2022年港股年度策略报告：行到水穷处，坐看云起时

如此报告被平证证券(香港)以外其他金融机构转发，该金融机构将独自承担其转发报告的责任。如该金融机构的客户欲就本报告所提到的证券进行交易或需要更多资料，应联系该转发的金融机构。本报告不是平证证券(香港)作出的投资建议，平证证券(香港)或其任何董事、雇员或代理人概不就因使用本文件内所载数据而蒙受的任何直接或间接损失承担任何责任。 1 港股策略 2021年12月20日星期一 分析师 2022年港股年度策略报告 行到水穷处，坐看云起时 薛威 CE No.BQL518 86-021 2066 7920 xuewei092@pingan.com.cn 魏伟 CE No.BOT313 86-021 3863 4015 核心摘要：  2021港股先扬后抑，尚处艰难磨底中 2021年的港股行情“先扬后抑”，恒生指数在1-2月延续上涨行情之后便开始筑顶回落，截至12月17日，恒指年初以来涨跌幅为-14. 83%，自2月中旬最高点下行幅度超过25%，在全球主要股指中表现最弱，行业表现则演绎了明显的“类滞胀”逻辑。当前，港股尚处于艰难的磨底行情中。回顾我们团队在2020年12月17日开启的港股策略研究历程，既有2020年12月17日年度报告判断过于乐观的遗憾，也有2月25日及时发布点评明确“‘港股牛’第一阶段结束”以及在3月底-12月中的所有港股报告中均坚持“港股仅有反弹机会，全面牛市需耐心等待”的欣慰。  2022年港股：大牛难觅，小牛可期 综合内地经济承压、美元流动性趋紧、中美博弈难降温等因子，以及港股在盈利、估值、风险偏好与这三大因子的紧密联系，加上近10多年的恒生指数走势的规律，可以预判2022年港股市场上行的空间不会太大，也就是说2022年港股出现大牛市的难度很大。以2010年以来的估值中位数计，2022年恒生指数将有15%左右的涨幅，高点可能在27000点附近。另外，由于特殊金融环境与交易机制的影响，港股行情的持续性较差，所以港股投资应当摒弃“追涨杀跌”，改为“逢低优选”。  2022年港股投资逻辑前瞻：景气回暖赢胜率，困境反转搏赔率 展望2022年，在港股“大牛难觅，小牛可期”的大势研判基础上，港股投资应当更多关注结构性机会，把握长期能够获得的高胜率机会，并在时机恰当的时候搏取高赔率机会。把握的高胜率机会在于基建投资的回暖与消费领域的提价与高黏性主线；而高赔率机会则在于互联网板块的困境反转。 基建：传统基建方面，关注黑色金属、有色金属、建筑、建材、化工（沥青）、公用事业等领域；新基建方面，关注风电设备、光伏设备、机械、环保、公用事业、有色金属（铜、铝、锂）、非金属材料（硅）、精细化工等领域。 消费：提价主线关注食品饮料、纺织服装、零售、日用品等；高黏性主线是悦己型消费，新潮的有潮玩、美妆、医美、娱乐传媒、移动互联网游戏、电子烟等，而传统的则为文体娱乐、饮料等。 互联网：耐心等待“政策底”，“政策底”靠前主要是网络游戏、电商零售等，“政策底”适中的是短视频、线上营销、网络直播等，“政策底”滞后的为互联网金融、本地生活等。  风险提示 疫情蔓延超预期，美联储加息落实超预期，全球通胀再度飙升，中美博弈超预期，互联网监管超预期。 weiwei170@pingan.com.cn 李峰 CE No.BPX900 852-3762 9696 Lifeng383@pingan.com.cn 相关报告 【平安证券】策略年度报告-2021港股年度策略报告20201216 牛年港股是否有牛市？ 【平安证券】策略半年度报告-2021全球中期策略报告20210613盛宴过半，景气为先 【平安证券】策略月报-港股策略月报20210927 底部区域注重个股视角 【平安证券】策略周报-港股策略周报20211122 “北水”持续流出互联网板块 如此报告被平证证券(香港)以外其他金融机构转发，该金融机构将独自承担其转发报告的责任。