食品饮料2019年年度策略：薄雾中穿行，曲折中前进

食品饮料2019年年度策略：薄雾中穿行，曲折中前进证券分析师杨默曦执业证号:S0600518110001 联系邮箱：yangmx@dwzq.com.cn2019年1月4日证券研究报告1 目录第一章回顾2018：板块仍有相对收益，调味品一枝独秀第二章展望2019：消费动能阶段承压，行业趋势依旧持续第三章白酒：“危”中生机，“竞”中成长第四章食品：解析需求与成本，把握价值兼成长第五章投资建议及推荐标的第六章风险提示2 第一章回顾2018板块仍有相对收益，调味品一枝独秀3 60%70%80%90%100%110%120%2018-01-022018-01-152018-01-262018-02-082018-02-282018-03-132018-03-262018-04-102018-04-232018-05-082018-05-212018-06-012018-06-142018-06-282018-07-112018-07-242018-08-062018-08-172018-08-302018-09-122018-09-262018-10-162018-10-292018-11-092018-11-222018-12-052018-12-18上证综指申万食品饮料1.1 板块表现：消费后周期效应，板块年中走弱资料来源：Wind，东吴证券研究所图表1：2018年上证指数、食品饮料板块指数相对走势2018年，受外部贸易战叠加内部宏观经济下行的影响，A股市场表现欠佳。年初至12月25日，上证指数累计下跌20.04%。上半年板块走势相对较强，年中酒企终端动销走弱反映了消费后周期属性，板块补跌；10月三季报密集披露期业绩低预期，板块加速下探。截止报告日，食品饮料板块累计下跌23.04%，在申万28个子版块中排名第五。图表2：2018年SW各行业涨跌幅(%)资料来源：Wind，东吴证券研究所 (45.00) (40.00) (35.00) (30.00) (25.00) (20.00) (15.00) (10.00) (5.00) -休闲服务银行农林牧渔计算机食品饮料非银金融医药生物房地产建筑装饰建筑材料钢铁交通运输公用事业通信化工国防军工家用电器采掘商业贸易汽车纺织服装机械设备电气设备轻工制造传媒综合有色金属电子4 资料来源：Wind，东吴证券研究所注：13年1月1日为100%1.1板块表现：盈利表现依旧优异，预期转弱估值下折图表3：2016年起板块经历两年半的上涨回溯板块历史表现，2016年初-2017年年底，板块呈现戴维斯双击。2016年，板块PE提升24.61%（从最低点算起）,EPS提升12.42%；2017年，板块PE提升21.44%,EPS提升21.84%。2018年1-3Q，板块盈利性仍有提升，期间EPS提升26.76%，但基于内外部不确定性触发的对未来盈利性的担忧，PE回落39.85%。图表4：2013年至今食品饮料板块股价驱动因素拆分资料来源：Wind，东吴证券研究所注：13年1月1日为100%0%50%100%150%200%250%300%2013/1/72014/1/72015/1/72016/1/72017/1/72018/1/7食品饮料(申万)沪深300(可比)0%50%100%150%200%250%2013-1-72014-1-72015-1-72016-1-72017-1-72018-1-7收盘价变化PE变化EPS变化5 图表5：2009年至今食品饮料指数相对沪深300指数溢价率资料来源：Wind，东吴证券研究所1.1板块表现：绝对估值已处低位截至12月25日，从绝对值上看，板块估值水平约22.42倍市盈率，处于历史均值29.46以下的75分位；从相对值上看，申万食品饮料相对沪深300估值溢价率为118.75%，略低于历史估值溢价均值（120.69%）。60%50%100%150%200%250%300%0.0010.0020.0030.0040.0050.0060.002009-01-052010-01-052011-01-052012-01-052013-01-052014-01-052015-01-052016-01-052017-01-052018-01-05估值溢价率（右轴）申万食品饮料市盈率沪深300市盈率申万食品饮料市盈率历史均值沪深300市盈率历史均值估值溢价率历史均值（右轴） 1.2 分子板块：必选优于可选，调味品表现最优资料来源：Wind，东吴证券研究所图表6：食品饮料各子板块2018年涨跌幅截止至12月25日，食品饮料各子板块除调味品外均有不同程度下跌，其中，调味品指数上涨7%，涨幅第一，白酒、啤酒、乳制品分别下跌25%、9%、31%；从估值角度，截止至12月25日，各子板块均有不同程度下探，其中，调味品下调幅度最小，为8.3%，白酒、食品综合、肉制品、乳品、葡萄酒、黄酒、啤酒、软饮料下调幅度分别为14.1%、21.2%、25.7%、26.2%、36.0%、40.8%、44.5%、65.1%。资料来源：Wind，东吴证券研究所图表7：18年来食品饮料重点子版块PE（X）估值变化-50%-40%-30%-20%-10%0%10%0102030405060702018-01-022018-03-022018-05-022018-07-022018-09-022018-11-02白酒啤酒软饮料葡萄酒黄酒肉制品调味发酵品乳品食品综合7 资料来源：Wind，东吴证券研究所注：18年1月1日为100%图表8：年初至今白酒子板块股价驱动因素拆分白酒子板块整体盈利水平依旧稳健，截止至12月25日，EPS提升34.8%，宏观经济的不确定性带来市场对白酒板块增长持续性的担忧，带动PE下降44.5%，两者驱动板块下滑25.3%。乳品子板块盈利表现相对弱势，截止至12月25日，EPS降低6.2%，在整个市场表现弱势的情况下，估值下调26.2%，两者带动乳制品板块下跌30.8%。