轻工制造行业研究周报：定制试点新零售，看好成品家居和造纸旺季涨价，推荐泛家居行业深度研究和集友股份深度

行业报告 | 行业研究周报 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 1 轻工制造 证券研究报告 2018年09月02日 投资评级 行业评级 强于大市(维持评级) 上次评级 强于大市 作者 范张翔 分析师 SAC执业证书编号：S1110518080004 fanzhangxiang@tfzq.com 武楠 联系人 wnan@tfzq.com 资料来源：贝格数据 相关报告 1 《轻工制造-行业研究周报:定制中报盈利并未变差，看好成品家居和造纸龙头》 2018-08-26 2 《轻工制造-行业深度研究:寻找国内泛家居领域最终整合者——泛家居产业系列研究之一》 2018-08-22 3 《轻工制造-行业研究周报:看好成品增长确定性高和龙头纸企旺季提价，定制板块蓄力818大促》 2018-08-19 行业走势图 定制试点新零售，看好成品家居和造纸旺季涨价，推荐泛家居行业深度研究和集友股份深度 家居板块： 1）成品家居： 竞争格局较好，环保趋严和人工成本上涨对应小厂自动化率低推动小产能加速淘汰，内生增长点对冲地产冲击。龙头企业依靠品牌品类扩张，渠道下沉持续拓店，多品类快速增长来对冲地产下滑的不利影响，首推软体龙头顾家家居，同时看好自主品牌发力，盈利拐点显著且估值较低的床垫龙头喜临门。 2）定制家居： 定制家居公司中报陆续发布，盈利水平并未恶化，且销售费用率上升也基本小于毛利率提升幅度。市场一直担心定制家居行业打价格战使盈利能力恶化，但是目前从披露中报的几家公司情况看，上半年盈利水平并没有受到行业竞争加剧大幅冲击。 当前需紧密跟踪三季度变化，寻找板块拐点。二季度定制板块整呈现双杀局面，我们前期的判断陆续验证，地产销售影响显现。7月属于传统淡季，板块借力818推动新一轮促销，预计8月环比将改善。近期行业基本面的一些变化包括：1）房地产销售好转，竣工仍差，等待拐点。7月商品住宅销售面积同比增长11%，新开工面积增长36%，但竣工面积表现较差，1-7月同比下滑12.2%，随着今年的期房逐渐进入交房期，后续有望看到竣工面积好转；2）关注预收款和订单口径变化，预收款将对三季度收入增长形成强力保障。定制企业目前主流以经销商打款口径统计订单情况，相较经销商预订单口径减少终端流单和经销商虚报的扰动，使订单数据对收入预测准确度更高；3）定制17Q2基数最高，17Q3增速下降，减轻下半年增长压力；4）龙头企业布局家居新零售加速，全屋定制和家居配套品持续推广。 造纸板块： 1）木浆系：文化纸：本周文化纸涨价函频发，下游需求向好形成纸价上涨支撑力。供需格局向好，木浆价格维持高位从成本对提价形成支撑，当前库存水平合理，后期文化纸涨价落实可能性高，看好太阳纸业。 生活用纸：短期看好生活用纸龙头企业通过产能和渠道扩张实现收入业绩扩张式增长；中长期看好龙头企业在产品创新和高端差异化、营销渠道服务能力的核心能力，看好中顺洁柔。 2）废纸系：行业集中度加速提升，龙头海外布局浆产能优势突出。中长期看完全依赖国废的中小产能加速淘汰，龙头企业玖龙、理文、山鹰、太阳纸业等今年来持续考察和布局海外废纸浆产能，产业链延伸和资源优势更加明显。看好山鹰纸业。 包装及家用轻工板块： 包装行业整合，小企业竞争力下降，龙头享受集中度提升优势。龙头积极打造产业链平台，如PSCP和S2B平台、加速布局新型烟草等领域。看好劲嘉股份、集友股份，建议关注合兴包装、裕同科技。 风险提示：原材料价格上涨；房地产增速下滑；汇率波动 重点标的推荐 股票 股票 收盘价 投资 EPS(元) P/E 代码 名称 2018-08-31 评级 2017A 2018E 2019E 2020E 2017A 2018E 2019E 2020E 603816.SH 顾家家居 50.19 买入 1.92 2.55 3.33 4.26 26.14 19.68 15.07 11.78 002511.SZ 中顺洁柔 8.48 买入 0.27 0.35 0.44 0.56 31.41 24.23 19.27 15.14 002078.SZ 太阳纸业 8.49 买入 0.78 1.10 1.24 1.38 10.88 7.72 6.85 6.15 603008.SH 喜临门 15.95 买入 0.72 0.97 1.36 1.76 22.15 16.44 11.73 9.06 300616.SZ 尚品宅配 82.28 买入 1.91 2.62 3.38 4.51 43.08 31.40 24.34 18.24 -34%-27%-20%-13%-6%1%8%2017-092018-012018-05轻工制造 沪深300 行业报告 | 行业研究周报 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 2 002191.SZ 劲嘉股份 8.20 增持 0.38 0.50 0.60 0.67 21.58 16.40 13.67 12.24 资料来源：天风证券研究所，注：PE=收盘价/EPS 1. 