如该金融机构的客户欲就本报告所提到的证券进行交易或需要更多资料，应联系该转发的金融机构。本报告不是平证证券(香港)作出的投资建议，平证证券(香港)或其任何董事、雇员或代理人概不就因使用本文件内所载数据而蒙受的任何直接或间接损失承担任何责任。 2 图表1 2022年港股年度策略框架图 资料来源：Wind，同花顺 iFinD，平安证券研究所 一、 2021港股先扬后抑，尚处艰难磨底中 2021年的港股可谓“先扬后抑”，恒生指数在1-2月延续上涨行情之后，3月开始筑顶回落，并在4-7月横盘震荡4个月后加速下行，截至12月17日，恒指年初以来涨跌幅为-14. 83%，自2月中旬最高点下行幅度超过25%，在全球主要股指中表现最弱，甚至刷新了2020年9月以来的新低。当前，港股尚处于艰难的磨底行情中，对投资人的心态也是一种考验。 回顾我们团队在2020年12月17日开启的港股策略研究历程，我们在2020年12月17日发布了《2021港股牛》年度报告，当时的判断明显是过于乐观了，特别是对国际通胀飙升及其带来的流动性转紧预备不足，同时对内地开展的互联网监管也缺少预期。不过稍令人欣慰的是，我们团队在2月25日及时发布点评《港股大跌后的几点看法》中明确提出了“‘港股牛’第一阶段结束”的观点，并在2月28日的港股策略月报中提出“‘港股牛’第二阶段需要耐心等待”后，在3月21日的港股周报中开始强调“防守反击”策略，且在3月底-12月中的所有港股报告中均坚持“港股仅有反弹机会，全面牛市需耐心等待”的观点。也算是在一定程度上弥补了2021年港股年度报告中对于港股市场过于乐观的缺憾了。 从行业表现上看，港股演绎了明显的“类滞胀”逻辑，这也是从年初至今全球经济的主线。受益于通胀的上扬，能源、原材料及水电燃气为代表的公用事业表现最优；而在经济景气回落的背景下，消费、工业、金融地产表现偏弱；而受利率上行的影响，以及部分行业监管的冲击，高估值的医疗健康与资讯科技表现最弱。 新基建：风电、光伏设备、机械、环保、公用事业、有色金属、精细化工等行到水穷处，坐看云起时大牛难觅，小牛可期结构性机会内地经济承压美元流动性趋紧高胜率高赔率港股盈利整体承压国际市场估值压制港股估值爬升空间传统基建：工业金属、建筑、建材、化工（沥青）、公用事业等耐心等待“政策底”，鉴别各细分领域“政策底”到来的先后顺序中美博弈难降温港股风险偏好受抑制估值过低的回归机会“逆风”减弱、常态回归有希望带来小牛市基建消费提价：食品饮料、纺服、零售、日用品等高黏性-悦己型：潮玩、美妆、文体娱乐等互联网 如此报告被平证证券(香港)以外其他金融机构转发，该金融机构将独自承担其转发报告的责任。如该金融机构的客户欲就本报告所提到的证券进行交易或需要更多资料，应联系该转发的金融机构。本报告不是平证证券(香港)作出的投资建议，平证证券(香港)或其任何董事、雇员或代理人概不就因使用本文件内所载数据而蒙受的任何直接或间接损失承担任何责任。 3 图表2 2021年港股走势呈现“先扬后抑” 资料来源：Wind，同花顺 iFinD，平安证券研究所 图表3 2021年（截至12月17日）港股表现领跌全球 资料来源：WIND，同花顺 iFinD，平安证券研究所 注：图中历史分位为2010年以来的PE_TTM历史分位数 23,00024,00025,00026,00027,00028,00029,00030,00031,00032,00020-1120-1221-0121-0221-0321-0421-0521-0621-0721-0821-0921-1021-11恒生指数(右) 如此报告被平证证券(香港)以外其他金融机构转发，该金融机构将独自承担其转发报告的责任。如该金融机构的客户欲就本报告所提到的证券进行交易或需要更多资料，应联系该转发的金融机构。本报告不是平证证券(香港)作出的投资建议，平证证券(香港)或其任何董事、雇员或代理人概不就因使用本文件内所载数据而蒙受的任何直接或间接损失承担任何责任。 