9月物价数据点评：PPI再创新高 CPI持续低迷

宏 观 研 究 证 券 研 究 报 告 宏 观 点 评 报 告 请务必阅读正文之后的免责条款。 PPI再创新高 CPI持续低迷 —9月物价数据点评 分析师： 杜征征 执业证书编号：S1380511090001 联系电话：010-88300843 邮箱：duzhengzheng@gkzq.com.cn CPI与PPI 资料来源：Wind，国开证券研究与发展部 核心CPI 资料来源：Wind，国开证券研究与发展部 相关报告 1．《PPI高位徘徊 CPI持续温和—7月物价数据点评》 2．《供给萎缩拖累PMI 服务有所修复—9月PMI数据点评》 3．《通胀峰值已过 关注二次上行可能—2021年下半年通胀形势展望》 2021年10月15日 内容提要： 9月CPI同比上涨0.7%，预期上涨0.8%，前值上涨0.8%；PPI同比上涨10.7%，预期上涨10.2%，前值上涨9.5%。 9月CPI低于市场预期，食品与非食品均弱于季节性，其中既有肉类价格走弱的拖累，也有终端消费疲弱因素的影响。不过十一后蔬菜价格趋于上涨，生猪期货上市以来首次涨停，叠加近期成品油连续上调以及 PPI 持续高位，以及2020年四季度至今年一季度的低基数效应等，未来半年 CPI或将显著回升。预计今年四季度 CPI将从三季度的0.8%升至1.6%，月度高点在2%左右；全年同比涨幅在1%左右。 PPI强于市场预期，短期仍将高位徘徊。中上游尤其是采掘业持续较大贡献，铁矿石继续下跌，煤炭、石化产业链、黑色、有色等行业对PPI同比贡献率达成8成左右。从高频数据看，10月前半个月，国内南华工业品指数、RJ/CRB商品价格指数分别环比上涨8.1%、4.7%。展望未来，国际大宗商品关注原油等，国内大宗商品关注稳价保供（力度加大）以及能耗双控（有所放松）等政策的变化，不排除在电价上涨的推波助澜下，PPI继续上冲突破11%的可能。如果上述政策效用能得到较好的发挥，叠加2020 年 11 月后 PPI 基数持续较快抬升，明年初 PPI 掉头的趋势会更加明显。 虽然当前弱 CPI与强 PPI的格局不会对政策调整形成硬约束，但决策层仍要考虑高 PPI以及未来 CPI上行的可能，预计年内政策将继续稳健操作 风险提示：央行超预期调控，食品价格超预期，大宗商品价格超预期贸易摩擦升温，金融市场波动加大，经济下行压力增大，国内外疫情超预期变化风险，中美关系全面恶化风险，国际经济形势急剧恶化，海外黑天鹅事件等。 ‐10‐5051015‐101234562012‐092013‐092014‐092015‐092016‐092017‐092018‐092019‐092020‐092021‐09%%CPI:同比PPI:同比(右轴)‐0.50.00.51.01.52.02.53.02013‐092014‐092015‐092016‐092017‐092018‐092019‐092020‐092021‐09%核心CPI:同比 宏观点评报告 请务必阅读正文之后的免责条款部分 2 of 5 事件：国家统计局10月14日公布的数据显示，9月CPI同比上涨0.7%，预期上涨0.8%，前值上涨0.8%；PPI同比上涨10.7%，预期上涨10.2%，前值上涨9.5%。 点评：9 月通胀数据总体超预期，强 PPI 与弱 CPI 的分化进一步加大。CPI 持续低迷，虽然肉类价格下跌拖累 CPI 幅度连续 4 个月在 2 个百分点左右，但剔除猪肉后的CPI并未出现明显回升，终端需求疲弱很大程度上压制了 PPI 向 CPI 非食品端进而向 CPI 传导的动力。