美联储7月议息会议点评：Taper的一小步

请仔细阅读本报告末页声明 证券研究报告 | 宏观经济研究 2021年07月29日 宏观点评 Taper的一小步——美联储7月议息会议点评 事件：北京时间7月29日凌晨两点，美联储公布7月FOMC会议决议。 核心结论：Taper吹风已经开始，大概率12月宣布、明年1月开始实施。 1、美联储如期按兵不动，首提经济目标取得进展，将正回购设为常备工具。 7月FOMC会议中，美联储维持联邦基金目标利率0-0.25%不变，维持购债规模不变，符合市场预期。本次的FOMC声明中，最大的变化在于新增了“经济已经朝着缩减购债的目标取得进展（has made progress），委员会将在接下来的会议上继续评估这一进展”，这一表述是首次出现在会议声明里，反映出美联储认为Taper的条件正日趋成熟，只是目前还不够充分，尚需再等待一段时间，这可以看作是美联储在为Taper吹风。 此外，美联储新设立了两个常备货币政策工具，一个是国内常备回购工具（SRF），另一个是外国和国际货币当局回购工具（FIMA），均属于正回购协议。美联储的正回购协议，是指金融机构将美国国债、MBS等债券抵押给美联储以获得美元流动性（相当于国内的逆回购）。这两个工具其实并不新鲜，在去年疫情之初曾作为临时工具投放使用，目前仍未到期，但申请量均已降至0。因此，这一举措对当前的市场基本没有影响，主要目的是避免去年3月时的由于流动性紧张导致美国国债被抛售的情况再度发生。 2、鲍威尔对经济更乐观，并淡化通胀风险，对Taper和加息的表述更清晰。 >经济与就业：鲍威尔称，由于疫苗接种推进，Delta病毒对经济的影响有限；充分就业目标取得实质性进展还有“一段距离”（之前是很长的距离）；制约就业的因素正在消退，预计之后一段时间就业改善速度将有所加快。 >通胀：未来几个月通胀将保持高位，但有信心中期将回落；通胀高于预期仅与少数因素有关，长期通胀预期仍在目标之内，对通胀“完全没有恐慌感”。 >缩减购债：美联储正在考虑购债规模的调整，这是第一次深入地讨论缩债的时间、节奏和构成；关于缩减购债的时间，委员们有很多不同的观点，尚未对缩减时间做出任何决定；预计将会同时、同等速度地缩减国债和MBS。 >加息：现在还不是考虑加息的时候；理想情况下会等到停止购债后再加息。 3、美联储决议公布前后的大类资产表现： 整体来看，本次FOMC会议对Taper的指引更进一步，整体略微偏鹰，但并没有明显超出市场预期。FOMC决议公布后，联邦基金利率期货隐含的加息次数有小幅抬升，标普500指数和10Y美债收益率先升后降，美元指数快速冲高后持续回落，现货黄金快速跳水后持续走高，整体波动幅度都不大。 4、6月纽约联储调查显示，市场对Taper的预期仍保持不变。 7月9日，纽约联储公布了6月的一级交易商和市场参与者调查，结果显示，不论一级交易商还是市场参与者，均一致预期年内不会开始Taper，而是从明年初开始。实际上，这一预期自年初以来基本没有变化，在前期报告《如何预判美联储缩减QE时点？》中我们曾指出，为了避免“缩减恐慌”再度上演，美联储决定Taper节奏时的首要考量就是市场预期状况，目前市场一致预期已经保持稳定，美联储大概率会沿着这一路径推进。 此外值得关注的是，市场一致预期美联储在2022年10月结束QE，而2022年11月和12月均有FOMC会议，这意味着，即便是按照鲍威尔所说的理想情况（停止购债之后再加息），明年也有2次的加息时间窗口。 5、维持此前判断：Taper大概率12月宣布、明年1月开始实施；加息最快明年底。年内还剩3次FOMC会议，分别在9/23、11/4、12/16，因此未来几个月将成为Taper吹风的关键窗口期。短期重点关注：（1）8月19日，美联储公布7月FOMC会议纪要，同时纽约联储公布7月市场调查结果；（2）8月27日，杰克逊霍尔全球央行年会，鲍威尔已确定出席并讲话。 风险提示：全球疫情超预期演化，美国通胀持续超预期。 作者 分析师 熊园 执业证书编号：S0680518050004 邮箱：xiongyuan@gszq.com 分析师 刘新宇 执业证书编号：S0680521030002 邮箱：liuxinyu@gszq.com 相关研究 1、《通胀已不是当前海外市场的主逻辑——兼评美国6月CPI数据》2021-7-14 2、《从6月非农数据，看美元和美债走势》2021-7-3 3、《正式转向的开始——美联储6月议息会议点评》2021-6-17 4、《基调仍偏鸽，Taper指引更清晰——美联储4月议息会议点评》2021-4-29 5、《如何预判美联储缩减QE时点？》2021-4-23 2021年07月29日 P.2 请仔细阅读本报告末页声明 图表1：近3次FOMC会议声明对比（红色表示声明变化） 2021年4月FOMC声明 2021年6月FOMC声明 2021年7月FOMC声明 利率 维持0-0.25%不变，直到就业达到预计的充分就业水平、平均通胀达到2%的目标。 维持0-0.25%不变，直到就业达到预计的充分就业水平、平均通胀达到2%的目标。 维持0-0.25%不变，直到就业达到预计的充分就业水平、平均通胀达到2%的目标。 QE 每月继续购买至少800亿美元国债、400亿MBS（与当前一致），直至最大就业和物价稳定的目标取得实质性进展。 每月继续购买至少800亿美元国债、400亿MBS（与当前一致），直至最大就业和物价稳定的目标取得实质性进展。 每月继续购买至少800亿美元国债、400亿MBS（与当前一致），直至最大就业和物价稳定的目标取得实质性进展。 经济 随着疫苗接种推进和强有力的政策支持，经济活动和就业指标得到了加强。受大流行影响最严重的部门仍然疲弱，但已有改善。