可持续发展挂钩债券的实践分析与发展建议：励新惟实，关注核心风险点，助力绿色转型发展

债券市场研究专题 励新惟实，关注核心风险点，助力绿色转型发展 ——可持续发展挂钩债券的实践分析与发展建议 中诚信国际债券市场研究 励新惟实，关注核心风险点，助力绿色转型发展——可持续发展挂钩债券的实践分析与发展建议 2 励新惟实，关注核心风险点，助力绿色转型发展 ——可持续发展挂钩债券的实践分析与发展建议 概 述  实践背景：创新推出可持续发展挂钩债券，服务企业低碳转型  为助力双碳目标实现，更好地为绿色产业升级提供服务，债券市场不断探索创新模式。2021年4月28日交易商协会推出可持续发展挂钩债券，交易所7月也首次发行可持续挂钩主题的公司债，以支持企业融资，助力传统行业加快转型升级和可持续发展  可持续发展挂钩债券是目标导向型的融资工具，对发行主体、发行方式等不设限制，债券募集资金可用于一般用途，无特殊要求，可以实现传统非金融企业债务融资工具的融资功能，提升债券市场在助力和鼓励企业推进可持续发展等方面的作用。作为创新品种，其特殊之处在于债券结构设计，可持续发展挂钩债券条款与预设的可持续发展目标实现情况挂钩，若不能按时完成可持续发展目标，发行人会面临利率跳升、融资费用增加的风险，同时可持续发展挂钩债券有较高的信息披露要求，存续期需要第三方评估认证也可能会增加发行人的发行成本  对于发行人来说，既可以拓宽融资途径、获得资金支持，也可以对外宣传可持续发展的规划路径，有助于塑造企业形象，提高社会声誉  发行情况：可持续发展挂钩债券以较高等级、中短期限为主，国企为主要发行力量  截至2021年12月15日，共有21家主体发行25只可持续发展挂钩债券，债券发行规模合计353亿元；其中22只债专项用于可持续发展，另有3只债券与碳中和、乡村振兴等目标搭配发行。从券种来看，除公司债和PPN各1只外，其余债券品种均为中期票据  信用等级：主体信用等级均不低于AA+级，其中八成的主体为AAA级；约二分之一债券信用评级为AAA级，四成债券无债项评级  期限：债券期限在2年至5年之间，3年期债券最多  企业性质：九成的发行主体为国有企业，发行可持续发展挂钩债券的民营企业仅有1家  行业：涵盖电力生产与供应、钢铁、煤炭、基础设施投融资、建筑材料等8个行业，电力行业债券占比在半数以上  债券结构调整方案：挂钩债券设计包括利率上调、赎回、延长期限等，八成债券设置了利率上调条款  发展建议：关注风险点，多管齐下推进可持续发展挂钩债券规范扩容  可持续发展挂钩债券也存在融资资金投入产出效率较难衡量、难以平衡可持续发展绩效目标的可行性和促进性、定价较为复杂等挑战，合理设置可持续发展绩效目标面临难度和检验关键绩效指标实现情况会增加额外成本等或是制约可持续发展挂钩债券扩容的重要因素  更好地发挥可持续发展挂钩债券的作用，未来可以考虑从提高信息披露要求、强化公众监督、夯实各方责任、引导市场扩容等方面出发，防范道德风险，在实践中推进可持续发展挂钩债券优化升级、规范发展 中诚信国际债券市场研究 励新惟实，关注核心风险点，助力绿色转型发展——可持续发展挂钩债券的实践分析与发展建议 3 一、 实践背景：创新推出可持续发展挂钩债券，服务企业低碳转型 国内碳达峰、碳中和“3060”目标是“十四五”规划的重要内容，也是未来经济高质量发展的重点议题。绿色升级的过程中，部分行业特别是碳密集型产业面临着转型发展的挑战，由此产生直接融资需求也将保持高位。填补可持续发展面临的资金缺口，需要调动更多的社会资本流向该领域，金融市场存在拓宽实体经济融资途径的现实需求和实践经验。