1证券研究报告作者：行业评级：上次评级：行业报告|请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明互联网传媒强于大市强于大市维持2021年05月01日（评级）分析师冯翠婷SAC执业证书编号：S1110517090001分析师文浩SAC执业证书编号：S1110516050002Metaverse元宇宙：游戏系通往虚拟现实的方舟行业深度研究 摘要2请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明Metaverse元宇宙旨在创造独立于现实世界的虚拟数字第二世界，使用户能以数字身份自由生活。其核心在于永续性、实时性、无准入限制（多终端）、经济功能（拥有自有闭环经济体）、可连接性（通过终端连接现实世界）、可创造性（PGC&UGC）。游戏作为Metaverse的最佳载体，随20年疫情推动线上活动加剧，Metaverse概念应用场景日渐丰富，如知名歌手Travis Scott于《堡垒之夜》中举办虚拟演唱会，伯克利大学于《Minecraft》中举办毕业典礼等。国内游戏厂商积极推进Metaverse概念项目，如腾讯天美拟打造对标《头号玩家》次世代游戏，网易《蛋仔派对》及莉莉丝《末日余晖》注重社交元素，米哈游和瑞金医院合作投资脑科学研究等。Metaverse概念股Roblox21年3月10日于纽交所上市，系平均日活用户达3260万的创作游戏社区平台。Roblox业态非常特殊，兼具游戏、开发、教育属性。既向玩家提供游戏，也免费提供让玩家自己创作游戏的工具，即开发者编辑器，其社交属性，用户自行输出内容，实时参与，独立闭环经济系统等特点均贴合Metaverse元宇宙概念。Roblox20年收入9.24亿美元，同比增长80.39%，营收稳定提升，手游年收入超10亿美金，该平台活跃开发者数量接近800万人，目前Roblox单用户估值约为236美金。腾讯首席执行官马化腾曾在《三观》提出腾讯将迈入全真互联网时代，发力全真互联网及数字孪生。与元宇宙并行的数字孪生概念即针对物理实体在虚拟世界中1:1重建一个“数字孪生体”，20年腾讯云提出CityBase体现城市规模的数字孪生。腾讯早已投资组成元宇宙的AR、VR、音乐、互联网等关键领域：Epic的虚幻引擎；AR组件、镜像世界的领导者Snap；全球音乐巨头Spotify、自由表情工具Bitmoji、摄像头Kit、社交软件Discord、游戏创作社区平台Roblox等。新一轮PGC人事调动任命腾讯互娱（IEG）天美工作室群总裁姚晓光接手PCG社交平台整体业务，PCG社交平台业务两大产品正是QQ和QQ空间，印证腾讯将从腾讯+社交媒体入手发力Metaverse生态。VR、AR、AI作为Metaverse的技术基础将迎来高速增长期。虚拟现实行业20年全球市场规模约为900亿元人民币，预计2020-2024年均增长率约为54%。据中国信通院，21年开始全球虚拟设备出货量将加速商量，预计2024年可达7500万台。随硬件规模上量，普及人群将进一步提升，内容应用端丰富，有助于提升行业用户粘性及市场开发工作良性发展。算法、数据不断提升VR的内容产出，VR技术将与场景紧密关联，场景的规模化应用，将成为整个VR产业发展的基石。随着VR产业链的逐步完善，VR对行业的赋能会展现出强大的飞轮效应。初期将落实于以游戏为代表的娱乐板块，长期随进度成熟将应用于不限于AEC（建筑、工程、施工）、制造、电信、基础设施和汽车的多元化产业。AI行业作为Metaverse及虚拟现实的底层支持，在算法及画面等多个层面赋能产业发展。除腾讯外，其他厂商布局包括Facebook开启VR社交平台horizon与其硬件Oculus达成协同效应，英伟达推出Metaverse概念创作平台Ominiverse，国内有字节跳动投资“国产Roblox”代码乾坤，国产VR眼镜厂商pico5月将于发布高品质新品。 