PPI 再度超预期上行，虽然全球经济增长峰值可能已经过去，对大宗商品与原材料需求有所减弱，但部分品种供应问题并未得到根本缓解，预计仍然需要一定的时间来对冲消化，叠加近期全球能源风波（或危机）导致电价与天然气价格大涨，短期工业品价格仍将高位徘徊。未来，不排除在电价上涨的推波助澜下，PPI 继续上冲突破 11%的可能。虽然当前弱 CPI 与强PPI 的格局不会对政策调整形成硬约束，但决策层仍要考虑高 PPI 以及未来CPI上行的可能，预计年内政策将继续稳健操作。 1、CPI持续低迷，核心CPI低位持平 9 月 CPI 低于市场预期，食品与非食品均弱于季节性。从环比看，9 月CPI环比持平，低于历史（2011-2019年，下同）同期均值0.5个百分点。从同比看，食品烟酒类价格同比下降 2.8%，影响 CPI 下降约 0.79 个百分点。食品中，畜肉类价格同比下降28.5%，影响CPI下降约1.26个百分点，其中猪肉价格下降46.9%，影响CPI下降约1.12个百分点；鲜菜价格下降2.5%，影响CPI下降约0.05个百分点；鲜果价格下降0.8%，影响CPI下降约0.01个百分点；蛋类价格上涨12.6%，影响CPI上涨约0.08个百分点；水产品价格上涨9.8%，影响CPI上涨约0.18个百分点；粮食价格上涨0.7%，影响CPI上涨约0.01个百分点。在9月0.7%的CPI同比涨幅中，新涨价影响约为0.7个百分点，比8月扩大0.1个百分点。 食品价格逆季节性下跌。9月食品价格环比下跌0.7%，大幅弱于历史均值（上涨 1.3%），主要受近期肉类等价格逆季节性下跌影响。今年 2 月以来食品价格环比表现持续弱于季节性特征，剔除猪肉价格下行拖累影响，终端需求不振是主要原因。 肉类价格回落仍是拖累 CPI 的主要因素。其中，9 月猪肉价格环比下跌5.1%，大幅弱于历史均值（上涨3.6%）；同比下跌46.9%，再创2005年有数据以来新低，拖累CPI同比1.12个百分点。肉禽及其制品环比下跌2.3%，同比下跌28.5%，拖累CPI同比1.26个百分点。猪肉供给增加是 宏观点评报告 请务必阅读正文之后的免责条款部分 3 of 5 导致其价格跌跌不休的主要原因，7月国家启动猪肉收储，但仅仅稳定了1个月左右后继续下跌。猪价持续低位迫使养殖企业减少产能扩张规模，农业部公布的数据显示，今年7-8月全国能繁母猪存栏环比分别下降了0.5%和0.9%，结束了此前连续21个月的增长。潜在供给高位边际回落、国家收储等因素推动市场预期改善，叠加消费旺季逐步到来以及成本刚性，猪肉价格继续下跌空间有限，但短期供给仍然较为充足，反弹空间有限，年内或呈震荡走势。此外，2020年四季度猪肉价格小幅下降，亦有助于今年四季度同比跌幅收窄。 其他食品价格跌多涨少且均弱于历史均值。其中，鸡蛋（环比变化为-0.2%，下同）、鲜菜（1.0%）、鲜果（0）、水产品（-2.5%）、奶及奶制品（-0.4%）、粮食（-0.1%）、油脂（-0.1%）分别弱于季节性4.7、2.0、1.7、1.6、0.7、0.4、0.4个百分点。 非食品价格变化弱于季节性特征。9月非食品价格环比上涨0.2%，稍弱于历史均值（0.3%），8、9月PPI环比持续大增对其并无明显推动。分项数据 4 涨 1 平 2 降。其中，衣着、教育文化娱乐价格分别上涨 0.8%和0.7%，其他用品及服务、居住价格分别上涨0.3%和0.2%；医疗保健价格持平；交通通信、生活用品及服务价格分别下降0.2%和0.1%。