功能性糖市场崛起，木糖醇龙头如何打造甜蜜未来

公司报告 | 首次覆盖报告 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 1 华康股份（605077） 证券研究报告 2021年04月22日 投资评级 行业 食品饮料/食品加工 6个月评级 买入（首次评级） 当前价格 84.81元 目标价格 100元 基本数据 A股总股本(百万股) 116.56 流通A股股本(百万股) 29.14 A股总市值(百万元) 9,885.51 流通A股市值(百万元) 2,471.36 每股净资产(元) 10.75 资产负债率(%) 34.28 一年内最高/最低(元) 125.60/61.96 作者 吴立 分析师 SAC执业证书编号：S1110517010002 wuli1@tfzq.com 刘畅 分析师 SAC执业证书编号：S1110520010001 liuc@tfzq.com 林逸丹 分析师 SAC执业证书编号：S1110520110001 linyidan@tfzq.com 资料来源：贝格数据 相关报告 股价走势 功能性糖市场崛起，木糖醇龙头如何打造甜蜜未来 国际领先木糖醇企业，业绩持续增长！ 公司从木糖醇起家，依靠技术研发和产能拓张逐步布局多类功能性糖醇，是国际领先的功能性糖醇生产企业。2018年公司木糖醇产量约占同期国内木糖醇产量的48%，排名第一，约占全球同期木糖醇产量的18.9%，排名第二。公司通过扩大产能、优化业务结构等多种方式保持业绩较快增长，公司归母净利润从2016年的0.29亿元提升到2020年的3.07亿元，年复合增长率超过80%。 功能性糖醇应用广泛，健康理念带动行业需求提升 随着全球经济稳定增长、人们的健康观念不断增强等因素，功能性糖醇被广泛应用于食品加工、饮料、医药、日化等行业。食品和保健品领域有望成为功能性糖醇市场的最大应用领域，根据QYResearch报告，2018年77%的功能糖应用于食品饮料，健康饮食理念的流行提升功能性糖醇需求。根据Meticulous Research数据预测，2022年全球功能性糖醇市场规模将达到32.68亿美元（约等于212亿人民币），2017至2022年期间的年复合增长率为4.8%。进入21世纪后，中国功能性糖醇工业的迅速发展，打破功能性糖醇市场被欧美国家所垄断的局面，以中国为代表的亚太地区取代欧洲成为全球最大的功能性糖醇产地。 公司优势：全产业链布局，绑定优质客户资源 1、 全产业链布局，掌握成本控制关键。在产业链上游，公司通过下属全资子公司焦作华康、联营企业雅华生物开展木糖的生产，不仅有效保障了木糖的稳定供应，从源头上确保了产品质量且有效化解木糖价格上涨带来的成本压力。 2、 为优质食品饮料公司供货，客户黏性高。公司的主要客户为玛氏箭牌、亿滋、不凡帝、费列罗、好时、好丽友、可口可乐、农夫山泉等国内外知名食品饮料行业企业，功能性糖醇、淀粉糖产品对安全性、供货稳定性要求较高，因此合作客户黏性较强。近年来，公司前十大客户对应的营业收入占比例整体呈现增长趋势，2018、2019年均保持在69%以上，公司与优质客户保持良好的合作关系。 3、 注重研发创新，以技术增强核心竞争力。公司的研发投入占比逐年稳步上升，2020年研发支出总额占营业收入比例接近5%。凭借多元化的产品结构，公司规避因单一产品价格剧烈波动带来的风险，通过创造多个业绩增长点提升业绩增长盈利能力。 盈利预测和投资建议： 我们预计，公司2021-2023年营业收入为14.28/15.74/19.54亿元，同比增长8.21%/10.23%/24.15%；净利润为3.18/3.77/5.13亿元，同比增长3.66%/18.32%/36.15%。我们认为公司行业地位稳固、业务拓展有序，我们给予公司2022年31倍PE，目标价为100元，给予买入评级。 风险提示：产品价格波动的风险；新冠疫情影响风险；环保政策变动风险；产品质量风险、存货损失风险 财务数据和估值 2019 2020 2021E 2022E 2023E 营业收入(百万元) 1,510.86 1,319.65 1,427.95 1,574.00 1,954.05 增长率(%) 7.94 (12.66) 8.21 10.23 24.15 EBITDA(百万元) 366.91 467.76 397.31 467.37 624.96 净利润(百万元) 270.11 307.17 318.42 376.74 512.94 增长率(%) 35.48 13.72 3.66 18.32 36.15 EPS(元/股) 2.32 2.64 2.73 3.23 4.40 市盈率(P/E) 36.76 32.32 31.18 26.35 19.36 市净率(P/B) 14.50 10.57 7.71 5.97 4.56 市销率(P/S) 6.57 7.52 6.95 6.31 5.08 EV/EBITDA 0.00 0.00 23.91 19.71 13.95 资料来源：wind，天风证券研究所 -3%6%15%24%33%42%51%60%2020-042020-082020-12华康股份食品加工沪深300 公司报告 | 首次覆盖报告 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 2 内容目录 1. 公司概要：木糖醇龙头公司，业绩连年增长 .......................................................................... 4 1.1. 发展历程：木糖醇起家，研发技术创新 ................................................................................ 4 1.2. 股权结构：陈德水为第一股东 ................................................................................................... 4 1.3. 基本财务：营收利润稳定增长，盈利能力逐年上升 ......................................................... 5 2. 公司业务板块：聚焦功能性糖醇产业，木糖醇产量行业领先 ............................................. 6 2.1. 产品类型：以功能性糖醇为主 ................................................................................................... 6 2.2. 业务构成：高附加值产品占比提升 ......................................................................................... 7 3. 百亿功能性糖醇市场，广泛需求驱动行业增长 ...................................................................... 9 3.1. 功能性糖醇应用范围越来越广，驱动行业增长 .................................................................. 9 3.1.1. 行业驱动力：功能性糖醇应用范围广泛，下游应用空间大 ............................. 10 3.1.2. 市场规模：全球百亿规模空间，中国是重要生产国 ........................................... 11 3.2. 竞争格局：全球功能性糖醇行业市场集中度不断提高 .................................................. 13 3.2.1. 全球功能性糖醇行业市场集中度不断提高 .............................................................. 13 3.2.2. 国内市场竞争格局：呈现一定的区域集中分布特征 ........................................... 13 4. 公司优势&看点：技术创新，布局产业链全线发展 ............................................................ 14 4.1. 构建完整产业链，掌握成本控制关键 ................................................................................... 14 4.2. 与优质客户长期合作，提高持续盈利能力 .......................................................................... 15 4.3. 注重研发创新，以技术增强核心竞争力 .............................................................................. 16 5. 盈利预测与投资建议 .................................................................................................................. 19 图表目录 图1：公司股权结构图 ................................................................................................................................... 4 图2：公司下属公司情况 ............................................................................................................................... 5 图3：近年公司营业收入变化情况 ............................................................................................................ 5 图4：近年公司归母净利润变化情况 ........................................................................................................ 5 图5：公司历年销售毛利率和销售净利率持续上涨 ............................................................................ 6 图6：公司主要功能性糖醇示意图 ............................................................................................................ 7 图7：公司主营业务收入拆分（亿元） ................................................................................................... 8 图8：公司主要产品毛利率对比 .........