国内高端真皮汽车革标杆企业，进军水性超纤领域

公司报告 | 首次覆盖报告 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 1 明新旭腾（605068） 证券研究报告 2021年06月20日 投资评级 行业 汽车/汽车零部件 6个月评级 买入（首次评级） 当前价格 34.97元 目标价格 48.00元 基本数据 A股总股本(百万股) 166.00 流通A股股本(百万股) 41.50 A股总市值(百万元) 5,805.02 流通A股市值(百万元) 1,451.26 每股净资产(元) 10.71 资产负债率(%) 20.72 一年内最高/最低(元) 47.58/27.80 作者 唐婕 分析师 SAC执业证书编号：S1110519070001 tjie@tfzq.com 李辉 分析师 SAC执业证书编号：S1110517040001 huili@tfzq.com 陆嘉敏 分析师 SAC执业证书编号：S1110520080001 lujiamin@tfzq.com 于特 分析师 SAC执业证书编号：S1110521050003 yute@tfzq.com 资料来源：贝格数据 相关报告 股价走势 国内高端真皮汽车革标杆企业，进军水性超纤领域 国内汽车高档内饰新材料标杆企业 公司是国内最早进入汽车内饰材料细分市场的内资企业之一，专注于汽车革研发、清洁生产和销售，主营产品包括真皮、裁片、水性超纤；产品主要应用于中高端汽车的汽车座椅、方向盘、仪表盘、门板等汽车内饰件，定位于中高端轿车及SUV市场。公司打破外资企业垄断，进入豪华车供应商体系，已成功为速腾、奥迪Q3、奥迪Q5L、探岳、探歌等国内外多种主流车型批量供货，并已成为上述主流整车制造企业多款新车型定点供应商。 汽车高端真皮内饰受益于消费升级，国内具备百亿市场空间 2019年，全球汽车内外饰件市场规模约6500亿元，其中内饰市场约4200亿元；中国内外饰市场规模约2400亿元。在我国皮革行业整体趋稳的情况下，汽车革子行业（指真皮）产量保持较快增长，占我国轻革比例从2010年的3.7%提升至2019年的6.7%。公司供应的牛皮革主要用于中高端及豪华车型，中国豪华品牌汽车销量增速持续超越乘用车总体增速，渗透率提高，显示出较为明显的消费升级趋势。按照国内2019年汽车革销量4.16亿平方英尺测算，市场约规模约78亿元，渗透率约23%，仍具备提升空间。 真皮革龙头推进产能扩张，进军水性超纤培育新增长点 公司真皮革技术水平在国内汽车革行业内处领先地位，90%以上产品为环保高档无铬鞣牛皮汽车革。公司产品配套知名一级供应商，超过90%产品终端供货于一汽大众核心车型，随着产品质量和技术水平的不断提升，公司在中高端车型中的配套份额有所增长，配套车型也逐步多样化和升级化。 公司现有真皮产能50万张已经较为饱和，可满足47.5万辆车需求，两个募投项目投产后，公司将新增110 万张汽车革产能，能够满足约75万辆整车对汽车座椅革的需求，与公司现有客户的需求量相匹配。此外，为丰富产品种类、提升发展潜力和抗风险能力，通过不断的研发投入，公司战略级新产品线200万平方米全水性定岛超纤生产线正式落地于江苏省新沂市，同样应用于中高端车型，有望成为公司新的增长点。 首次覆盖，给予“买入”的投资评级 预计公司2021/2022/2023年净利润为2.68/3.59/4.54亿元，对应PE 22.21/16.55 /13.11倍。按1.66亿总股本，对应EPS预测为1.61/2.17/2.73元。我们选取汽车内饰领域的优质公司作为可比公司，可比公司2021年平均估值为26倍，但考虑到明新旭腾所处的具体赛道与可比公司仍有差异，同时公司作为市占率约8%的细分领域内资龙头且2021年新增产能开始逐步放量，给予公司2021年30倍PE估值，目标市值为80亿元，对应目标价为48元，首次覆盖，给予“买入”的投资评级。 风险提示：原材料采购成本波动、客户集中度较高、环保支出增加、汇率波动、产品价格下降的风险 财务数据和估值 2019 2020 2021E 2022E 2023E 营业收入(百万元) 658.13 808.23 962.52 1,267.29 1,597.21 增长率(%) 15.39 22.81 19.09 31.66 26.03 EBITDA(百万元) 272.11 376.26 326.27 444.49 567.06 净利润(百万元) 179.32 220.51 267.96 359.49 453.96 增长率(%) 65.87 22.97 21.52 34.16 26.28 EPS(元/股) 1.08 1.33 1.61 2.17 2.73 市盈率(P/E) 33.19 26.99 22.21 16.55 13.11 市净率(P/B) 9.70 3.49 3.01 2.55 2.13 市销率(P/S) 9.04 7.36 6.18 4.70 3.73 EV/EBITDA 0.00 12.40 15.53 10.98 8.43 资料来源：wind，天风证券研究所 -14%-6%2%10%18%26%34%2020-062020-102021-02明新旭腾汽车零部件沪深300 公司报告 | 首次覆盖报告 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 2 内容目录 1. 国内汽车高档内饰新材料标杆企业 ........................................................................................... 4 2. 汽车高端真皮内饰受益于消费升级，国内具备百亿市场空间 ............................................. 6 3. 真皮革龙头推进产能扩张，进军水性超纤培育新增长点 ..................................................... 8 3.1. 企业优势：重视研发，客户高端，盈利稳定 ....................................................................... 8 ⚫ 研发水平较高，环保无铬鞣牛皮为主导产品 .................................................... 8 ⚫ 客户优质，持续拓展 .................................................................................................. 9 ⚫ 盈利能力强且稳定 ..................................................................................................... 11 3.2. 驱动力：真皮产能扩张，进军水性超纤 .............................................................................. 13 4. 核心盈利预测假设 ...................................................................................................................... 14 5. 首次覆盖，给予“买入”的投资评级 ..................................................................................... 14 6. 风险提示 ....................................................................................................................................... 15 图表目录 图1：公司股权结构及主要子公司 ............................................................................................................ 4 图2：公司产品所在产业链 .......................................................................................................................... 4 图3：我国汽车零部件制造业需求依托于汽车产业发展................................................................... 6 图4：汽车内饰件市场规模 .......................................................................................................................... 6 图5： 我国轻革、汽车革产量情况 .......................................................................................................... 6 图6： 我国皮革下游消费结构 ................................................................................................................... 6 图7：中国豪华品牌份额提升 ..................................................................................................................... 7 图8： 我国汽车革空间假设测算 .............................................................................................................. 7 图9：明新旭腾市占率 ................................................................................................................................... 7 图10：公司产品主要配套车型销售情况 ................................................................................................ 7 图11：公司产品主要为环保无铬鞣（整皮） ....................................................................................... 9 图12：公司保持较高研发投入 ................................................................................................................... 9 图13：2020H1公司客户及销售份额 ................