东方证券股份有限公司经相关主管机关核准具备证券投资咨询业务资格，据此开展发布证券研究报告业务。 东方证券股份有限公司及其关联机构在法律许可的范围内正在或将要与本研究报告所分析的企业发展业务关系。因此，投资者应当考虑到本公司可能存在对报告的客观性产生影响的利益冲突，不应视本证券研究报告为作出投资决策的唯一因素。 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 年报点评 【公司·证券研究报告】 首旅酒店 600258.SH 储备店创历史新高，看好公司经营底部回暖的弹性 ——首旅酒店20年年报及21年一季报点评 公司发布20年年报，全年实现营收52.82亿元/-36.45%，实现归母净利润-4.96亿元/-156.05%，实现扣非归母净利润-5.27亿元/-164.61%。 公司发布21年一季报，公司21Q1实现营收12.71亿元/+58.75%，实现归母净利润-1.82亿元/+65.41%，实现扣非归母净利润-1.89亿元/+63.66%。 核心观点 ⚫ 疫情影响下公司业绩承压。（1）公司20年全年实现营收52.82亿元/-36.45%，其中酒店运营收入38.68亿元/-38.41%，酒店管理收入11.61亿元/-26.60%，景区业务2.53亿元/-43.72%。（2）以19年数据作为基准，公司20Q1/Q2/Q3/Q4及21Q1营收分别变动-58.80%/-46.08%/-25.37%/-18.02%及-34.62%，由于21年初零星疫情爆发以及就过年政策影响，公司业绩恢复受到扰动。（3）若不考虑收入准则调整因素，公司20全年毛利率93.22%/-0.46pct，销售费用率81.19%/+16.20pct，管理费用率17.93%/+5.79pct，销管费用率上升主要系营收下滑而公司成本端偏刚性所致。从绝对值口径来看，销售费用同比-20.61%，管理费用同比-6.17%，费用得到适当管控。 ⚫ 中高端+轻资产拓店节奏延续。（1）20年公司新/净开酒店909/445家，其中经济型酒店146/-135家，中高端272/220家，云酒店350/265家，其他141/95家；存量看，中高端门店数占比达到23.80%/+2.56pct，中高端酒店房间数占比29.65%+3.51pct，中高端快速发展带来的结构性改善仍在继续；（2）20年公司新/净开直营门店25/-62家，特许加盟店884/507家；存量看，加盟门店占比为83.88%/+3.01pct，轻资产程度提升；（3）21年中高端+轻资产拓店节奏延续，Q1新开酒店中中高端及加盟占比分别为25%和96.20%，酒店结构继续优化。（4）截至21年3月底，公司已签约未开业和正在签约店为1407家，后续拓店确定性强。 ⚫ 疫情影响下RevPAR承压，21年4月后预计有所改善。（1）整体来看：20全年公司整体RevPAR为99元/-37.7%，其中房价172元/-14.2%，入住率57.4%/-21.7pct。分等级看，经济型酒店RevPAR达到85元/-38.4%，中高端酒店RevPAR达到135元/-41.2%，云酒店RevPAR达到75元/-31.4%（2）同店数据看，公司酒店全年RevPAR达到98元/-39.1%，其中房价169元/-15.4%，入住率58.0%/-22.5pct，分等级看，经济型酒店RevPAR达到84元/-39.2%，中高端酒店RevPAR达到145元/-39.9%，云酒店RevPAR达到80元/-30.1%。（3）20Q4公司整体RevPAR为130 元/-13.7%，相较于前三季度明显好转，但21年初受疫情反复及就地过年政策影响，公司经营恢复受阻，21Q1RevPAR为94元，相较于2019年下滑-33.9%。但4月后RevPAR预计进入修复回升期，预计至4月底恢复至19年同期95%以上。 ⚫ beta端底部向上，看好公司经营底部回暖弹性。此次疫情冲击下，行业基本面进一步筑底。一方面，伴随着国内疫情基本得到控制以及五一旅游小高峰的到来，酒店业RevPAR数据有望进一步改善，beta 底部改善逻辑有望兑现，而公司直营占比较高，回暖弹性更强；另一方面，公司在行业寒冬下实现逆势扩店，21年3月底储备店创历史最高水平，公司作为头部连锁企业的品牌效应凸显，我们认为后疫情时代单体酒店加入连锁品牌的意愿将进一步增强，公司加盟市占率有望得到进一步提升。 财务预测与投资建议 ⚫ 由于21Q1疫情有所反复，我们调整公司21-23年EPS预测为0.81/1.16/1.41元（调整前21-22年为0.93/1.17元），使用可比公司估值法，给予公司21年30倍市盈率，对应目标价24.3元，维持买入评级。 风险提示 ⚫ 疫情或大型自然灾害影响，经济增速不及预期，公司开店不及预期 Table_ Base Info 投资评级 买入 增持 中性 减持 (维持) 股价（2021年05月10日） 23.81元 目标价格 24.3元 52周最高价/最低价 29.91/14.66元 总股本/流通A股（万股） 98,772/97,889 A股市值（百万元） 23,518 国家/地区 中国 行业 餐饮旅游 报告发布日期 2021年05月11日 股价表现 1周 1月 3月 12月 绝对表现 -6.95 -16.84 -2.77 51.85 相对表现 -7.79 -16.48 2.03 33.83 沪深300 0.84 -0.36 -4.8 18.02 资料来源：WIND、东方证券研究所 证券分析师 谢宁铃 xieningling@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860520070001 