2018年三季报点评：业绩符合预期，奥莱业务表现稳健

敬请参阅最后一页特别声明 -1- 证券研究报告 2018年10月27日 王府井（600859.SH） 批发和零售贸易 业绩符合预期，奥莱业务表现稳健 ——王府井（600859.SH）2018年三季报点评 公司简报 ◆公司1-3Q2018营收同比增长2.26%，归母净利润为9.89亿元 10月27日，公司公布2018年三季报，1-3Q2018实现营业收入191.98亿元，同比增长2.26%，实现归母净利润9.89亿元，折合成全面摊薄EPS为1.27元，同比增长88.65%，实现扣非归母净利润9.48亿元，同比增长44.28%。单季度拆分来看，公司3Q2018实现营业收入60.00亿元，同比增长0.58%，而2Q2018营业收入同比减少0.36%。3Q2018实现归母净利润2.33亿元，同比增长7.74%。业绩符合预期。 ◆综合毛利率上升0.48个百分点，期间费用率下降1.37个百分点 1-3Q2018公司归母净利润同比大幅提升的主要原因是：1）费用率大幅下降。1-3Q2018公司期间费用率为13.53%，较上年同期下降1.37个百分点，其中财务费用率为 -0.82%，较上年同期分别下降1.32个百分点，主要原因是：公司近期吸收王府井国际，导致调整后的公司1-3Q2017财务费用处于高位。2）综合毛利率显著上升。1-3Q2018公司综合毛利率为21.32%，较上年同期上升0.48个百分点。3）1-3Q2018所得税为3.39亿元，较上年同期下降15.08%。 ◆规模优势明显，业态齐全，扩张能力强，奥莱业态增长迅速 公司53家大型门店分布在华北、西南、西北等区域的30个城市，形成全国性经营网络，业务涵盖了百货、购物中心、奥莱等多种业态。2017年公司通过收购贝尔蒙特，规模显著扩大，获得春天百货资产和“赛特奥莱”品牌，加速奥莱业务的发展，1-3Q2018公司奥莱业态收入同比增长8.08%。2018年初，北京市国资委将公司纳入首旅集团，国企改革迈出新的一步，首旅集团旗下有王府井、首商股份等多家上市公司，已经承诺2021年2月前提出解决同业竞争问题的可行方案。 ◆下调盈利预测，维持“买入”评级 我们认为当前中高端可选消费压力较大，公司营收增速将继续处于低位。我们下调对公司2018-2020 年EPS 的预测，分别至1.61/ 1.86/ 2.03元（之前为1.68/ 1.98/ 2.20元），维持“买入”评级。 ◆风险提示：门店整合速度未达预期，控股股东变动带来的不确定性。 业绩预测和估值指标 指标 2016 2017 2018E 2019E 2020E 营业收入（百万元） 17,795 26,085 26,621 27,612 28,734 营业收入增长率 2.70% 46.59% 2.06% 3.72% 4.06% 净利润（百万元） 575 910 1,248 1,442 1,577 净利润增长率 -13.07% 58.27% 37.19% 15.54% 9.32% EPS（元） 0.74 1.17 1.61 1.86 2.03 ROE（归属母公司)（摊薄） 5.54% 8.95% 11.21% 12.07% 12.33% P/E 19 12 9 8 7 P/B 1.1 1.1 1.0 0.9 0.9 资料来源：Wind，光大证券研究所预测，股价时间为2018年10月26日 买入（维持） 当前价：14.10元 分析师 唐佳睿 CFA CAIA FRM (执业证书编号：S0930516050001) 021-52523866 tangjiarui@ebscn.com 邬亮 (执业证书编号：S0930518040003) 010-58452047 wuliang16@ebscn.com 孙路 (执业证书编号：S0930518060005) 021-52523868 sunlu@ebscn.com 市场数据 总股本(亿股)： 7.76 总市值(亿元)：109.45 一年最低/最高(元)：13.15/25.97 近3月换手率：46.01% 股价表现(一年) -30%-8%15%38%60%09-1712-1704-1807-18王府井沪深300 收益表现 % 一个月 三个月 十二个月 相对 -4.41 -18.53 -3.02 绝对 -11.54 -28.79 -23.55 资料来源：Wind 相关研报 业绩超预期，费用下降是主因——王府井（600859.SH）2018年半年报点评 ····································· 2018-08-25 业绩超预期，财务费用显著下降——王府井（600859.SH）2018年一季报点评 ····································· 2018-04-28 2018-10-27 王府井 敬请参阅最后一页特别声明 -2- 证券研究报告 图表1：公司3Q2018归母净利润同比增长7.74% 营业收入 (万元） 营收增速 （%） 营业成本 （万元） 毛利率 （%） 归母净利润 （万元） 归母净利润 增速（%） 全面摊薄 EPS（元） 全面摊薄扣非 EPS（元） 4Q2015 437374.21 -7.42 344091.49 21.33 5806.32 -61.08 0.07 0.73 1Q2016 473332.60 -5.02 371845.52 21.44 18725.43 -17.02 0.24 0.19 2Q2016 663960.29 63.02 519720.44 21.72 22578.50 -5.14 0.29 0.34 3Q2016 