4月经济数据点评：消费较弱，外需支撑生产

请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明 [Table_Rank] [Table_Authors] 韦志超 首席经济学家 SAC执证编号：S0110520110004 weizhichao@sczq.com.cn 电话：86-10-56511920 杨亚仙 联系人 yangyaxian@sczq.com.cn 电话：86-10-56511883 王蔚然 联系人 wangweiran@sczq.com.cn 电话：86-10-56511796 相关研究 [Table_OtherReport]  外需是当前市场的关键  4月金融数据点评：内需下行更加明确  4月物价数据点评：通胀符合预期，流动性暂时平稳 核心观点 [Table_Summary]  5月17日，统计局公布经济数据，其中消费较弱，外需支撑生产保持较高增速，投资进一步修复，当前外需仍然是经济的关键，如果未来三个月外需见顶回落，经济下行压力可能会增大。  消费明显走弱，疫情仍有影响。4月社会消费品零售总额两年复合增速较3月份走低2个百分点。季调后的环比增速为近5年来最低水平，环比和同比增速均显示4月消费走弱。一是受制于疫情的影响，清明假期的消费数据与疫情前仍有较大差距，5月局部地区疫情再起，对消费可能仍有压制；二是疫情对乡村消费有更大的压制。相比于商品零售，餐饮收入下行幅度相对更小，分类别看，各类商品复合增速均有所下行，但汽车类下行幅度最大。家具增速提升、家用电器及音像器材类、建筑及装潢材料类仅小幅下行，说明地产后周期类消费仍然较强。  生产保持高增，外需强劲是主因。4月规模以上工业增加值两年复合增速为6.8%，较3月份上升0.6个百分点。出口的强劲拉动作用是主要原因，但4月社融和消费的下行或表明内需走弱已成事实。分行业看，制造业提供了较大支撑。制造业内部也出现了一定的分化，与3月份相比，上游高耗能行业多数走弱，碳中和政策的影响可能仍在发酵，中下游行业普遍走强。但服务业生产进一步走低，疫情的影响仍在持续，5月份局部地区有零星疫情扩散，或对服务业有进一步的压制。  投资增速换挡，制造业可能走强。固定资产投资方面，累计复合增速从2月0.96%连续回升至4月的3.27%，保持修复但尚未达到疫情前5%-6%的水平。当前房地产需求仍然具有韧性，投资仍然不弱，从上月7.7%回升至10.3%；基建方面由于财政支出相对较慢，4月基建投资同比回落3.2%至2.4%。制造业投资受企业盈利能力提升以及相对低利率环境影响逐步回升，仍有上行空间。  总体来看，内需走弱趋势不改，外需支撑生产高景气，企业盈利能力提升拉动制造业投资走强，政策收紧下房地产需求不弱。未来三个月外需如果回落，国内经济下行压力将增大，大宗商品价格也可能随之见顶，建议紧密跟踪各项经济指标的变化，适时操作。一旦商品价格见顶确认，空商品、多债券是占优策略。 风险提示：全球经济修复不及预期 [Table_Title] 4月经济数据点评：消费较弱，外需支撑生产 [Table_ReportDate] 宏观经济分析报告 | 2021.05.18 宏观经济分析报告  证券研究报告 请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明 1 1 消费明显走弱，疫情仍有影响 4月社会消费品零售总额同比录得17.7%，远低于市场预期增长23.9%，前值34.2%。两年复合增速为4.3%，较3月份走低2个百分点。季调后的环比增速为0.32%，为近5年来最低水平，环比和同比增速均显示4月消费走弱。 可能有以下原因：一是受制于疫情的影响，清明假期的消费数据与疫情前仍有较大差距，仅恢复至57%，而五一假期消费数据基本恢复至疫情前77%。近期部分地区疫情再起，对消费的压制可能仍将继续；二是城乡消费结构的变化。可以看到疫情前，乡村消费增速始终平稳大于城镇消费增速，疫情后二者差距逐渐缩小，甚至2月就地过年政策下，城镇消费增速大幅高于乡村消费增速，4月城镇复合增速与乡村复合增速基本持平，1-4月城镇累计复合增速为4.4%，大于乡村累计复合增速3.5%，说明疫情对乡村消费有更大的压制。 图1：社会消费品零售总额明显走低（当月同比复合增速） 资料来源：Wind,首创证券 -15.00-10.00-5.000.005.0010.0015.0020.0025.0030.002011-092012-022012-072012-122013-052013-102014-032014-082015-012015-062015-112016-042016-092017-022017-072017-122018-052018-102019-032019-082020-012020-062020-112021-04社会消费品零售总额:当月同比社会消费品零售总额:实际当月同比限额以上企业消费品零售总额:当月同比 宏观经济分析报告  证券研究报告 请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明 2 图2：清明和五一旅游收入对比（五一按可比5天折算） 资料来源：Wind,首创证券 图3：城乡消费结构有所变化（当月同比复合增速） 资料来源：Wind,首创证券 其中，相比于商品零售，餐饮收入下行幅度相对更小，限额以上企业餐饮收入增速略有提升；分类别看，各类商品复合增速均有所下行，但汽车类下行幅度最大。具体从分项来看，仅烟酒、家具和金银珠宝类商品增速小幅提高。另外，家用电器及音像器材类、建筑及装潢材料类仅小幅下行，说明地产后周期类消费仍然较强。 