作者：全球外汇研究货币全球的2021 年 11 月 www.research.hsbc.com 货币展望 在美元方面，我们相信由于全球经济增长持续放缓、美联储即将升息以及政策分歧，美元应在 2022 年继续逐步走强2022 年，我们仍然相信美元，并预计它对大多数主要货币将保持弹性我们概述了我们新预测背后的基本原理。澳元与美元并驾齐驱，但我们认为没有理由支持 2022 年欧元、瑞典克朗、瑞士法郎和日元等加息落后者本报告中还有：2022 年货币展望 2022 年黄金和白银展望披露和免责声明：本报告必须与披露附录中的披露和分析师证明以及构成其中一部分的免责声明一起阅读。 货币 ●全球 2021 年 11 月1概括我们相信美元（第 2 页）我们认为，在全球经济增长持续放缓、美联储即将升息以及政策分歧扩大的情况下，美元将在 2022 年逐渐走强。美联储逐步加息将对美元产生越来越大的影响，因为其相对于欧元和其他加息落后者的短期收益率优势进一步扩大。因此，我们相信美元将在来年继续走强，并相应调整一些预测。主题外汇交易理念（第 9 页）我们针对 G10、亚洲、CEEMEA 和拉丁美洲的特定货币提出了 2022 年的贸易理念。2021 年 DXY 的关键事件（第 11 页）2022 年货币展望（第 13 页）我们为 G10、亚洲、CEEMEA 和拉丁美洲以及黄金和白银的选定货币提供 2022 年展望的单页摘要。G10（第 13 – 21 页）亚洲（第 22-26 页）CEEMEA（第 27 – 30 页）拉丁美洲（第 31 – 34 页）金银（第 35 – 36 页）作者要感谢 Olivia Pote 和 Mohd Tariq Azim 对本报告的制作做出的重大贡献。 货币 ●全球 2021 年 11 月2在美元方面，我们相信美元应该会继续逐渐走强.........在全球经济增长持续放缓、美联储即将升息和政策分歧的背景下2022 年，我们仍然相信美元，预计它对大多数主要货币具有弹性，并相应调整一些预测随着新年的到来，我们认为美元的弹性应该会持续.在深入研究我们对来年的展望之前，我们首先想退一步考虑我们近一年前的框架。那时，我们认为美元疲软是周期性的，随着两种力量的结合，美元最终会反弹：1)全球增长放缓2)美联储逐步转向政策正常化虽然美元的复苏比我们预期的要早，旅行的方向对我们来说已经很清楚了，而且仍然是.这两种力量可能对 2022 年的美元前景仍然至关重要。为了帮助指导我们，我们经常提到美元在 2017-2019 年的行为与从 2020 年 3 月开始的最近时期之间的惊人相似（图1）。 2017 年出现了强劲的全球同步增长周期，恰逢美元疲软。此增长周期随后在 2018 年失去动力，而美联储稳步加息。这种组合推动美元走上走强的道路。我们认为，这一时期为美元在未来几个月的表现提供了可靠的模板。最近全球经济增长如何放缓已经得到了很好的讨论，虽然美联储才刚刚开始缩减其资产负债表，但随着 2022 年的展开，最终加息的道路只会变得更加重要（图 2 和图 3）。美元可能无法完全模仿 2018 年末和 2019 年的强势，但应该有一些明显的相似之处.1.美元走势与过去一致——可能进一步走强128126124122120118116114112Nov-16 Feb-17 May-17 Aug-17 Nov-17 Feb-18 May-18 Aug-18 Nov-18 Feb-19 May-19 Aug-19 Nov-19Mar-20 Jun-20 Sep-20 Dec-20 Mar-21 Jun-21 Sep-21 Dec-21 Mar-22 Jun-22 Sep-22 Dec-22 Mar-23 USD 2016年11月至11月的NEER2019最近的美元 NEER（右 y 轴和下 x 轴）资料来源：彭博、汇丰133131129127125123121119117115 货币 ●全球 2021 年 11 月3欧元区、瑞典和台湾2.