行业报告 | 行业研究简报 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 1 食品加工 证券研究报告 2021年09月08日 投资评级 行业评级 强于大市(维持评级) 上次评级 强于大市 作者 刘章明 分析师 SAC执业证书编号：S1110516060001 liuzhangming@tfzq.com 刘畅 分析师 SAC执业证书编号：S1110520010001 liuc@tfzq.com 资料来源：贝格数据 相关报告 1 《食品加工-行业深度研究:紫燕食品：佐餐卤制品领军者，产能拓展+全渠道融合+强供应链构筑公司行业壁垒》 2021-08-16 2 《食品加工-行业深度研究:卫龙美味：小辣条造就大玩家，黄金赛道的稀缺性龙头》 2021-05-21 3 《食品加工-行业专题研究:线上各平台趋于均衡，线下拓店渠道下沉趋势形成》 2021-05-12 行业走势图 休闲食品 线上渠道成本管控&线下产品布局升级帮助增速恢复正轨，长期看好全渠道及产品结构化企业稳定增长能力 投资建议 21H1休闲食品正逐渐克服疫情因素，努力恢复至疫情前状态，我们认为休闲食品作为可选消费品，在四季度由于假期因素刺激，以及居民消费水平回升，有望保持稳定增长。 建议关注全渠道布局+产品结构优化进度良好的相关个股，如盐津铺子、良品铺子、三只松鼠、甘源食品等，以及凭借线下加盟强势拓店，深耕主业的相关个股，如绝味食品等。 整体情况 营收端： 2021H1休闲食品行业中，报告选取的5家上市公司共实现营收144.33亿元，同比增长13.54%，若按2019H1为基数计算，两年的年化复合增速为11.57%。 毛利率： 2019H1/2020H1/2021H1 5家平均毛利率分别为36.06%/34.64%/35.06%，表现相对较为稳定。 期间费用率： 2019H1/2020H1/2021H1 5家平均期间费用率分别为23.74%/22.64%/26.04%。 利润端： 2021H1报告选取的5家上市公司共实现归母净利润11.31亿元，同比增长37.65%，若按2019H1为基数计算，两年的年化复合增速为7.51%。 风险提示：食品安全风险，上游原材料涨价风险，宏观经济不及预期风险 -26%-19%-12%-5%2%9%16%23%2020-092021-012021-05食品加工沪深300 行业报告 | 行业研究简报 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 2 1. 行业整体情况 休闲食品行业各公司已公布2021H1报告，我们将在本文回顾2021上半年度，尤其是第二季度，各公司业绩表现，并与2019同期进行对比，观察业内后疫情时代消费恢复情况。 此处选取5家休闲食品赛道重点公司作为样本，分别是绝味食品、盐津铺子、三只松鼠、良品铺子、甘源食品。根据各公司业态不同，将其分为： 1） 线下渠道：盐津铺子，以线下直营商超（占比为34.97%）和经销商（占比为61.69%）为主；甘源食品，以线下经销(占比为80.42%)为主；绝味食品，以线下加盟店为主； 2） 线上渠道：三只松鼠，以线上电商（占比约70%）为主； 3） 均衡发展：良品铺子，线上和线下渠道各占比约51.58%，48.42%。 （注：在特定的情况下，会剔除部分上市公司的极值，以保证分析结果的客观性及稳定性。本篇报告中平均毛利率为取样本公司毛利率的平均值计算得到，期间费用率与归母净利率同） 1.1. 营收端 2021H1休闲食品行业中，报告选取的5家上市公司共实现营收144.33亿元，同比增长13.54%，若按2019H1为基数计算，两年的年化复合增速为11.57%。 分季度看，2020Q2、2021Q2各二季度营收同比增速分别为8.53%/2.44%。若按2019Q2为基数计算，2021Q2的两年年化复合增速为5.44%。 从5家企业的业绩表现可以看到， 21H1同比保持一定增速，主要由于一季度“就地过年”政策以及国内疫情的进一步好转，市场消费热情高涨所带来的正面影响，而二季度消费表现同比下降，行业尚未完全走出疫情影响。 图1： 2019H1-2021H1 5家企业整体营收及增速情况 图2：2019Q2-2021Q2 5家企业整体营收及增速情况 资料来源：公司公告、天风证券研究所 资料来源：公司公告、天风证券研究所 1.2. 毛利率 2019H1/2020H1/2021H1 5家平均毛利率分别为36.06%/34.64%/35.06%，表现相对较为稳定。分季度看，2019Q2-2021Q2各二季度平均毛利率分别为35.77%/35.61%/33.62%。 1.3. 期间费用率 2019H1/2020H1/2021H1 5家平均期间费用率分别为23.74%/22.64%/26.04%。分季度看，2019Q2-2021Q2各二季度平均期间费用率分别为25.51%/24.31%/32.56%。21年费用率上涨115.95 127.11 144.33 9.62%13.54%0.00%2.00%4.00%6.00%8.00%10.00%12.00%14.00%16.00%0.0020.0040.0060.0080.00100.00120.00140.00160.002019H12020H12021H1单位：亿元5家营收总额同比增速51.74 56.16 57.52 8.53%2.44%0.00%1.00%2.00%3.00%4.00%5.00%6.00%7.00%8.00%9.00%48.0050.0052.0054.0056.0058.002019Q22020Q22021Q2单位：亿元5家营收总额同比增速 行业报告 | 行业研究简报 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 3 主要是受研发费用以及行业内渠道扩展投放费用加大等因素的影响。 