0200400600800100012001400160020172018201920202021五一旅游收入清明旅游收入-10.00-5.000.005.0010.0015.00社会消费品零售总额:乡村:当月同比社会消费品零售总额:城镇:当月同比 宏观经济分析报告  证券研究报告 请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明 3 图4：仅限额以上企业餐饮收入增速提升（当月同比复合增速） 资料来源：Wind,首创证券 图5：分类别社会消费品零售总额同比：复合增速 资料来源：Wind,首创证券 2 生产保持高增，外需强劲是主因 4月规模以上工业增加值同比录得9.8%，低于市场预期值11%，前值14.1%。两年复合增速为6.8%，较3月份上升0.6个百分点。出口的强劲拉动作用是工业增加值增速高企的主要原因。4月份出口交货值复合增速进一步增加0.2个百分点至9.5%，处于近5年历史高位。因此，后续外需的强弱对于工业增加值的增速至关重要，但4月社融和消费的下行或表明内需走弱已成事实。 -10.00-5.000.005.0010.0015.00社会消费品零售总额:商品零售:当月同比社会消费品零售总额:餐饮收入:当月同比限额以上企业商品零售总额:当月同比限额以上企业餐饮收入总额:当月同比-25.00-20.00-15.00-10.00-5.000.005.0010.0015.0020.00零售额:粮油、食品、饮料、烟酒类零售额:服装鞋帽针纺织品类零售额:石油及制品类零售额:汽车类其他 宏观经济分析报告  证券研究报告 请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明 4 图6：工业增加值保持高增（当月同比复合增速） 资料来源：Wind,首创证券 图7：出口交货值处于高位（当月同比复合增速） 资料来源：Wind,首创证券 分行业来看，制造业提供了较大支撑，其两年复合增速大幅提升1.2个百分点至7.6%，高技术产业复合增速基本持平3月份，采矿业以及电力、燃气及水的生产和供应业走弱，尤其是采矿业，大幅下行0.8个百分点。制造业内部也出现了一定的分化，与3月份相比，上游高耗能行业多数走弱，如有/黑色金属冶炼及压延工、非金属矿物制品业等，碳中和政策的影响可能仍在发酵。中下游行业普遍走强，一方面1-2月就地过年库存累积较多，3月份集中去库，因此4月补库需求较强；另一方面外需强劲叠加大宗商品价格的大幅走高推动企业加快生产。 -10-5051015202011-022011-072011-122012-052012-102013-032013-082014-012014-062014-112015-042015-092016-022016-072016-122017-052017-102018-032018-082019-012019-062019-112020-042020-092021-02工业增加值:当月同比（复合增速）-10-50510152025302008-022008-092009-042009-112010-062011-012011-082012-032012-102013-052013-122014-072015-022015-092016-042016-112017-062018-012018-082019-032019-102020-052020-12 宏观经济分析报告  证券研究报告 请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明 5 图8：制造业增长强劲（当月同比复合增速） 资料来源：Wind,首创证券 图9：中下游制造业增长加速，上游制造业增速放缓（当月同比复合增速） 资料来源：Wind,首创证券 但服务业生产进一步走低，服务业生产指数两年复合当月同比增速走弱0.5个百分点至6.2%，疫情的影响仍在持续，4月服务业PMI指数的走弱也说明服务业的修复速度放缓。5月份局部地区有零星疫情扩散，或对服务业有进一步的压制。 -4-2024681012142017-082017-102017-122018-022018-042018-062018-082018-102018-122019-022019-042019-062019-082019-102019-122020-022020-042020-062020-082020-102020-122021-022021-04制造业采矿业电力、燃气及水的生产和供应业高技术产业-2-10123456024681012141618金属制品业专用设备制造业通用设备制造业电气机械及器材制造业橡胶和塑料制品业汽车制造业农副食品加工业运输设备制造业纺织业计算机、通信和其他电子设备制造业有色金属冶炼及压延加工业化学原料及化学制品制造业黑色金属冶炼及压延加工业非金属矿物制品业电力、热力的生产和供应业医药制造业食品制造业2021-042021-03二者之差中下游制造业 上游制造业 宏观经济分析报告  证券研究报告 请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明 6 图10：服务业生产指数 资料来源：Wind,首创证券 3 投资增速换挡，制造业可能走强 固定资产投资方面，累计复合增速从2月0.96%连续回升至4月的3.27%，保持修复但尚未达到疫情前5%-6%的水平。房地产投资当月复合增速从7.7%上升至10.3%，当前房地产需求仍然具有韧性，商品房成交面积高于2017年以来的季节性水平，房地产投资仍然不弱，从上月7.7%回升至10.3%；基建方面由于财政支出相对较