投资策略定期报告：风格轮动的深度思考：中小盘的盛筵结束了吗？

1 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。  我们在此再次强调对于以“宁组合”为核心的高端制造业的坚定认可。一个非常重要的判断是明年A股盈利增速超30%的细分领域将非常稀缺，因此能够实现业绩持续高增速板块应该放在核心位臵，我们预计稀缺的高成长仍会是中期主线，以“宁组合”为核心的高端制造业高景气依然会被市场持续认可。  在本文，我们将目光聚焦在中小盘的问题上。从目前基金三季报的评估来看，Q3机构进一步明显增大了对于中小盘的配臵，期间中证500指数上涨4.99%，沪深300下跌6.24%，形成了鲜明的对比。今年以来，中证500指数涨幅已超过10%，而沪深300仍处于下跌状态，市场上也兴起了对于中证500指数是否能在未来相当一段时间内占优沪深300指数的讨论。而9月下旬以来，随着周期股明显回落，中证500指数也随之下滑，市场风格又开始向大盘偏转，使得这个议题又增加了更多争议。站在当前，展望2022年，这个评估更是迫在眉睫。在此，我们亮明观点：2022年我们对于中证500指数为代表的中小盘谨慎乐观，原因在于短期中小盘的风险收益比较出色，但拉长时间看想要获得高收益仍要承受高波动，这一规律或许预示着，中小盘整体在明年的震荡概率较大，其中依然看好具备强产业逻辑支撑的中小盘成长以及那些在本轮疫情与原材料成本冲击下顽强存活，抢占市场甚至逆风成长能够显著超越对手的中小型企业。这是一个非常有挑战性的课题，我们将秉持客观负责的态度尽可能地解释清楚。此外，在本次基金三季报中，还存在一些有价值的问题和线索，具体而言，我们认为主要有以下几个方面：1、面对这份基金三季报，机构配臵仓位变化有哪些特征？2、风格轮动的深度思考：中小盘的盛筵还能持续多久？ 3、Q3主动型机构配臵大幅增减持了哪些上市公司，哪些行业配臵拥挤度偏高？  Q3加仓新能源车为核心的高端制造业。进一步，我们对Q3机构持仓进行深度分析后，认为有以下几个值得关注的特征：第一个特征是：Q3增持的行业主要在高端制造业产业链。从Q3机构持仓看，增持靠前的二级行业集中在新能源方向，其中有色的加仓主要集中在锂、钴等新能源车产业链相关的稀有金属（+1.45pct）行业，化工行业的加仓集中在其他化学制品（+ 1.26pct），主要是新能源中游包括锂盐、氟化工、电解液和隔膜等细分，电源设备（+1.23pct）的增持集中在光伏行业，包括逆变器、组件、硅片等领域。值得关注的第二个特征是：Q3传统消费白马股仓位再度下降，医药、白酒、家电等行业遭到集体减持，核心资产分化进一步加剧。第三个特征是Q3部分科技行业在行业表现偏弱的前提下得到机构的增持，重点关注军工行业的持续增持与通信行业仓位见底回升。值得注意的第四个特征是Q3机构重仓股出现进一步明显向中下盘下沉的特点。300亿-500亿明显上升2.75pct； 2000亿以上重仓股仓位占比则大幅下降10.11pct。在全部持股口径下中小盘的持仓比例可能会进一步提升，Q3机构从大市值公司转向中小市值公司的趋势较为明显。  Q3增减持标的和配臵拥挤度：在经历了核心资产的内部分化后，我们可以看到2021Q3白酒股热度在各大主动型基金中有所下降，贵州茅台和五粮液下降至第二、第四大重仓，持股市值占基金净值比分别达2.15%和1. 33%，宁德时代成为第一大重仓股（2.19%）。结合近年来各行业仓位中枢水平趋势与历史分位水平来看，Q3电力设备及新能源、钢铁、电子、基础化工、有色金属仓位所处历史分位水平高于90%。同时，商贸零售、非银行金融、家电仓位则处于极低的历史分位水平。  风险提示：模型测算存在误差，疫情对全球经济影响 Table_Tit le 2021年10月28日 风格轮动的深度思考：中小盘的盛筵结束了吗？ Table_BaseI nfo 投资策略定期报告 证券研究报告 陈果 分析师 SAC执业证书编号：S1450517010001 chenguo@essence.com.cn 021-35082010 林荣雄 分析师 SAC执业证书编号：S1450520010001 linrx1@essence.com.cn 郑佳雯 报告联系人 zhengjw@essence.com.cn 相关报告 2 投资策略定期报告 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 内容目录 1. Q3机构仓位特征：加仓新能源车为核心的高端制造业 ........................................................ 7 2. 风格轮动的深度思考：中小盘的盛筵还能持续多久？ ....................................................... 12 2.1. 今年为何中小盘为何能够占优？ .............................................................................. 12 2.2. 历史复盘：中小盘占优行情的启示 .......................................................................... 14 2.2.1. 第一轮大幅跑赢复盘：四万亿刺激下的经济复苏助力中小盘占优 .................... 17 2.2.2. 第二轮大幅跑赢复盘：科技牛市助力中小盘占优 ............................................ 19 2.3. 中小盘持仓分析：当前占比11.93%，十年35%历史分位水平 ................................. 22 2.4. 后续中小盘展望：依然看好具备强产业逻辑的中小盘成长 ....................................... 