图3：2019H1-2021H1 5家企业平均毛利率和费用率情况 图4：2019Q2-2021Q2 5家企业平均毛利率和费用率情况 资料来源：公司公告、天风证券研究所 资料来源：公司公告、天风证券研究所 1.4. 净利率 2021H1报告选取的5家上市公司共实现归母净利润11.31亿元，同比增长37.65%，若按2019H1为基数计算，两年的年化复合增速为7.51%。 分季度看，2020Q、2021Q2各二季度归母净利润增速为3.27%/-8.74%。若按2019年Q2为基数计算，2021Q2的两年年化复合增速为-2.92%。 归母净利率方面，2021H1为7.67%，同比降低1.77pct，较2019H1降低2.31 pct；单看二季度，2021Q2为2.87%，同比降低6.76 pct，较2019Q2降低5.96pct。利润端受疫情影响较为明显，尚未恢复至疫前水平。 图5：2019H1-2021H1 5家归母净利润总额和净利率均值情况 图6：2019Q2-2021Q2 5家归母净利润总额和净利率均值情况 资料来源：公司公告、天风证券研究所 资料来源：公司公告、天风证券研究所 2. 分业态 2.1. 线下渠道 线下渠道为主的企业以盐津铺子、绝味食品、甘源食品为代表。由于休闲食品的便利属性，线下销售未来仍为主要渠道。传统商超、经销渠道具备消费稳定的优势，疫情影响逐渐消化，公司业绩稳健增长。 1.营收端：2021H1，选取的3家上市公司共实现营收47.51亿元，同比增长23.45%，若按2019年H1为基数计算，两年的年化复合增速为15.21%。疫情影响已逐步减弱，今年有望持续恢复至疫前水平。 分季度看，2020Q1-2021Q1营收同比增速分别为3.11%/11.61%/12.62%/9.75%/37.29%。36.06%23.74%34.64%22.64%35.06%26.04%0.00%10.00%20.00%30.00%40.00%毛利率期间费用2019H12020H12021H135.77%25.51%35.61%24.31%33.62%32.56%0.00%5.00%10.00%15.00%20.00%25.00%30.00%35.00%40.00%毛利率期间费用2019Q22020Q22021Q29.79 8.22 11.31 9.98%9.44%7.67%0.00%2.00%4.00%6.00%8.00%10.00%12.00%0.002.004.006.008.0010.0012.002019H12020H12021H1单位：亿元5家归母净利润总额5家归母净利率均值3.77 3.89 3.55 8.83%9.63%2.87%0.00%2.00%4.00%6.00%8.00%10.00%12.00%3.303.403.503.603.703.803.904.002019Q22020Q22021Q2单位：亿元5家归母净利润总额5家归母净利率均值 行业报告 | 行业研究简报 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 4 2021Q2营收同比增长11.61%，若按2019年Q2为基数计算，两年的年化复合增速为11.61%。 2.毛利率：2019H1/2020H1/2021H1平均毛利率分别为38.99%/38.97%/37.43%；二季度情况，2019Q2/2020Q2/2021Q2平均毛利率分别为40.10%/41.13%/34.87%，毛利率下滑主要受原材料采购成本上涨等因素导致。 3.期间费用率：2019H1/2020H1/2021H1平均期间费用率分别为23.62%/22.36%/26.52%；二季度情况，2019Q2/2020Q2/2021Q2平均期间费用率分别为24.73%/22.69%/32.15%，期间费用率上涨主要由于公司营销推广、渠道拓展、运营管理等方面费用增加。 4.净利率：2021H1，选取的3家上市公司共实现归母净利润5.88亿元，同比增长24.18%，若按2019年H1为基数计算，两年的年化复合增速为6.59%。分季度看，2020Q1-2021Q1归母净利润同比增速分别为-35.63%/15.62%/24.29%/-0.36%/129.07%。2021Q2归母净利润同比增长-27.79%，若按2019年Q2为基数计算，两年的年化复合增速为-8.62%。 归母净利率方面，2021H1为9.11%，同比下降3.93pct，较2019H1下降3.69pct；单看二季度，2021Q2为2.39%，同比下降12.24pct，较2019Q2下降10.27pct。 图7：2019Q2-2021Q2 3家企业整体营收及增速情况 图8：2019Q2-2021Q2 3家企业整体归母净利润及增速情况 资料来源：公司公告、天风证券研究所 资料来源：公司公告、天风证券研究所 2.2. 线上渠道 线上渠道为主的公司以三只松鼠为代表。疫情对其产品销售、市场推广以及物流运输所造成的短期影响已逐步减弱；公司品牌建设良好，新品牌“小鹿蓝蓝”上线以来保持高速增长，投入产出比逐季提升；线上渠道为主，有助于公司快速探索社区团购、直播电商等新兴电商方式，摆脱疫情快速恢复。 1.营收端：2021H1公司营收同比增长0.17%，若按2019年H1为基数计算，两年的年化复合增速为7.99%，弱于2019H1的同比增速39.58%。分季度看，2020Q1-2021Q1营收同比增速分别为19.00%/11.92%/-10.16%/25.90%/7.58%。2021Q2营收同比增长-13.57%，若按2019年Q2为基数计算，两年的年化复合增速为-1.65%，弱于 2019Q2的同比增速68.22%。 2.毛利率：2019H1/2020H1/2021H1毛利率分别为30.86%/25.74%/31.13%；二季度情况，2019Q2/2020Q2/2021Q2毛利率