531001.67 36.24 415344.29 21.78 13914.22 -0.25 0.18 0.43 4Q2016 679733.98 55.41 540141.32 20.54 21494.83 270.20 0.28 0.45 1Q2017 673837.18 42.36 534789.28 20.64 21866.16 16.77 0.28 0.23 2Q2017 607024.54 -8.58 480873.49 20.78 8938.22 -60.41 0.12 0.58 3Q2017 596534.04 12.34 470439.84 21.14 21612.38 55.33 0.28 0.85 4Q2017 731561.12 7.62 582496.80 20.38 17673.64 -17.78 0.23 0.97 1Q2018 714998.39 6.11 565649.52 20.89 45440.92 107.81 0.59 0.57 2Q2018 604851.93 -0.36 473871.44 21.65 30158.04 237.41 0.39 0.37 3Q2018 599965.20 0.58 471014.23 21.49 23284.86 7.74 0.30 0.28 资料来源：公司公告，3Q2017及以前数据为调整后数据。 图表2：公司3Q2018期间费用率较上年同期下降0.01个百分点 期间费用 （万元） 期间费用率 （%） 销售费用 （万元） 销售费用率 （%） 管理费用 （万元） 管理费用率 （%） 财务费用 （万元） 财务费用率 （%） 4Q2015 74384.35 17.01 55135.59 12.61 16836.49 3.85 2412.26 0.55 1Q2016 71914.88 15.19 52141.35 11.02 18527.37 3.91 1246.16 0.26 2Q2016 102911.37 15.50 77125.59 11.62 23040.83 3.47 2744.95 0.41 3Q2016 89194.19 16.80 69732.28 13.13 18682.01 3.52 779.90 0.15 4Q2016 94308.40 13.87 65047.16 9.57 27877.78 4.10 1383.45 0.20 1Q2017 97203.45 14.43 69412.54 10.30 22937.67 3.40 4853.24 0.72 2Q2017 91602.45 15.09 66744.51 11.00 20334.31 3.35 4523.63 0.75 3Q2017 91072.28 15.27 70552.04 11.83 20507.26 3.44 12.98 0.00 4Q2017 110234.63 15.07 79212.29 10.83 32105.11 4.39 -1082.77 -0.15 1Q2018 81808.28 11.44 71256.29 9.97 23525.18 3.29 -12973.18 -1.81 2Q2018 86439.43 14.29 68299.59 11.29 22412.17 3.71 -4272.34 -0.71 3Q2018 91563.88 15.26 69182.57 11.53 20826.79 3.47 1554.52 0.26 资料来源：公司公告，3Q2017及以前数据为调整后数据。 图表3：公司的单季度营业收入同比增速（4Q2015-3Q2018） 图表4：公司的单季度归母净利润（4Q2015-3Q2018） -20-100102030405060704Q20151Q20162Q20163Q20164Q20161Q20172Q20173Q20174Q20171Q20182Q20183Q2018王府井的营收增速（%） 0.00.51.01.52.02.53.03.54.04.55.04Q20151Q20162Q20163Q20164Q20161Q20172Q20173Q20174Q20171Q20182Q20183Q2018王府井的归母净利润（亿元） 资料来源：公司公告 资料来源：公司公告 2018-10-27 王府井 敬请参阅最后一页特别声明 -3- 证券研究报告 图表5：公司的单季度毛利率和期间费用率（4Q2015-3Q2018） 图表6：公司的单季度销售费用率（4Q2015-3Q2018） 5101520254Q20151Q20162Q20163Q20164Q20161Q20172Q20173Q20174Q20171Q20182Q20183Q2018王府井的毛利率（%）王府井的期间费用率（%） 024681012144Q20151Q20162Q20163Q20164Q20161Q20172Q20173Q20174Q20171Q20182Q20183Q2018王府井的销售费用率（%） 资料来源：公司公告 资料来源：公司公告 图表7：公司的单季度管理费用率（4Q2015-3Q2018） 图表8：公司的单季度财务费用率（4Q2015-3Q2018） 02464Q20151Q20162Q20163Q20164Q20161Q20172Q20173Q20174Q20171Q20182Q20183Q2018王府井的管理费用率（%） -2.0-1.5-1.0-0.50.00.51.03Q20154Q20151Q20162Q20163Q20164Q20161Q20172Q20173Q20174Q20171Q20182Q20