本公司或其关联机构在法律许可情况下可能持有或交易本报告提到的上市公司所发行的证券或投资标的，还可能为或争取为这些公司提供投资银行或财务顾问服务。本公司在知晓范围内履行披露义务。客户可索取有关披露资料sxzqyjfzb@i618.com.cn。客户应全面理解本报告结尾处的"免责声明"。 轻工/造纸 报告原因：专题报告 婴儿纸尿裤行业专题报告 维持评级 “有颜”又“有料”，三维聚力下国货突围势不可挡 看好 2021年11月22日 行业研究/专题报告 轻工板块近一年市场表现 投资要点：  消费群体基数庞大，渗透率、人均消费量仍有较大提升空间。随着育儿群体的年轻化及育儿观念的升级，我国婴儿纸尿裤的市场渗透率和使用频次、日均更换次数有望持续增加。同时，低线城市及村镇生育意愿、出生率高于一二线城市，且纸尿裤市场渗透率还相对较低，未来有望成为婴儿纸尿裤消费的新增长点。  精细化育儿时代来临，消费升级驱动纸尿裤实力与颜值并进，“屁粮”也要“有颜有料”。以90后、95后为代表的新生代父母逐步成为我国育儿群体的主力军，消费升级成为母婴市场增长的主要驱动力，品质品类高端化、功能化场景细分化、材质技术创新化、时尚颜值个性化成为婴儿纸尿裤新发展趋势。适用不同场景的细分产品受到欢迎，新技术新材料迅速迭代，透气孔、快渗技术、弹性薄膜、有机棉等新概念层出不穷，多款婴儿纸尿裤产品因“颜值”而畅销。  婴儿纸尿裤市场规模拆分与测算：我们将婴儿纸尿裤市场规模拆分为目标用户数量、消费频次、销售单价三个因素的乘积，其中，目标用户数量（0~3岁婴童数量）主要受到出生率和生育政策的影响，而消费频次（渗透率、人均消费量）和销售单价主要受居民平均收入水平、消费升级和育儿观念的影响。根据模型测算结果，我们预计2021~2023年我国婴儿纸尿裤市场规模分别为529.6、555.4和628.2亿元，同比分别增长9.05%、4.88%和13.10%。  产品、渠道、文化三维聚力，国产品牌强势突围，新锐势力迅速崛起。由于消费者趋于理性、品牌竞争加剧，婴儿纸尿裤品牌“忠诚度”不高、用户粘性不足，近年来行业集中度有所下降，头部外资品牌寡头地位被撼动。受益于“中国质造”、“新零售业态”和“国潮风起”三维聚力，国内制造商凭借快速迭代的产品开发能力以及不断提升的产品质量而异军突起，国产纸尿裤品牌销售额和市场占有率快速提升。  线上线下渠道加速融合，社交电商模式悄然兴起。婴儿纸尿裤作为高频、单价相对较低的刚需易耗品，宝爸宝妈们日益依赖线上渠道批量囤货，综合电商平台、母婴垂直类平台、社区类平台逐渐成为重要销售渠道。与此同时，90后母婴消费核心人群注重人性化的互动体验和服务，婴儿纸尿裤线上线下渠道优势互补，相互赋能，加速融合发展。 分析师：杨晶晶 执业登记编码：S0760519120001 Tel：15011180295 Email：yangjingjing@sxzq.com 地址： 太原市府西街69号国贸中心A座28层北京市西城区平安里西大街28号中海国际中心7层 山西证券股份有限公司 http://www.i618.com.cn 证券研究报告：行业研究/专题报告 请务必阅读最后一页股票评级说明和免责声明 2  投资建议:婴儿纸尿裤行业从量的积累转向质的转型和飞跃期，迎来更新迭代的关键时期。外资厂商凭借先发优势、品牌口碑和用户积累等，至今占据我国婴儿纸尿裤市场重要份额，纸尿裤行业竞争趋于白热化。在此背景下，年轻而富有活力的国产制造商凭借硬核的研发实力和对国内市场敏锐的嗅觉，坚持产品的高端化、细分化、时尚化、差异化定位，并积极开拓线上线下结合的新零售模式，国货纸尿裤实现强势突围，新锐势力迅速崛起。随着国内企业生产制造能力的进一步提升、民族品牌的崛起以及新零售业态的发展，我们认为国产纸尿裤头部品牌有望实现进一步赶超，同时更多新兴国产纸尿裤制造商有望突出重围、弯道超车。建议关注豪悦护理（605009.SH）、百亚股份（003006.SZ）、恒安国际（1044.HK）。 风险提示：  宏观经济增长不及预期；行业竞争加剧风险；出生率大幅下滑风险；原材料价格波动风险；渠道建设不及预期；新品推广不及预期等。 qRqNqOyQrOvNpOwOoRtPnO8O9R7NoMmMpNoPiNpOrQiNsQoM6MmNtPvPsQuNMYrRqM 证券研究报告：行业研究/专题报告 请务必阅读最后一页股票评级说明和免责声明 3 目 录 1. 消费群体基数庞大，渗透率、人均消费量仍有较大提升空间 ................................................................. 7 1.1 2018年至今，婴儿卫生用品市场进入平缓增长阶段 ............................................................................ 7 1.2 消费群体基数庞大，二胎及三孩家庭成为新增长点 ............................................................................ 7 1.3 市场渗透率、人均消费量快速提升，下沉市场消费潜力大 ................................................................ 9 2. 精细化育儿时代到来，消费升级驱动纸尿裤实力与颜值并进 ............................................................... 10 2.1 90/95后新生代父母成为主流，科学育儿、精细化育儿观念崛起 ..................................................... 10 2.2 消费升级下的纸尿裤新动能：高端化、细分化、创新化、时尚化 .................................................. 12 2.2.1 高端产品销售占比持续提升，拉拉裤成为增长最快品类 ........................................................... 13 2.2.2 多元细分场景，专业细分功能 ....................................................................................................... 14 2.2.3 新材质、新技术层出不穷，“黑科技”纸尿裤备受青睐 ........................................................... 16 2.2.4 高颜值“小心机”一秒吸睛，IP联名款深受喜爱 ...................................................................... 17 2.3 精细化富养观念下，纸尿裤单价有望继续提升 .................................................................................. 19 3. 婴儿纸尿裤市场规模拆分与测算 ............................................................................................................... 20 4. 外资品牌市占率下降，三维聚力下国产品牌强势崛起 ........................................................................... 21 4.1 行业集中度有所下降，外资品牌寡头地位被撼动 .............................................................................. 21 4.2 国产品牌强势突围，新锐势力迅速崛起 .............................................................................................. 22 4.2.1 国货技术、工艺和品质实现赶超 ................................................................................................... 23 4.2.2 积极拥抱新零售渠道，创新本土化营销策略 ............................................................................... 24 4.2.3 国潮正当时，Z世代对国货认同感与好感度提升 ....................................................................... 25 5. 线上线下渠道加速融合，社交电商模式悄然兴起 ................................................................................... 26 6. 投资建议与重点标的 ................................................................................................................................... 29 6.1 豪悦护理（605009.SH）：个人卫生护理头部企业，以自有品牌突破代工业务局限 .................... 29 6.2 百亚股份（003006.SZ）：立足西南，多渠道并举走向全国 ............................................................ 30 6.3 恒安国际（1044.HK）：高端化进程持续推进，新零售渠道快速发展 ........................................... 30 证券研究报告：行业研究/专题报告 请务必阅读最后一页股票评级说明和免责声明 4 7. 风险提示 ....................................................................................................................................................... 31