4 图表4 2021年（截至12月17日）港股行业表现 资料来源：WIND，同花顺 iFinD，平安证券研究所 图中历史分位为2010年以来的PE_TTM历史分位数 展望2022年，全球经济的“类滞胀”格局在变异毒株引发疫情反复、全球供应链恢复尚需时日、碳减排任务继续凸显的背景下将继续深化，港股整体面临的环境可能难以出现显著改观，但在2021年的持续下跌消化之下，港股自身在2022年也存在向上修复的动能。本篇年度报告将在探讨港股的大势研判基础上，剖析未来一年港股市场投资的三条主线，并给出相应的2022年港股配置策略。 二、 2022年港股：大牛难觅，小牛可期 2.1 海外流动性趋紧，内地经济承压，港股上行空间受制 对于港股市场而言，其与美股、A股最大的区别就在于港股的基本面与内地经济景气关联度大，而在流动性上则与美联储货币政策更为紧密，且在风险偏好方面受全球市场与中美博弈影响较大。所以就2022年而言，在内地经济有所承压，所以港股在2022年面临的大环境并不算好。 从历史上看，港股在2010年以来的近11年表现都与内地经济增速、美元流动性以及中美关系有着非常紧密的关联，这也是内地经济决定港股盈利、美元流动性松紧程度决定利率以及估值水平、中美关系则影响港股的风险偏好环境的结果。过去11年中，在内地经济、美元流动性、中美关系这三个因子中任何两个因子或三个因子都偏正面的2010、2012、2016、2017、2019年，恒生指数都取得了年度上涨，且除2016年微幅上涨外，其他四年都取得了至少5%以上的涨幅；相对应的，在这三个因子中任何两个因子或三个因子都偏负面的2011、2015、2018、2020、2021（截至12月9日）这五年，恒生指数年度都呈现下跌，且跌幅最小的2020年也下跌了3%以上。而在2013与2014这两年，由于2013年美联储货币政策边际转紧、内地经济增速基本持平，中美关系温和，以及2014年内地经济增速小幅下行，美联储货币政策延续Taper计划未进一步趋紧，中美关系温和，所以内地经济、美元流动性、中美关系这三个因子整体上并未有明显偏向正面或负面，所以2013与2014美联储加快Taper甚至可能提前加息的背景下，中美博弈也逐渐蔓延至金融领域，年港股整体也呈现窄幅波动格局，恒生指数年度均呈现小幅上涨，涨幅分别为2.9%与1.3%的水平。 0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%-40-30-20-1001020恒生能源业恒生公用事业恒生原材料业恒生电讯业恒生综合业恒生工业恒生金融业恒生非必需性消费业恒生必需性消费业恒生地产建筑业恒生医疗保健业恒生资讯科技业2021年涨跌幅（%，截至12月17日）历史分位（右） 如此报告被平证证券(香港)以外其他金融机构转发，该金融机构将独自承担其转发报告的责任。如该金融机构的客户欲就本报告所提到的证券进行交易或需要更多资料，应联系该转发的金融机构。本报告不是平证证券(香港)作出的投资建议，平证证券(香港)或其任何董事、雇员或代理人概不就因使用本文件内所载数据而蒙受的任何直接或间接损失承担任何责任。 5 内地经济方面，从2020年新冠疫情打下经济底部后，我国经济从2020Q2一直复苏至2021Q1，而后景气度开始回落，并在2021Q3短暂进入不景气区间。当前，官方与财新PMI均处于50的景气分界线附近，且有趋势震荡甚至下行的迹象。从经济引擎上看，国内地产虽然在近期迎来了政策环境的边际改善，但无论是销售还是新开工，目前尚未看到向上的拐点；另外，国内出口增速也呈现缓慢回落态势。随着地产周期的进一步下行叠加出口增速的震荡回落，我国经济在2022年的下行压力还是比较显著的。从近期官方对经济增长计划的表态也能看出2022年经济增速大概率会有所承压。尽管中央经济工作会议强调