Q1收入超预期，看好全年业绩弹性

请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 [Table_Title] Q1收入超预期，看好全年业绩弹性 [Table_Title2] 恒生电子(600570) [Table_DataInfo] 评级： 买入 股票代码： 600570 上次评级： 买入 52 周最高价/最低价： 122.4/80.13 目标价格： 总市值(亿) 906.48 最新收盘价： 86.82 自由流通市值(亿) 906.48 自由流通股数(百万) 1,044.09 [Table_Summary] 事件概述 2021年4月28日公司披露2021Q1季报，一季度实现营收7.5亿元，同比增长46.3%；实现归母净利润1.7亿元，同比扭亏；实现扣非净利润3762万元，同比增长23.8%，业绩超预期。 分析判断: ► 营收增长已超预期，但现金流等因素显示实际增长仍被低估 公司Q1实现收入7.5亿元，同比增长46.3%，超出市场预期。事实上，Q1业绩重回高增又与我们此前的判断完全相符——即公司基本面始终向好，2020年表观业绩波动来自疫情+新收入准则影响。公司2020年收入仅增长7.8%、扣非归母净利润下滑17.6%，业绩下滑的核心原因来自两方面：一是疫情极大影响了公司的实施进程、同时也延缓了下游金融机构的验收进程；二是去年公司实施新收入准则，即收入确认方式由“完工百分法”向“终验法”转变，新规则下大量项目收入无法在年内达到确认标准。以上两方面影响因素均具有阶段性，对于公司经营并无实质影响，而结合2020年现金流（销售商品/劳务收到的现金同比+17.2%%）和合同负债（同比+25.9%）的乐观情况看，我们坚定看好公司基本面。 关于Q1业绩，我们认为还有一点值得注意：即46.3%的增速仍未完全反映公司在一季度的增长。由于“终验法”收入准则的转换时期为2020年Q3季度，即2021Q1同比口径仍受一定影响。考虑到这一因素，现金流增长仍是当前更好的参考，公司Q1实现销售商品/劳务收到的现金4.9亿元，同比大增60.0%，而产业调研得到的订单增速反馈也显示出近似的乐观增长，因此判断Q1业绩及基于Q1线性外推的2021全年业绩依旧被低估。 ► 利润端贡献来投资收益，但回购落地+新业绩指引预示利润弹性 Q1归母净利润为1.7亿元，同比实现扭亏，但投资收益仍是主要构成。公司一季度投资收益达到1.6亿元，同比大增229.4%，主要系本期出售交易性金融资产产生收益增加所致。尽管如此，我们依旧认为2021年全年利润释放值得乐观期待，三方面因素值得重点考量：1）股份回购已经落地，制约因素出清；2）2020年出于审慎性完成长投+商誉减值2.34亿元，当前轻装上阵；3）公司对2021年提出了更乐观的增长预期。 针对2021年增长预期，我们进一步做如下解读：根据2020年报披露，公司预计2021年主营业务收入预算约为50.1亿元人民币，同比增长20%；预计人员成本费用预算约为43.5亿元人民币，同比增长30%。从历史上来看，公司对于营收增长的计划相对保守。例如：2018初预计增长15%，年末实现增长22.4%；2019年初预计增长10%，年末实现增长18.7%，因此本次设定的20%增速亦仅可看作是增长底线、而非期望中枢。更重要的是，如以增速进行横向比较，2019/2020/2021三年年初的收入增长计划分别为10%/15%/20%，彰显公司更强的经营信心。与此同时，公司的费用端预算也仅作上限参考，人员扩张的同时控费降本工作仍将持续推进，利润端仍有较大释放空间。 ► 零售、资管双轮驱动仍是主基调，政改红利与新品迭代逻辑有望延续 Q1分业务来看，公司大零售IT实现收入2.5亿元（同比+42.9%）、大资管实现收入2.3亿元（同比+67.8%），展现亮眼增速，判断与2020年的部分项目跟进确认有较大关联。1、大零售IT领域来看，集中交易系统抓住了新筹券商（大和、金圆统一、星展）和友商替换（九州）等机会；UF3.0融资融券业务已经在招商证券研究报告|公司点评报告 仅供机构投资者使用 [Table_Date] 2021年04月29日 131993 证券研究报告|公司点评报告 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 2 证券上线；创业板注册制改革、全国股转深化改革等也带来较大增量；新一代理财销售系统发布，新增替换14家客户；新一代TA系统新增替换22家客户。2、大资管IT领域来看，公司在证券、银行及理财子公司、保险、基金行业保持领先优势，特别是新筹外资机构如贝莱德、富达、路博迈等选择了恒生新筹公募解决方案，施罗德选择了恒生新筹公募咨询服务；创业板注册制改革亦带来相应投资系统改造增量。 我们认为，2021年政改大势依旧不改，大零售、大资管有望延续双轮驱动。当前深主板&中小板合并已然推出，后续的新三板精选层、公募投顾、乃至单次/蓝筹“T+0”有望形成政策接力，推动资本市场IT赛道加速爆发。公司对于各类政改均能提供一体化解决方案，极大受益改革红利，后续业绩有望超预期。不仅如此，创新产品与云化有望在中长周期形成新的增长动力。随着2020年9月O45正式发布，O系列迭代开始进入全面实践期，目前开始在公募、私募以及其他资管机构逐步落地，2021年整体业务需求将显著走强。此外，泛资管类金融云SaaS将进一步打开成长空间，云毅等SaaS子公司有望逐步复制北美巨头SEI发展模式，打开泛资管IT行业巨大市场，驱动公司逐步由金融IT龙头向金融云SaaS龙头演进。 