美元与全球贸易成反比11511010510095908580200020042008201220162020广义美元名义 (LHS)951051151251353.从 2020 年第二季度开始，全球经济增长的反弹与其他经济好转相一致......302520151050全球商品出口/国内生产总值（RHS，反向，重新计算 100 = 1999）资料来源：CPB World Trade Monitor、汇丰银行注意：我们使用经合组织领先指标（从谷底到峰值）来确定上升周期。资料来源：经合组织、汇丰银行全球增长——一切适度我们定期概述了全球增长周期与货币表现之间的联系，尤其是美元。这很简单，但是当全球增长加速时，那些对贸易流动更敏感且本质上风险更高的货币应该表现更好。美元处于该范围的另一端，在全球增长放缓时表现更好（图2）。我们认识到全球增长周期的规模会有所不同，但汇率的总体模式是相当一致的。考虑到这一点，从 2020 年第二季度开始的 V 形复苏非常明显，但它在持续时间方面也与最近的其他全球上涨趋势一致（图 3）。在这种背景下，美元疲软是有道理的，尤其是在风险偏好如此明显的情况下。自 2020 年 4 月以来，有一点需要指出，美元的跌幅大于“常态”而一些货币，如挪威克朗，则异常强劲（图 4）。鉴于能源价格居高不下，我们可以清楚地将这种弹性的一部分合理化。有许多指标突显了制造业活动和全球贸易周期与去年相比失去了动力，但这并不意味着经济衰退即将来临（图 5 和图 6）。在考虑美元的预期强度时，这对我们很重要。然而，如果美国短期国债收益率同时上升（图 7），逆周期美元的强势可能会加剧。4....主要外汇表现与过去一样，但美元低于平均水平25%5.全球增长指标仍在失去动力*5720%15%10%5%0%-5%-10% 过去周期性上行的平均值 当前周期性上行555351494745Dec-10 Aug-12 Apr-14 Dec-15 Aug-17 Apr-19 Dec-20全球制造业采购经理人指数 (lhs)新订单 - 库存（RHS；美国、EZ、TW、SWE；300 万铅）1.40.4-0.6-1.6-2.6自 2000 年以来，我们使用 OECD 领先指标（从谷底到峰值）确定了 6 个上升周期。我们计算每个上升周期中每个汇率（相对于美元）的变化，然后取一个简单的平均值。资料来源：经合组织、汇丰银行*注：新的订单-库存差异是美国调查的综合数据，来源：Refinitiv Datastream、Markit PMI、汇丰银行全球周期性上升的持续时间（以月为单位） 货币 ●全球 2021 年 11 月46.与 2020 年相比，全球贸易（货物）量失去动力8%6%4%2%0%-2%全球贸易量的 m/m 变化7.当增长放缓时，包括美元在内的反周期货币表现更好20%10%0%-10%-20%-30% 过去周期的平均值经济低迷1Q14-1Q16 插曲资料来源：CPB、汇丰我们使用 OECD 领先指标（自 2000 年以来的高峰到低谷）确定了 7 个下行周期。我们计算每个下行周期中每个汇率（兑美元）的变化，然后取一个简单的平均值。我们挑选出 1Q14-1Q16，因为 2 年期美国国债在那段时间里，收益率异常上升。资料来源：经合组织、汇丰银行正确看待我们很快指出我们对美元升值的预测是温和的.如果我们认为可能会出现急剧放缓，那么我们的美元走势就会陡峭得多。尽管如此，一个明显的担忧是继续限制全球增长前景的瓶颈的持续性质。这已经被讨论了好几个月，但没有显示出太多改善的迹象。全球采购经理人指数 (PMI) 调查显示，投入品价格的快速上涨与供应商交货延迟的时间延长相吻合（图 8）。最后一集发生在全球金融危机之后，但这一次更具挑战性，可能会持续更长时间。供给侧的通胀压力在许多地方都很明显——从大宗商品和原材料、电力/电力、半导体、运输和货运，仅举几例。这种破坏持续的时间越长，全球贸易受到限制的时间就越长。