2021年中报点评：净息差二季度回升是核心亮点

常熟银行（601128）：2021年中报点评 证券研究报告·公司研究·银行 1 / 5 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 [Table_Main] 净息差二季度回升是核心亮点 增持（维持） 事件：常熟银行2021年上半年营业收入36.80亿元，同比增长7.7%；归母净利润10.01亿元，同比增长15.5%；年末总资产2314.52亿元，较期初增长10.9%；归母净资产184.30亿元，较期初增长2.6%。由于此前已披露业绩快报，因此业绩符合市场预期。 投资要点  收入端核心亮点：净息差回升拉动利息净收入增长，手续费保持高增速。 常熟银行作为以小微贷款为特色的传统农商行，2020年深受贷款利率下行及竞争格局激烈的影响，收入增长持续承压。但2021年以来逐渐复苏，上半年收入同比增速7.7%，第二季度单季同比增长10.4%。 ①利息净收入：在一季度仍然同比下滑0.5%的情况下，上半年累计增长3.1%，第二季度同比增长6.6%，且金额达到16.35亿元，高于过去五个季度。所以，利息收支是二季度收入增速回升的核心动力，原因在于净息差回暖。根据披露，尽管上半年净息差为3.02%，仍然明显低于2020年全年的3.18%，但其实第二季度的单季净息差已经回升到3.07%，较第一季度环比上升10BP。我们认为，净息差的拐点源于持续下沉信贷客群，做小、做深，从贷款结构中能够体现，建议重点关注公司基本面的企稳回暖。 ②非利息净收入：一季度已经表现亮眼，手续费与投资收益都实现超高速增长。上半年非利息收入仍然保持44.1%的同比高增速，其中手续费净收入同比高增长52.8%，增长点在于结算及代理收入。上半年非利息收入的占比达到15.1%，一定程度上降低了对传统信贷利息收支的依赖程度。 收入回暖背景下，成本收入比也开始走低，同时由于上半年信用减值金额同比降低1.8%，归母净利润在低基数情况下同比高增长15.5%。  资产端纯信用贷款的投放力度加大，资产质量卓越，不良率降至0.90%。 二季度贷款环比强劲增长8.5%，较期初增速达到14.9%。其中，核心产品“个人经营性贷款”较期初增长13.1%，占总贷款比例为36.3%。从市场规律来看，通常个人经营性贷款在3月至10月是相对旺季，如果后续两个季度经营性贷款持续增长，将进一步提振生息资产收益率和净息差。 从贷款属性来看，为深化小微特色、抵御利率下行影响，同时应对竞争格局的变化，公司持续提升纯信用类贷款的投放力度。二季度末，总体贷款结构中信用类的占比进一步上升2.3pct至18.6%，其中个人经营性贷款尤为明显，信用类占比上升2.4pct至21.0%，较上年末的18.6%明显上行。 常熟银行的资产质量始终保持优异。二季度末不良率0.90%，较期初下降了6BP，同时关注类贷款也“双降”，关注类占比较年初大幅下降21BP至0.96%，拨备覆盖率大幅跃升至521.67%，较年初提高36.3pct。由于资产质量卓越，上半年信用成本率（年化）仅1.23%，同比明显降低。  盈利预测与投资评级：常熟银行2020年受贷款利率下行冲击，收入增速持续走低，2021年第二季度净息差单季环比有所回升，我们认为源于信贷投放策略持续下沉，由此判断净息差基本企稳。未来如果经济复苏，推动全市场贷款利率回升，净息差有望进入回升通道，基本面将加速改善。我们上调常熟银行盈利预测，预计2021~2023年归母净利润同比增速分别为18.5%、15.2%、15.9%（此前预测值为10.0%、13.8%、15.4%）。截止8月16日，估值对应0.85x2021PB、7.7x2021PE，维持“增持”评级。  风险提示：1）贷款利率及负债成本走势造成利差持续收窄；2）不良贷款率超预期反弹；3）小微信贷业务发展不及预期。 [Table_PicQuote] 股价走势 [Table_Base] 市场数据 收盘价(元) 5.97 一年最低/最高价 5.68/8.99 市净率(倍) 0.89 流通A股市值(百万元) 15547.91 基础数据 每股净资产(元) 6.72 资产负债率(%) 91.38 总股本(百万股) 2740.86 流通A股(百万股) 2604.34 [Table_Report] 相关研究 1、《常熟银行（601128）：2020年年报点评：净息差触底，受益贷款利率回升》2021-03-31 2、《常熟银行（601128）：2020年三季报点评：小微信贷回暖，资产质量值得信赖》2020-10-28 [Table_Author] 2021年08月16日 证券分析师 马祥云 执业证号：S0600519020002 021-60199793 maxy@dwzq.com.cn -46%-34%-23%-11%0%11%23%34%2020-082020-122021-04沪深300常熟银行 2 / 5 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 [Table_Yemei] 公司点评报告 F 图1：2017/03~2021/06常熟银行累计业绩同比增速 图2：2017Q1~2021Q2常熟银行单季度业绩同比增速 数据来源：公司财报，东吴证券研究所 数据来源：公司财报，东吴证券研究所 图3：2017/03~2021/06常熟银行累计利息及非利息净收入同比增速及结构 图4：2017/03~2021/06常熟银行的成本收入比在2020年冲高后，2021年明显回落 数据来源：公司财报，东吴证券研究所测算 数据来源：公司财报，东吴证券研究所测算 图5：2018/12~2021/06常熟银行累计净息差走势 