为助力双碳目标实现，更好地为绿色产业升级提供服务，债券市场不断探索创新模式。在前期探索发展的基础上，2021年4月28日交易商协会推出可持续发展挂钩债券（Sustainability-Linked Bond，简称SLB），交易所7月也首次发行可持续挂钩主题的公司债，以支持企业融资，助力传统行业加快转型升级和可持续发展，进一步发挥债券市场向实体经济输血等方面的功能。 可持续发展挂钩债券是目标导向型的融资工具，对发行主体、发行方式等不设限制，债券募集资金可用于一般用途，无特殊要求，可以实现传统非金融企业债务融资工具的融资功能，提升债券市场在助力和鼓励企业推进可持续发展等方面的作用。作为创新品种，其特殊之处在于债券结构设计，可持续发展挂钩债券条款与预设的可持续发展目标实现情况挂钩，发行人是否完成关键绩效会影响到债券结构设计。可持续发展挂钩债券会设置关键绩效指标（KPI）和可持续发展绩效目标（SPT），债券会因KPI是否达到SPT而产生相应的触发事件，发行人达到预期目标，正常还本付息；未达到目标，则根据实际情况对利率、期限等要素进行调整。关键绩效指标的表现是否满足可持续发展绩效目标要求，需至少每年进行独立的外部检验。此外可持续挂钩债券有较高的信息披露要求，注册发行阶段协会建议聘请第三方机构开展评估认证，存续期则必须聘请第三方机构就挂钩目标进行验证，跟踪挂钩目标的实现情况，并需及时准确对外披露碳减排等环境效益信息。 可持续发展挂钩债券的推出进一步丰富了投资者可配置的产品范围，较高的信息披露要求既约束发债主体有计划地实现可持续发展目标，也便于投资人全面理解和评估债券情况，有助于吸引多元化的投资人和更多社会资本进行绿色领域的投资，对支持社会可持续发展、推动社会的绿色低碳转型有着积极意义。 对于发行人来说，发行可持续发展挂钩债券也拥有较多优势，一方面因其对募集资金用途无特定要求，能够让暂无“绿标”项目、无法发行绿色债券的企业参与到债券市场中，有利于满足发行人多样化的融资需求；另一方面，债券挂钩目标与企业转型或未来发展有较强关联性，可督促企业提前布局可持续发展规划，同时也将企业在绿色领域的表现与融资行为连接起来，起到对外宣传的作用，有助于发行人塑造企业形象，提高社会声誉。但也需要注意，可持续发展挂钩债券较高的信息披露要求以及存续期需要第三方评估认证可能会增加发行人的债券发行成本，另外若不能按时完成可持续发展目标，发行人也面临利率跳升、融资费用增加的风险。 中诚信国际债券市场研究 励新惟实，关注核心风险点，助力绿色转型发展——可持续发展挂钩债券的实践分析与发展建议 4 二、 发行情况：可持续发展挂钩债券以较高等级、中短期限为主，国企为主要发行力量 交易商协会发布的《可持续发展挂钩债券（SLB）十问十答》和国际资本市场协会（ICMA）《可持续发展挂钩债券原则》是我国可持续发展挂钩债券的指导性文件，相关发行、评估工作主要依照前述文件展开。在政策引导下，自5月起企业开始试水发行可持续发展挂钩债券。虽然现阶段可持续发展挂钩债券发行量较有限，不过整体仍呈现出以较高等级、中短期限为主的特征，在企业性质、募集资金用途、债券结构设计等方面也各有特点。 1、总体发行情况：整体发行量不大，券种以中期票据为主 截至2021年12月15日，共有21家主体发行25只可持续发展挂钩债券，债券发行规模合计353亿元；其中22只债专项用于可持续发展，另有3只债券与碳中和、乡村振兴等目标搭配发行。从券种来看，除公司债和PPN各1只外，其余债券品种均为中期票据。 