反过来，这将使美元在所有条件相同的情况下保持更强劲的基础。如果瓶颈突然消退，例如供应商的交货时间得到改善，该怎么办？如果这为全球增长反弹创造了潜力，那么美元可能会出现一个暂时的挣扎期。然而，这将忽略美元的另一个重要决定因素，即美联储的政策正常化。这对 FX 来说一直很重要更广泛的美元从更高的短期美国国债收益率转向，因为所谓的“点”表明加息速度更快（图 9 和 10）。鉴于市场预期其他央行将迅速加息（即英国央行和澳大利亚央行）的溢出效应，美元和 2 年期收益率关系最近破裂。不过，如果美国 2 年期国债收益率保持在较高水平，那么相比之下，美元将显得太低。8.在查看供应商交货延迟时，瓶颈仍然存在9.在 2021 年的大部分时间里，美元一直与美国 2 年期国债收益率挂钩指数世界：制造业采购经理人指数807060504030201020122014201620182020指数8070605040300.5%0.4%0.3%0.2%0.1%Jan-21 Mar-21 May-21 Jul-21 Sep-21 Nov-21121011901170115011301110投入价格供应商的交货时间（低于 50 = 变长）美国 2 年期收益率 (LHS) BBDXY 指数 (RHS)资料来源：Markit、汇丰资料来源：彭博、汇丰 7.3%4.4%2.7%1.8%1.6% 1.9%2.4%0.4% 0.4% 0.1%0.7% 0.8%-0.1% -1.4%-1.4%Jun-20 Jul-20 Aug-20 Sep-20 Oct-2011 月 20 日Dec-20 Jan-21 Feb-21 Mar-21 Apr-21 May-21 Jun-21 Jul-218 月 21 日 货币 ●全球 2021 年 11 月5112023 年中值预测（2021 年 3 月）2023 年中值预测（2021 年 6 月）2023 年中值预测（2021 年 9 月）6543 33 333222111110.美联储的点对前瞻指引很重要FOMC 参与者数量 121086420到 2023 年底的联邦基金目标FOMC 参与者的数量1210864200.2500.5000.7501.0001.2501.5001.750目标范围的中点，%三月份的预测20216 月预测20212021 年 9 月的预测资料来源：美联储、汇丰瓶颈的减少可能对美联储和其他人对货币政策方向的看法产生不同的影响。它可能有助于降低通胀预期，但同时也提高了更高活动的能力。以通胀为目标的央行会感到宽慰，而美联储等其他职责更广泛的央行可能不会那么轻松。忍无可忍很明显，美联储的前景显然将成为未来关注的焦点。一些人认为，美联储的缩减对汇率影响不大。考虑到美联储在过去一年中的指引非常明确，这种想法是有道理的。此外，当美联储首次详细说明其资产购买的实际减少时，经常引用 2013 年 12 月的经验。这种缩减是非常有节制的，首先是美国国债减少 50 亿美元，MBS 减少 50 亿美元（分别减至 400 亿美元和 350 亿美元）。在缩减开始后的几个月里，美元几乎没有波动，流动性充裕（图 11）。但如果缩减进一步拉动市场加息预期，那么这将对美元更加利好。 2013 年的情况并非如此，这有助于解释美元最初反应平淡。这一次可能会有所不同，特别是如果美联储加快缩减规模。我们理解开始缩减可能不会影响其他市场的论点，但我们认为它仍应会对美元产生积极影响.随着美联储资产负债表增长在未来几个月逐渐放缓，这只会强调政策分歧的长期力量。正如我们经常展示的那样，自 2020 年 3 月以来，央行资产负债表的相对规模一直是决定外汇表现的一个因素（图 12）。然而，美元是一个异常值，相对于更广泛的关系表现不佳。一旦开始逐渐减少，这可能会改变。11.美元在 2013 年 12 月宣布缩减细节后保持稳定12.外汇表现和资产负债表扩张；美元是一个异常值0.892900