mNzRnNmOpRsMvMoOnRwPtM9PdN9PoMqQsQqRiNqQnQlOmMmP8OoPtOxNqQuMMYoNpM投资建议3请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明投资建议：Metaverse元宇宙概念与虚拟现实产业双向赋能。腾讯事业群PCG调整；多个国内工作室宣布Metaverse新项目；英伟达发布跨时代Omniverse平台，均表现Metaverse风口已至。Metaverse概念有望促进行业的再次变革，初期将落实于以游戏为代表的娱乐板块，长期随进度成熟将应用于不限于AEC（建筑、工程、施工）、制造、电信、基础设施和汽车的多元化产业。虚拟现实硬件端国内外知名互联网大厂均布局，如Facebook-Oculus，Microsoft-hololens，Google-googleglass，Intel-Daqri，HTC-vive，PICO-piconeo。软件及内容支持端，随20年疫情影响，更多线下场景转移至互联网，部分现实社交可同步替代为线上，催生多种Metaverse概念应用。随硬件规模上量，普及人群将进一步提升，内容应用端丰富，有助于提升行业用户粘性及市场开发工作良性发展。我们推荐关注Roblox（Metaverse第一概念股，多人在线创作游戏平台）、腾讯（姚晓光接手PCG开启腾讯游戏加社交，发力全真互联网，全领域布局Metaverse相关公司）、Facebook、网易、Bilibili、心动公司、Unity等Metaverse概念相关公司。风险提示：元宇宙较长发展时间不及预期；虚拟现实相关产业存在法律监管盲区；5G对于虚拟现实场景应用的催化不及预期；市场竞争加剧致使收益不及预期；相关产品落地不及预期。资料来源：Bloomberg一致预测（截至4月23日），PE均值去掉Roblox及Take Two，天风证券研究所可比公司估值可比公司产品单用户估值资料来源：wind，美元兑人民币汇率6.4963（截至4月23日），天风证券研究所公司MAU(百万人）市值（百万元）单用户市值(元）单用户市值(美元）Facebook280055544571984305快手4818936071858286Spotify3453509121017157哔哩哔哩2022738741356209虎牙1792833215824斗鱼1742164612419Roblox1502299031533236陌陌1142029117827TapTap3125003807124公司市值PEEV/SALESPRICE/SALES202120222021202220212022Facebook55544.57 20.73 18.13 6.26 5.33 6.66 5.67 腾讯49541.72 26.43 21.44 7.09 6.00 6.95 5.88 网易4881.20 22.37 19.03 4.09 3.60 4.69 4.13 Roblox2561.88 206.80 126.34 14.61 12.33 14.81 12.50 Unity1828.60 ——1284.43 21.42 16.67 22.74 17.69 Take Two1317.88 29.49 21.49 5.05 3.85 5.67 4.32 心动公司258.90 53.41 51.52 5.87 5.14 6.34 5.56 IGG127.28 9.79 9.50 1.95 1.91 2.26 2.21 均值27.04 23.52 8.29 6.85 8.76 7.24 1. Metaverse’sDefinition4请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 5资料来源：Deeptech，天风证券研究所Metaverse是什么➢Metaverse元宇宙缘起美国作家NealStephenson的假设：未来通过设备与终端，人类可以通过连结进入计算机模拟的虚拟三维“现实”，现实世界的所有事物都被数字化复制，人们可以通过数字分身在虚拟世界中做任何现实生活中的事情，虚拟世界的行动还会影响现实世界。