受原材料价格上涨等因素影响，水泥、液化石油气和小汽车价格均有上涨，涨幅在0.6-7.6%；冬装新品上市，服装价格上涨0.8%。服务价格由上月持平转为上涨0.1%，其中新学期开学部分学校收费上调，教育服务价格上涨1.7%；暑期结束叠加散发疫情影响，飞机票、旅行社收费和宾馆住宿价格分别下降9.9%、3.3%和2.2%。 核心CPI低位持平。9月除去食品与能源的核心CPI同比上涨1.2%，与8 月持平。相较于持续强势的 PPI，核心 CPI在 7 月跳升至 1.3%后小幅回落，终端需求疲弱很大程度上压制了 PPI 向 CPI 非食品端进而向 CPI传导的动力。 综合而言，9 月 CPI 低于市场预期，既有肉类价格走弱的拖累，也有终端消费疲弱因素的影响。不过十一后蔬菜价格趋于上涨，生猪期货上市以来首次涨停，叠加近期成品油连续上调以及PPI持续高位，以及2020年四季度至今年一季度的低基数效应等，未来半年CPI或将显著回升。预计今年四季度CPI将从三季度的0.8%升至1.6%，月度高点在2%左右；全年同比涨幅在1%左右。 宏观点评报告 请务必阅读正文之后的免责条款部分 4 of 5 2、PPI跳涨并再创新高，短期仍将在高位徘徊 PPI 强于市场预期。9 月 PPI 环比上涨 1.2%，大幅强于历史同期均值（0.2%）；同比上涨10.7%，强于市场预期（10.2%）。PPIRM环比上涨1.1%，同比涨幅（14.3%），1999 年以来仅低于 2008 年 7 月（15.4%）与 8 月(15.3%)。在 9 月 10.7%的同比涨幅中，新涨价影响约为 8.9 个百分点，较8月扩大1.2个百分点。 中上游尤其是采掘业持续较大贡献，铁矿石继续下跌。从环比看，生产资料价格上涨1.5%，涨幅扩大0.6个百分点；生活资料价格持平。受需求旺盛叠加供应持续偏紧影响，煤炭加工业价格上涨 18.9%，煤炭开采和洗选业价格上涨12.1%，合计影响PPI上涨约0.50个百分点。部分高耗能行业生产受限，价格上涨较多，其中有色金属冶炼和压延加工业价格上涨2.9%，水泥等非金属矿物制品业价格上涨2.9%，化学原料和化学制品制造业价格上涨2.0%，黑色金属冶炼和压延加工业价格上涨1.8%，合计影响PPI上涨约0.57个百分点。另外，进口天然气价格上涨等因素推动国内燃气生产和供应业价格上涨2.5%，国际铁矿石价格下降等因素带动国内黑色金属矿采选业价格下降8.7%。从同比看，煤炭、石化产业链、黑色、有色等行业对PPI贡献率达成8成左右。 短期PPI仍将高位徘徊。虽然全球经济增长峰值可能已经过去，对大宗商品与原材料需求有所减弱，但部分品种供应问题并未得到根本缓解，预计仍然需要一定的时间来对冲消化，叠加近期全球能源风波（或危机）导致电价与天然气价格大涨，短期工业品价格仍将高位徘徊。从高频数据看，10月前半个月，国内南华工业品指数、RJ/CRB商品价格指数分别环比上涨8.1%、4.7%。展望未来，国际大宗商品关注原油等，国内大宗商品关注稳价保供（力度加大）以及能耗双控（有所放松）等政策的变化，不排除在电价上涨的推波助澜下，PPI继续上冲突破11%的可能。如果上述政策效用能得到较好的发挥，叠加2020年11月后PPI基数持续较快抬升，明年初PPI掉头的趋势会更加明显。 风险提示：央行超预期调控，食品价格超预期，大宗商品价格超预期，贸易摩擦升温，金融市场波动加大，经济下行压力增大，国内外疫情超预期变化风险，中美关系全面恶化风险，国际经济形势急剧恶化，海外黑天鹅事件等。