwzq.com.cn 研究助理 陈鹏 chenp@dwzq.com.cn -46%-34%-23%-11%0%11%2018-012018-052018-092019-01绿地控股 沪深300 2 / 7 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 [Table_Yemei] 公司点评报告 F 1. 毛利水平有所改善，多元业务助力公司质量效益持续优化 绿地控股2018全年实现营业收入3510.14亿元，同比增长20.87%；归母净利润116.62亿元，同比增长29.03%。公司业绩保持快速增长主要系房地产业务结转规模增速稳定，毛利率进一步提升；同时多元产业快速发展，大基建产业保持快速发展势头，成为公司业绩增长的重要引擎。 图1：绿地控股营业收入（亿元）及增速 图2：绿地控股归母净利润（亿元）及增速 数据来源：公司公告，东吴证券研究所 数据来源：公司公告，东吴证券研究所 2. 推新盘、去库存、促回款，公司销售增速可观 2018年房地产主业实现合同销售金额3875亿元，同比增长26%；合同销售面积3664万平方米，同比增长50%；回款2968亿元，同比增长21.1%，回款率77%；9个区域事业部销售金额突破200亿元，其中3个突破300亿元，业绩贡献率24.5%。同时，公司项目拓展成绩显著，准确把握市场走势和结构性特点，优化投资布局，在获取高铁站项目、地级市短平快项目、战略性重大项目等方面取得显著成绩。公司全年新增房地产项目储备118个，累计拿地建筑面积4852万平方米，面积权益比例为89%；总地价917亿元，平均楼面价仅1890元/平方米，占当期销售均价的18%，有效保障公司未来毛利水平。 19% 17% 21% 15%16%17%18%19%20%21%22%010002000300040002015201620172018营业收入（亿元） 同比 5% 25% 29% 0%5%10%15%20%25%30%35%0204060801001201402015201620172018归母净利润（亿元） 同比 3 / 7 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 [Table_Yemei] 公司点评报告 F 图3：绿地控股销售金额（亿元）及累计增速 图4：绿地控股销售面积（万平米）及累计增速 数据来源：公司公告，东吴证券研究所 数据来源：公司公告，东吴证券研究所 图5：绿地控股新增权益土地建面（万平米）及增速 图6：绿地控股回款金额（亿元）及回款率 数据来源：公司公告，东吴证券研究所 数据来源：公司公告，东吴证券研究所 3. 大基建产业保持快速发展势头 2018年4季度，公司基建业务新增项目1143个，项目总金额1039.81亿元，同比增长92.25%；全年公司累计新增项目3591个，项目总金额3162.38亿元，同比增长62.90%。从项目构成看，房屋建设、基建工程占比为35%、17%。公司通过混改方式，成功投资控股天津建工，产业版图扩展至京津冀城市群，强化了“东西南北中”的全国化布局，进一步完善了大基建产业链。 39% 51% 28% 11% 11% 20% 26% 0%10%20%30%40%50%60%010002000300040005000累计销售金额（亿元） 同比 46% 41% 21% 8% -10% 24% 50% -20%-10%0%10%20%30%40%50%60%01000200030004000累计销售面积（万平米） 同比 25% 37% 116% 0%20%40%60%80%100%120%140%0100020003000400050002015201620172018新增权益土地建面（万平米） 同比 79% 80% 77% 50%60%70%80%90%01000200030004000201620172018回款金额（亿元） 回款率 4 / 7 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 [Table_Yemei] 公司点评报告 F 图7：绿地控股基建新增项目个数 图8：绿地控股基建新增项目投资额（亿元）及增速 数据来源：公司公告，东吴证券研究所 数据来源：公司公告，东吴证券研究所 4. 投资建议 绿地控股作为房地产行业龙头房企，近两年持续加强在核心一二线城市的布局。公司逐渐形成了自身特色和优势，积极通过特色小镇、高铁站商务区、超高层项目等方式获取土地储备。同时公司在大基建、大金融、大消费方面持续布局，形成对房地产业务的有力互补。我们预计2018-2020年盈利预测分别为0.96、1.13、1.39元，对应估值分别为6.58、5.61、4.53倍，维持“买入”评级。 2540 3293 3591 01000200030004000201620172018基建新增项目个数 51.7% 99.9% 62.9% 0%20%40%60%80%100%120%01000200030004000201620172018基建新增项目投资额（亿元） 同比 5 / 7 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 [Table_Yemei] 公司点评报告 F 5. 风险提示 1）行业销售规模波动较大：行业销售规模整体下滑，房企销售回款将产生困难。 2）政策调整导致经营风险：按揭贷款利率大幅上行，购房者购房按揭还款金额将明显上升；税收政策持续收紧，房地产销售将承压，带来销售规模下滑。 3）融资环境全面收紧：银行贷款额度紧张，债券发行利率上行，加剧企业流动性压力。 4）企业运营风险：企业高管及核心业务骨干人员变动，施工进度变缓，拿地力度过于激进暴露资金短缺风险。 5）汇率波动风险：汇率波动超预期，企业面临汇率风险持续加大。 6）棚改货币化不达预期：棚改货币化比例大幅下降，三四线城市地产销售全面承压。 6 / 7 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 [Table_Yemei] 公司点评报告 F 绿地控股三大财务预测表 资产负债表（百万元） 2017A 2018E 2019E 2020E 利润表（百万元） 2017A 2018E 2019E 2020E 流动资产 763,187 898,810 979,991 1,093,360 营业收入 290,418 351,014 439,978 529,015 现金 75,376 132,542 148,784 188,175 减:营业成本 248,551 300,330 376,036 451,025 应收账款 39,259 43,333 49,294 57,577 营业税金及附加 9,161 11,162 14,035 16,928 存货 514,683 577,425 616,339 654,153 营业费用 5,967 7,563 9,480 11,398 其他流动资产 133,869 145,510 165,574 193,455 管理费用 7,442 8,995 11,274 13,556