公司主要财务信息 2019A 2020A 2021E 2022E 2023E 营业收入(百万元) 8,311 5,282 7,548 8,973 9,971 同比增长(%) -2.7% -36.4% 42.9% 18.9% 11.1% 营业利润(百万元) 1,274 (568) 1,190 1,709 2,079 同比增长(%) -0.5% -144.5% 309.6% 43.6% 21.7% 归属母公司净利润(百万元) 885 (496) 798 1,146 1,393 同比增长(%) 3.3% -156.0% 260.9% 43.5% 21.6% 每股收益（元） 0.90 (0.50) 0.81 1.16 1.41 毛利率(%) 93.7% 12.6% 34.2% 36.9% 38.4% 净利率(%) 10.6% -9.4% 10.6% 12.8% 14.0% 净资产收益率(%) 10.3% -5.7% 9.1% 11.7% 12.6% 市盈率 29.0 (51.8) 32.2 22.4 18.4 市净率 2.9 3.1 2.8 2.5 2.2 资料来源：公司数据，东方证券研究所预测，每股收益使用最新股本全面摊薄计算， 相关报告 Q3利润转正，储备店数首次突破1000家：——首旅酒店三季报解读 2020-11-05 Q2环比改善，看好行业底部向上+龙头集中度提升 2020-08-31 首旅酒店年报点评 —— 储备店创历史新高，看好公司经营底部回暖的弹性 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 2 投资建议 由于21Q1疫情有所反复，我们调整公司21-23年EPS预测为0.81/1.16/1.41元（调整前21-22年为0.93/1.17元），使用可比公司估值法，给予公司21年30倍市盈率，对应目标价24.3元，维持买入评级。 表1：可比公司估值表 公司 代码 最新价格(元) 每股收益（元） 市盈率 2021/5/10 2019A 2020E 2021E 2022E 2019A 2020E 2021E 2022E 锦江酒店 600754 59.72 1.02 0.10 1.12 1.66 58.49 579.81 53.54 35.99 岭南控股 000524 7.34 0.39 -0.36 0.41 0.46 18.98 -20.46 18.12 15.92 金陵饭店 601007 8.45 0.25 0.15 0.36 0.37 33.67 55.12 23.47 23.04 长白山 603099 7.87 0.28 -0.21 0.31 0.31 27.89 -37.62 25.29 25.29 中青旅 600138 11.55 0.78 -0.32 0.60 0.88 14.72 -36.03 19.14 13.12 华住 1179.HK 56.12 0.89 -1.15 0.77 1.44 63.05 -48.80 72.88 38.97 调整后平均 34.76 -9.75 30.36 25.06 数据来源：Wind，Capital IQ，东方证券研究所 注：华住盈利预测数据单位为美元，将公司收盘价按1美元=7.7625港元换算成美元 风险提示 疫情或大型自然灾害影响，经济增速不及预期，公司开店不及预期 rQwOuNnOqPoNpPrOoMnRqObRaO6MnPpPnPnMkPpPtOlOrQmN9PrRvMvPoOqPxNpMmN 首旅酒店年报点评 —— 储备店创历史新高，看好公司经营底部回暖的弹性 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 3 附表：财务报表预测与比率分析 资产负债表 利润表 单位:百万元 2019A 2020A 2021E 2022E 2023E 单位:百万元 2019A 2020A 2021E 2022E 2023E 货币资金 1,777 1,375 3,463 5,020 7,164 营业收入 8,311 5,282 7,548 8,973 9,971 应收票据及应收账款 189 187 219 289 305 营业成本 525 4,615 4,968 5,662 6,140 预付账款 175 150 177 219 254 营业税金及附加 56 34 48 57 64 存货 48 41 250 168 245 营业费用 5,402 310 415 494 548 其他 352 604 804 695 744 管理费用及研发费用 1,036 712 868 1,014 1,127 流动资产合计 2,542 2,357 4,913 6,390 8,713 财务费用 122 90 139 121 103 长期股权投资 446 392 392 371 371 资产减值损失 25 167 7 10 2 固定资产 2,390 2,230 2,340 2,362 2,295 公允价值变动收益 (16) 9 0 0 0 在建工程 169 198 201 198 196 投资净收益 36 (9) 0 0 0 无形资产 3,791 3,665 3,554 3,443 3,332 其他 109 79 87 94 91 其他 7,771 7,790 6,286 5,841 5,397 营业利润 1,274 (568) 1,190 1,709 2,079 非流动资产合计 14,568 14,275 12,774 12,214 11,591 营业外收入 9 20 15 14 16 资产总计 17,11