投资建议： 维持盈利预测不变：预计2021-2023年营收分别增长33.1%/25.7%/26.8%，归母净利润分别增长36.4%/29.5%/28.7%，预计三年间归母净利润分别为18.0/23.3/30.0亿元，对应EPS分别为1.73/2.24/2.88元。坚定看好公司基本面，维持“买入”评级。 风险提示： 金融创新政策推进不及预期的风险、创新业务进展不及预期的风险。 盈利预测与估值 财务摘要 2019A 2020A 2021E 2022E 2023E 营业收入(百万元) 3,872 4,173 5,555 6,981 8,851 YoY（%） 18.7% 7.8% 33.1% 25.7% 26.8% 归母净利润(百万元) 1,416 1,322 1,803 2,334 3,004 YoY（%） 119.4% -6.6% 36.4% 29.5% 28.7% 毛利率（%） 96.8% 77.1% 78.2% 79.1% 79.9% 每股收益（元） 1.36 1.27 1.73 2.24 2.88 ROE 31.6% 29.0% 28.4% 26.9% 25.7% 市盈率 64.02 68.58 50.27 38.83 30.18 资料来源：wind、华西证券研究所 [Table_Author] 分析师：刘泽晶 分析师：刘忠腾 分析师：孔文彬 邮箱：liuzj1@hx168.com.cn 邮箱：liuzt1@hx168.com.cn 邮箱：kongwb@hx168.com.cn SAC NO：S1120520020002 SAC NO：S1120520050001 SAC NO：S1120520090002 联系电话： 联系电话：0755-82533391 联系电话： pOoNpMrMsRpRoRnNnRmPrRaQaOaQtRpPmOoPfQpPtPeRpNwP9PrQsRMYoNqONZnOpM 证券研究报告|公司点评报告 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 3 财务报表和主要财务比率 利润表（百万元） 2020A 2021E 2022E 2023E 现金流量表（百万元） 2020A 2021E 2022E 2023E 营业总收入 4,173 5,555 6,981 8,851 净利润 1,363 1,860 2,408 3,098 YoY(%) 7.8% 33.1% 25.7% 26.8% 折旧和摊销 72 55 62 70 营业成本 956 1,213 1,456 1,776 营运资金变动 345 1,880 496 1,600 营业税金及附加 55 83 91 115 经营活动现金流 1,398 3,182 2,328 4,214 销售费用 354 472 576 708 资本开支 -481 406 326 91 管理费用 539 667 768 929 投资 -419 -103 -270 -365 财务费用 -7 -19 -41 -53 投资活动现金流 -791 356 210 50 资产减值损失 -239 0 0 0 股权募资 135 0 0 0 投资收益 584 208 349 620 债务募资 388 3 50 50 营业利润 1,441 1,457 2,151 3,173 筹资活动现金流 -551 23 78 84 营业外收支 -3 575 500 250 现金净流量 52 3,560 2,615 4,349 利润总额 1,438 2,032 2,651 3,423 主要财务指标 2020A 2021E 2022E 2023E 所得税 75 173 244 325 成长能力（%） 净利润 1,363 1,860 2,408 3,098 营业收入增长率 7.8% 33.1% 25.7% 26.8% 归属于母公司净利润 1,322 1,803 2,334 3,004 净利润增长率 -6.6% 36.4% 29.5% 28.7% YoY(%) -6.6% 36.4% 29.5% 28.7% 盈利能力（%） 每股收益 1.27 1.73 2.24 2.88 毛利率 77.1% 78.2% 79.1% 79.9% 资产负债表（百万元） 2020A 2021E 2022E 2023E 净利润率 32.7% 33.5% 34.5% 35.0% 货币资金 1,375 4,935 7,550 11,899 总资产收益率ROA 13.3% 13.1% 13.7% 13.6% 预付款项 9 94 82 85 净资产收益率ROE 29.0% 28.4% 26.9% 25.7% 存货 352 233 259 282 偿债能力（%） 其他流动资产 3,319 3,340 3,806 4,220 流动比率 1.09 1.34 1.62 1.83 流动资产合计 5,054 8,601 11,698 16,487 速动比率 1.01 1.28 1.56 1.78 长期股权投资 739 827 907 1,007 现金比率 0.30 0.77 1.04 1.32 固定资产 473 518 556 566 资产负债率 49.5% 49.8% 45.4% 43.7% 无形资产 161 161 161 161 经营效率（%） 非流动资产合计 4,917 5,130 5,333 5,533 总资产周转率 0.42 0.40 0.41 0.40 资产合计 9,971 13,731 17,031 22,019 每股指标（元） 短期借款 47 0 0 0 每股收益 1.27 1.73 2.24 2.88 应付账款及票据 192 998 745 1,185 每股净资产 4.36 6.09 8.32 11.20 其他流动负债