从发行成本来看，可持续挂钩债券均不含担保，与同等级主体发行的无担保债券相比，其发行成本存在一定优势。以AAA级主体发行的中期票据为例，2年期和3年期债券在多数月份的月平均发行成本要低于中票总体的月平均发行成本，这可能与发行可持续挂钩债券的主体多为综合实力较强的央企和地方国企有关。但也需要注意，由于可持续挂钩债券发行量较少，统计结果的参考价值可能受限。 图1：AAA级可持续挂钩债券票面利率对比 数据来源：Wind, 中诚信国际整理 2、发行结构分析：主体信用级别均在AA+级以上，国企为主要发行人 具体来看，发行可持续发展挂钩债券的主体信用等级均不低于AA+级，其中八成的主体为AAA级，信用资质普遍较好；债项等级方面，AAA级、AA+级债券分别为12只、3只，占比分别为48%和12%，另有约四成的债券无债项评级。债券期限方面，已发行的可持续发展挂钩债券期限在2年至5年之间，债券期限普遍不长，其中3年期债券最多。 0.000.501.001.502.002.503.003.504.004.505.005月6月8月9月10月5月6月8月9月11月5月8月2年期3年期5年期%可持续挂钩中票同等级中票 中诚信国际债券市场研究 励新惟实，关注核心风险点，助力绿色转型发展——可持续发展挂钩债券的实践分析与发展建议 5 图2：债券信用等级分布 图3：债券期限分布 数据来源：Wind, 中诚信国际整理 从企业性质来看，国有企业为发行可持续发展挂钩债券的主要力量，九成的发行主体为国有企业，其中央企、地方国企分别为11家、9家，占比较高，发行可持续发展挂钩债券的民营企业仅有1家。 分行业来看，可持续发展挂钩债券涵盖电力生产与供应、钢铁、煤炭、基础设施投融资、建筑材料等8个行业，碳排放较高的行业发行此类债券的意愿相对较强。具体来看，年内电力生产与供应行业发行可持续挂钩债券最多，共计13只，占所有债券的半数以上；其余行业债券发行数量在1-3只之间。规模方面，电力供应与生产行业发行的可持续挂钩债券规模合计214亿元，占总规模的比重为61%；其次是钢铁行业，债券发行规模为65亿元；其余行业债券发行规模在3亿元至25亿元之间，占比均不超过10%。 图4：发行主体企业性质分布 图5：债券行业分布 数据来源：Wind, 中诚信国际整理 3、债券结构设计：关键绩效指标聚焦绿色领域，多数债券设置利率上调条款 从募集资金用途来看，可持续发展挂钩债券的募集资金无特殊要求，但若与碳中和、乡村48%12%40%81%19%AAAAA+无评级251422024681012141622+133+25只11, 52%9, 43%1, 5%中央国有企业地方国有企业民营企业13322211102468101214只（内侧环为债项等级，外侧环为主体等级） 中诚信国际债券市场研究 励新惟实，关注核心风险点，助力绿色转型发展——可持续发展挂钩债券的实践分析与发展建议 6 振兴等创新产品相结合，募集资金应满足专项产品的要求。实际发行后，多数债券的募集资金用于偿还债务、补充营运资金等，与碳中和、乡村振兴等主题搭配发行的债券募集资金还投向了相关领域项目的建设等。 可持续发展挂钩债券的债券条款与关键绩效实现情况挂钩，债券发行时发行人会设置可持续发展目标，若未实现预设的发展目标则会影响到债券结构设计。监管要求可持续发展绩效目标的设定应遵循“实质性、可验证、时限性”原则，关键绩效指标应可以被客观计算和量化，并且指标的量化结果可以被权威第三方机构事后校验和重复验算。从实际发行情况来看，除PPN未披露具