➢从现实来看，游戏所建构的虚拟空间可能是最快通往Metaverse的入口。在疫情的推助下，游戏与生活的边界正在消弭。如美国著名歌手TravisScott在游戏《堡垒之夜》中举办虚拟演唱会，全球1230万游戏玩家成为虚拟演唱会观众；加州大学伯克利分校在《Minecraft》重现校园，毕业生以虚拟形象线上场景参加毕业典礼；顶级AI学术会议ACAI在任天堂《动物森友会》上举行20年研讨会，演讲者在游戏中播放PPT发表讲话。Metaverse概念影视作品-头号玩家-元宇宙“oasis”Metaverse概念影视作品-刀剑神域-元宇宙“Sword Art Online”简介：2022年开发出次世代主机『NERvGear』，人类终 於将虚拟实境完全实现。『NERvGear』创造的真正的VRMMORPG游戏－『SwordArtOnline(SAO)』受到世界瞩目。当SAO正式上线时，包含桐人在内的玩家正尽情地享受假想世界，SAO的开发者－茅场晶彦却向所有玩家宣布：「这款游戏在破关前无法登出，玩家於游戏内死亡也等同於现实肉体的死亡』。简介：2045年，现实世界衰退破败，人们沉迷于VR(虚拟现实)游戏“绿洲(OASIS)”的虚幻世界里寻求慰藉。马克·里朗斯饰演的“绿洲”的创始人临终前宣布，将亿万身家全部留给寻获他隐藏的彩蛋的游戏玩家，史上最大规模的寻宝冒险就此展开。 6Metaverse应用意义广泛，游戏系先发板块资料来源：各游戏截图，天风证券研究所知名歌手Travis Scott于《堡垒之夜》中举办虚拟演唱会伯克利大学于《Minecraft》中举办毕业典礼《virtuworx》全真模拟会议软件《GTAol》中玩家可自定义生活方式 7资料来源：腾讯研究院，链动社区，游戏茶馆，青葵说，天风证券研究所Metaverse元宇宙的定义➢Meta在计算机领域称之为元，如Metadata元数据，verse是宇宙universe的缩写，意为探讨在现实世界外重建虚拟世界。包括所有虚拟世界、AR和互联网。Metaverse一词用于形容由共享、3D虚拟空间链接的、可感知虚拟世界组成的未来互联网迭代概念。可将Metaverse大致理解为更具沉浸感、参与感的互联网，而游戏是Metaverse最佳载体。➢腾讯研究员认为元宇宙具有七个特征：实时真实、社交性、心流、可互操作性、平台性、拥有经济系统、开放性Metaverse不等同于“虚拟空间”、“虚拟经济”，或仅仅一种游戏亦或UGC平台。增强现实（AR）虚拟现实（VR）混合现实（mixedreality）现实世界（reality）虚拟世界（virtualworld）资料来源：人民网，天风证券研究所Metaverse+硬件硬件内容应用端社会本质-社交属性达成要素特性实时和真实一切要素都以足够真实的感官效果为基础。动作捕捉、数字孪生和数字化身等技术，以及以头显为代表的更加直观、拟真的交互方式是构建虚拟世界的基石，社交元宇宙能最大限度地打破物理空间的界限，提供高度互动、共享、高参与感的社交体验，和比线下更多的社交玩法，促使种种社交活动向线上转移。心流通过更丰富的内容、更沉浸的体验、更自然的交互，使用户容易进入更强大更持久心流状态。可互操作性通过将游戏中的物品和设定去中心化地存储在区块链上，玩家可以真正拥有其虚拟财产，将它们带到不同的游戏世界平台性可容纳了大量的第二方（指元宇宙可容纳各类影视、体育、演艺、服装乃至旅游景点等IP加入）及第三方（鼓励玩家创作内容（UGC））内容经济系统玩家在元宇宙中的虚拟物品、创作成果等也可以转化为数字资产。个人和企业能够进行创造、拥有、投资、出售等行为，并可通过工作创造价值。开放性通过建立在区块链上的协议或生态系统，创作者可以通过自由竞争得到合理报酬，消费者也得到足够的保护。 8国内游戏厂商积极参与Metaverse概念研发数家国内在研Metaverse概念项目如下：➢腾讯天美工作室：3A级开放世界，远期目标对标《头号玩家》里的“绿洲”；➢网易：派对竞技游戏《蛋仔派对》，内含社交元素和UGC地图编辑器，已经