图6：2020年下半年以来常熟银行信用成本率明显回落 数据来源：公司财报，东吴证券研究所 数据来源：公司财报，东吴证券研究所 -10%-5%0%5%10%15%20%25%30%营业收入PPOP净利润-20%-10%0%10%20%30%40%营业收入PPOP净利润0%2%4%6%8%10%12%14%16%18%-20%-10%0%10%20%30%40%50%非息收入占比（右轴）利息净收入非利息收入20%25%30%35%40%45%张家港行常熟银行江阴银行无锡银行苏农银行紫金银行3.43%3.45%3.18%2.97%3.02%2.90%3.00%3.10%3.20%3.30%3.40%3.50%2018/122019/122020/062020/122021/032021/06净息差（新口径）1.59%1.97%2.23%1.78%1.90%2.16%2.13%2.07%1.56%1.69%1.26%1.23%0.0%0.5%1.0%1.5%2.0%2.5%信贷成本（年化） 3 / 5 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 [Table_Yemei] 公司点评报告 F 图7：2017/12~2021/06常熟银行不良率持续走低 图8：2018/03~2021/06常熟银行拨备覆盖率持续上行 数据来源：公司财报，东吴证券研究所 数据来源：公司财报，东吴证券研究所 0.80%0.85%0.90%0.95%1.00%1.05%1.10%1.15%1.20%不良贷款率300%350%400%450%500%550%拨备覆盖率 4 / 5 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 [Table_Yemei] 公司点评报告 F 常熟银行财务报表指标及盈利预测（单位：百万元） 合并资产负债表 2019A 2020A 2021E 2022E 2023E 合并利润表 2019A 2020A 2021E 2022E 2023E 资产总计 184,839 208,685 233,727 262,943 295,811 营业收入 6,445 6,582 7,113 8,001 8,957 现金及存放中央银行款项 17,542 16,331 22,204 24,980 28,102 利息净收入 5,690 5,966 6,352 7,098 7,986 发放贷款及垫款 105,216 125,984 144,911 165,654 186,361 手续费及佣金净收入 324 148 199 229 264 金融投资 54,679 58,849 57,263 57,848 65,078 投资收益等其他业务收入 431 468 562 674 708 交易性金融资产 7,256 10,774 9,349 9,203 10,353 营业支出 (4,168) (4,351) (4,467) (4,954) (5,426) 债权投资 27,842 26,342 28,047 28,924 32,539 广义资产减值 (1,663) (1,495) (1,515) (1,713) (1,843) 其他债权投资 18,643 20,892 18,698 18,406 20,707 营业利润 2,277 2,231 2,646 3,048 3,531 其他权益工具投资 938 842 1,169 1,315 1,479 利润总额 2,273 2,228 2,641 3,042 3,524 存放同业款项 1,201 1,699 1,402 1,578 1,775 归属于母公司股东净利润 1,785 1,803 2,137 2,462 2,852 拆出资金 1,651 571 1,402 789 887 财务指标 2019A 2020A 2021E 2022E 2023E 买入返售金融资产 1,076 0 701 789 887 资产总计增速 10.9% 12.9% 12.0% 12.5% 12.5% 其他资产合计 3,475 5,251 5,843 11,307 12,720 发放贷款及垫款增速 18.6% 19.7% 15.0% 14.3% 12.5% 负债总计 166,940 189,578 213,223 240,836 271,853 负债总计增速 9.0% 13.6% 12.5% 13.0% 12.9% 向中央银行借款 2,390 5,745 3,092 3,492 3,942 吸收存款增速 22.1% 17.7% 14.5% 13.0% 13.5% 同业及其他金融机构存放款项 1,463 256 1,919 2,047 2,311 营业收入增速 10.7% 2.1% 8.1% 12.5% 11.9% 拆入资金 1,499 1,512 1,812 2,047 2,311 净利息收入增速 11.6% 4.9% 6.5% 11.7% 12.5% 卖出回购金融资产款 10,230 7,489 6,397 7,225 8,156 手续费及佣金净收入增速 -11.8% -54.4% 35.0% 15.0% 15.0% 吸收存款 138,079 162,485 186,045 210,231 238,612 成本收入比（含营业税） -38.9% -43.4% -41.5% -40.5% -40.0% 已发行债务证券 11,433 10,048 10,661 12,764 13,593 归属于母公司股东净利润增速 20.1% 1.0% 18.5% 15.2% 15.9% 其他负债合计 1,846 2,042 3,297 3,029 2,929 EPS 0.69 0.66 0.78 0.90 1.