资料来源：Wind，东吴证券研究所注：18年1月1日为100%图表9：年初至今乳品子板块股价驱动因素拆分1.2 分子板块：必选优于可选，调味品表现最优80%20%40%60%80%100%120%140%160%2018-01-022018-04-022018-07-022018-10-02白酒收盘价相对走势白酒市盈率相对走势白酒EPS相对走势0%20%40%60%80%100%120%2018-01-022018-03-022018-05-022018-07-022018-09-022018-11-02乳品收盘价相对走势乳品市盈率相对走势乳品EPS相对走势 资料来源：Wind，东吴证券研究所注：18年1月1日为100%图表10：年初至今啤酒子板块股价驱动因素拆分啤酒子板块的盈利水平逐渐恢复，截止至12月25日，板块整体EPS上升6.2%，但PE下折14.1%，最终板块收盘价下调8.8%；调味品板块表现在整个食品饮料板块排名第一，截止至12月25日，收盘价上涨7.7%，其中PE下降8.3%，EPS上调17.4%。资料来源：Wind，东吴证券研究所注：18年1月1日为100%图表11：年初至今调味发酵品子板块股价驱动因素拆分1.2 分子板块：必选优于可选，调味品表现最优90%20%40%60%80%100%120%140%160%2018-01-022018-03-022018-05-022018-07-022018-09-022018-11-02啤酒收盘价相对走势啤酒市盈率相对走势啤酒EPS相对走势-20%0%20%40%60%80%100%120%140%2018-01-022018-03-022018-05-022018-07-022018-09-022018-11-02调味品收盘价相对走势调味品市盈率相对走势调味品EPS相对走势 资料来源：Wind，东吴证券研究所注：18年1月1日为100%图表12：年初至今食品综合子板块股价驱动因素拆分资料来源：Wind，东吴证券研究所注：18年1月1日为100%图表13：年初至今肉制品子板块股价驱动因素拆分食品综合子板块的盈利性保持稳健，截止至12月25日，板块整体EPS上升20.1%，但PE下调21.2%，最终指数收盘价下降5.4%，在食品饮料各个子板块中表现排名第二；截止至12月25日，肉制品子板块收盘价下降23.8%，其中PE下降25.7%，EPS提升2.6%，在食品饮料各个子板块中表现排名第四。1.2 分子板块：必选优于可选，调味品表现最优100%20%40%60%80%100%120%140%2018-01-022018-03-022018-05-022018-07-022018-09-022018-11-02食品综合收盘价相对走势食品综合市盈率相对走势食品综合EPS相对走势0%20%40%60%80%100%120%2018-01-022018-03-022018-05-022018-07-022018-09-022018-11-02肉制品收盘价相对走势肉制品市盈率相对走势肉制品EPS相对走势 1.3持仓分析：可选仓位降低，必选配置提升资料来源：Wind，东吴证券研究所图表14：食品饮料基金重仓持仓比例变动资料来源：Wind，东吴证券研究所图表15：主要个股持仓结构食品饮料基金重仓持仓比例2018年Q3季度同比增长0.11pcts至14%，总体比例低于2012年Q3高点4.3pcts；重点个股中，截止至2018年12月24日，贵州茅台沪深股通持股占流通股比例为7.91%，2018年Q3基金重仓占流通股比例为4.12%。14.00%0%2%4%6%8%10%12%14%16%18%20%2012Q12012H12012Q32012Q42013Q12013H12013Q32013Q42014Q12014H12014Q32014Q42015Q12015H12015Q32015Q42016Q12016H12016Q32016Q42017Q12017H12017Q32017Q42018Q12018H12018Q37.91%8.75%3.20%6.53%0.74%14.86%5.02%3.02%3.72%4.12%5.08%12.53%5.31%5.04%12.72%0.84%14.23%3.21%0%2%4%6%8%10%12%14%16%贵州茅台五粮液泸州老窖洋河股份山西汾酒伊利股份海天味业中炬高新双汇发展沪深港通持仓占流通股比例2018Q3基金重仓占流通股比例11 资料来源：Wind，东吴证券研究所图表16：2018Q3末SW一级行业重仓比例及环比变动资料来源：Wind，东吴证券研究所图表17：2018Q3末SW三级行业重仓比例及环比变动申万三级行业白酒啤酒葡萄酒其他酒类肉制品18H1持仓10.21%0.16%0.01%0.01%0.30%18Q3持仓9.71%0.13%0.01%0.02%0.32%环比变动-0.50%-0.03%0.00%0.01%0.03%申万三级行业乳品软饮料食品综合调味发酵品总计18H1持仓2.45%0.09%0.30%0.36%13.88%18Q3持仓2.30%0.07%0.74%0.68%13.98%环比变动-0.15%-0.02%0.44%0.32%0.09%申万一级行业食品饮料医药生物非银金融银行电子家用电器计算机18H1持仓13.9%13.3%7.1%6.7%8.5%7.4%4.2%18Q3持仓14.0%11.5%10.2%9.3%7.2%5.2%4.5%环比变动0.1%-1.9%3.0%2.6%-1.4%-2.2%0.3%申万一级行业房地产化工电气设备传媒汽车机械设备国防军工18H1持仓3.4%3.5%2.7%3.5%2.4%2.2%1.8%18Q3持仓3.9%3.5%2.6%2.4%2.4%2.3%2.0%环比变动0.5%0.0%0.0%-1.1%0.0%0.0%0.2%申万一级行业交通运输有色金属