经济路径很大程度上取决于疫情和疫苗状况，新冠病毒继续给经济带来压力，经济前景仍然面临风险。 疫苗接种方面的进展减少了新冠病毒在美国的传播。随着疫苗接种推进和强有力的政策支持，经济活动和就业指标得到了加强。受大流行影响最严重的部门仍然疲弱，但已有改善。经济路径很大程度上取决于疫情（删掉了“和疫苗”）状况，疫苗接种推进可能会继续减少公共卫生危机对经济的影响，但经济前景仍然面临风险。 随着疫苗接种推进和强有力的政策支持，经济活动和就业指标继续加强。受大流行影响最严重的部门已显示出改善，但尚未完全恢复。经济路径继续取决于疫情状况，疫苗接种推进可能会继续减少公共卫生危机对经济的影响，但经济前景面临的风险仍然存在。经济已经朝着缩减购债的目标取得进展，委员会将在接下来的会议上继续评估这一进展。 通胀 通货膨胀率上升，主要反映了暂时性因素。美联储将允许一段时间内通胀适度高于2%，以便平均通胀和长期通胀预期达到2%。 通货膨胀率上升，主要反映了暂时性因素。美联储将允许一段时间内通胀适度高于2%，以便平均通胀和长期通胀预期达到2%。 通货膨胀率上升，主要反映了暂时性因素。美联储将允许一段时间内通胀适度高于2%，以便平均通胀和长期通胀预期达到2%。 金融市场 金融状况保持宽松，部分反映了支持经济的政策措施以及信贷向美国家庭和企业的流动。 金融状况保持宽松，部分反映了支持经济的政策措施以及信贷向美国家庭和企业的流动。 金融状况保持宽松，部分反映了支持经济的政策措施以及信贷向美国家庭和企业的流动。 资料来源：FED，国盛证券研究所 图表2：当前美联储正回购工具使用规模已降至0 图表3：FOMC会议过后市场对美联储加息预期小幅升温 资料来源：Wind，国盛证券研究所 资料来源：Bloomberg，国盛证券研究所 0246810121416050010001500200025003000350040004500500020-0120-0420-0720-1021-0121-0421-07亿美元亿美元美联储正回购工具使用规模美国国内金融机构外国和国际货币当局（右轴）0.680.770.740.8300.10.20.30.40.50.60.70.80.92022年12月2023年2月次联邦基金利率期货隐含的加息次数FOMC前FOMC后 2021年07月29日 P.3 请仔细阅读本报告末页声明 图表4：FOMC决议公布前后标普500指数走势 图表5：FOMC决议公布前后10Y美债收益率走势 资料来源：Bloomberg，国盛证券研究所 资料来源：Bloomberg，国盛证券研究所 图表6：FOMC决议公布前后美元指数走势 图表7：FOMC决议公布前后现货黄金价格走势 资料来源：Bloomberg，国盛证券研究所 资料来源：Bloomberg，国盛证券研究所 图表8：纽约联储6月调查显示，市场仍预期年内不会开始Taper，而是从明年初开始 资料来源：纽约联储，国盛证券研究所 FOMC决议公布FOMC决议公布FOMC决议公布FOMC决议公布一级交易商QE预期市场参与者QE预期 2021年07月29日 P.4 请仔细阅读本报告末页声明 风险提示 全球疫情超预期演化，美国通胀持续超预期。 2021年07月29日 P.5 请仔细阅读本报告末页声明 免责声明 国盛证券有限责任公司（以下简称“本公司”）具有中国证监会许可的证券投资咨询业务资格。本报告仅供本公司的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。 本报告的信息均来源于本公司认为可信的公开资料，但本公司及其研究人员对该等信息的准确性及完整性不作任何保证。本报告中的资料、意见及预测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，可能会随时调整。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。本公司不保证本报告所含信息及资料保持在最新状态，对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。 本公司力求报告内容客观、公正，但本报告所载的资料、工具、意见、信息及推测只提供给客户作参考之用，不构成任何投资、法律、会计或税务的最终操作建议,本公司不就报告中的内容对最终操作建议做出任何担保。本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户，不构成客户私人咨询建议。投资者应当充分考虑自身特定状况，并完整理解和使用本报告内容，不应视本报告为做出投资决策的唯一因素。 投资者应注意，在法律许可的情况下，本公司及其本公司的关联机构可能会持有本报告中涉及的公司所发行的证券并进行交易，也可能为这些公司正在提供或争取提供投资银行、财务顾问和金融产品等各种金融服务。 本报告版权归“国盛证券有限责任公司”所有。未经事先本公司书面授权，任何机构或个人不得对本报告进行任何形式的发布、复制。任何机构或个人如引用、刊发本报告，需注明出处为“国盛证券研究所”，且不得对本报告进行有悖原意的删节或修改。 分析师声明 本报告署名分析师在此声明：我们具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，本报告所表述的任何观点均精准地反映了我们对标的证券和发行人的个人看法，结论不受任何第三方的授意或影响。我们所得报酬的任何部分无论是在过去、现在及将来均不会与本报告中的具体投资建议或观点有直接或间接联系。 投资评级说明 投资建议的评级标准 评级 说明 评级标准为报告发布日后的6个月内公司股价（或行业指数）相对同