25 2.4.1. 中小盘的“低估值之谜”：低估值分位不等于低估值优势 ................................... 25 2.4.2. 中小盘业绩趋势：具备强产业逻辑的中小盘成长明年继续占优 ....................... 27 3. Q3增减持标的和配臵拥挤度：机构“集中持股”了哪些公司？ ........................................... 30 4. 附注1：Q3全部基金仓位监测与资产配臵 ....................................................................... 33 5. 附注2：Q3普通和偏股型基金重仓股配臵 ....................................................................... 35 5.1. 重仓股板块配臵：科创板、创业板净增仓，主板净减仓........................................... 35 5.2. 重仓股行业配臵：加仓电力设备及新能源、电子等，减仓食品饮料、家电............... 35 5.3. 行业仓位历史水平：电新、钢铁、电子仓位水平较高 .............................................. 37 5.4. 重仓股个股配臵：Q3主动型基金投资集中度上升 ................................................... 39 图表目录 图1：2021Q3主动型基金仓位变化速览................................................................................. 6 图2：2021Q3中信一级行业增减仓和超低配比例................................................................... 7 图3：2021Q3中信一级行业增减仓和超低配比例................................................................... 8 图4：2021Q3 A股各板块主动型基金板块仓位变化与历史情况 .............................................. 8 图5：2021Q3A股各行业主动型基金行业仓位变化与历史情况 ............................................... 8 图6：2021Q3加减仓幅度较大的中信二级行业 ...................................................................... 9 图7：当前主要产业链机构配臵一览 ....................................................................................... 9 图8：食品饮料和医药仓位再度下降 ..................................................................................... 10 图9：银行和家电已连续两个季度遭到减持........................................................................... 10 图10：Q3机构配臵中科技行业集体获增持 .......................................................................... 10 图11：2021Q2机构仓位在不同市值区间的分布情况 ............................................................11 图12：年初以来A股各主要指数累计涨跌幅 ........................................................................ 12 图13：2021年初个股估值分化指数处于历史极值 ................................................................ 13 图14：历史上看，中证500相对占优要求宽松的流动性环境 ............................................... 13 图15：今年以来中证500比沪深300业绩增速更高 ............................................................. 14 图16：中小盘相对估值与信用利差的走势基本同步 .............................................................. 14 图17：历次中证500指数跑赢沪深300指数期间情况 ......................................................... 15 图18：2005至今A股中小盘明显跑赢大盘股的3次行情基本概况....................................... 16 图19：2005年至今A股中小盘明显跑赢大盘股的3次行情基本概况 ................................... 17 图20：中证500与沪深300市盈率 .................................................