行业观点：定制试点新零售，看好成品家居和造纸旺季涨价，推荐泛家居行业深度研究和集友股份深度 家居板块： 长期逻辑：中国泛家居行业市场规模高达4.95万亿，对比海外，去中间化、新零售化是泛家居行业的发展趋势，终端渠道能力+品类拓展能力+供应链管理能力是实现产业转型升级的法宝，我们坚定看好国内能把握住家居新零售大趋势、持续拓展品类及向家装前端拓展流量的家居企业最终成长为行业领跑者。 1）成品家居： 竞争格局较好，环保趋严和人工成本上涨对应小厂自动化率低推动小产能加速淘汰，内生增长对冲地产冲击。龙头企业依靠品牌品类扩张，渠道下沉持续拓店，多品类快速增长来对冲地产下滑的不利影响，首推软体龙头顾家家居（2018H1业绩：收入端维持高增长，短期原材料价格和汇率因素影响外销毛利率，渠道布局加快及供应链持续优化，不改长期竞争优势。公司发布控股股东拟大力度增持公告，拟在未来6个月内增持公司股份，金额不低于2亿元，彰显未来发展信心），同时看好自主品牌发力，盈利拐点显著且估值较低的床垫龙头喜临门（2018H1业绩：自主品牌业务持续发力，剔除央视广告费用均摊及因收购M&D业务产生的财务费用增量影响，公司原有家居业务盈利性改善显著。拟在泰国投资建厂，全球化战略助力抢滩国际份额。子公司晟喜华视董事长拟增持公司股份，金额不低于5000万元，充分彰显对于喜临门及晟喜华视未来发展的信心）。 2）定制家居： 索菲亚携手天猫在北京开业首家全屋定制生活体验馆，家居企业加速布局新零售。8月26日，索菲亚首家全屋定制生活体验馆在北京北四环千鹤家园开业，占地面积2000平米，是集“吃、喝、玩、乐的多元生活融于一体”的生活方式体验中心。索菲亚整合自身一体化设计和个性化定制全屋资源，在体验馆内同时布置了主卧、客厅、餐厅、入户、阳台、书房、青少年房和厨房8大空间的“样板房”，司米橱柜、家具家品、定制窗帘、米兰纳木门等品类都可选购。当前家居企业都在加强对家居新零售的布局，场景化的展示、线上线下的深度融合、现代供应链体系的支持，有望开启家居企业成长的新篇章。 图1：索菲亚携手天猫在北京开业首家全屋定制生活体验馆 图2：索菲亚全屋定制生活体验馆的场景化展示 资料来源：RISI，天风证券研究所 资料来源：卓创资讯，天风证券研究所 当前需紧密跟踪三季度变化，寻找板块拐点。二季度定制板块整体呈现双杀局面，我们前期的判断陆续验证，地产销售影响显现。7月属于传统淡季，板块借力818推动新一轮促销，预计8月环比将改善。近期行业基本面的一些变化包括：1）销售好转，竣工仍差，等待拐点。7月商品住宅销售面积同比增长11%，新开工面积增长36%，但竣工面积表 行业报告 | 行业研究周报 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 3 现较差，1-7月同比下滑12.2%，随着今年的期房逐渐进入交房期，后续有望看到竣工面积好转；2）关注预收款和订单口径变化，已发中报的尚品宅配预收款比2017同期增长了25.5%，根据定制业务特征，对三季度收入增长形成强力保障；索菲亚18H1预收款同比增长17.74%，7-8月的经销商订单也很不错。定制企业目前主流以经销商打款口径统计订单情况，相较经销商预订单口径减少终端流单和经销商虚报的扰动，使订单数据对收入预测准确度更高；3）定制板块17Q2基数最高，17Q3增速下降，减轻今年下半年增长压力；4）龙头企业布局家居新零售加速；全屋定制和家居配套品持续推广，如尚品1H18家居配套品增速81.49%；欧派整装大家居店等也在加速。 行业趋势思考：我们发布行业深度《寻找国内泛家居领域最终整合者——泛家居产业系列研究之一》，定制家居行业渠道红利进入后半段，家居新零售、供应链整合能力角逐定制2.0时代。定制行业近几年依托地产销售周期和渠道一二线加密+四五线下沉的策略获得快速发展，当前也出现产品同质化严重、渠道空白空间缩小等挑战，行业竞争进入深水区，需要新一轮的变革与转型升级。我们认为，定制家居企业要想成为泛家居行业的整合者，可以从场景化销售或整装两条路径入手，企业的关键资源能力需要从生产制造能力逐步向新零售能力和供应链管理能力加强。看好多品类布局领先、向家装拓展的尚品宅配、欧派家居、索菲亚；品类持续扩张，经营稳健的志邦股份、好莱客等。 造纸板块： 1）木浆系： 文化纸：本周文化纸涨价函频发，下游需求向好形成纸价上涨支撑力。本周晨鸣、太阳和华泰纸业等多家文化纸厂发布铜板和双胶纸将于9月起提价200元/吨。需求端，9月开学教材和材料印刷等推升双胶纸需求量，中秋、国庆等假期来临宣传册印刷需求推升铜版纸需求增加，从供给来看，短期内不会有大厂新增产能投放。供需格局向好，木浆价格维持高位从成本对提价形成支撑，当前库存水平合理，后期文化纸涨价落实可能性高，看好太阳纸业。中国拟对美国进口木浆加税事件不影响国内纸企，国内纸企木浆主要进口自南美地区和北欧国家、以及加拿大、俄罗斯等国家。 生活用纸：国内人均生活用纸量仅6.8kg远低于欧美发达国家（瑞典24、美国22），人均生活用纸支出逐年提升，生活用纸属于刚需，与宏观经济关联性差，未来需求端将稳健增长。供给端行业具有难攻难守特征，产能门槛低，但渠道和品牌壁垒很高，中小产能加速淘汰（2017年退出生活用纸产能约120万吨）。短期看好生活用纸龙头企业通过产能和渠道扩张实现收入业绩扩张式增长；中长期看好龙头企业在产品创新和高端差异化、营销渠道服务能力的核心能力，看好中顺洁柔。 2）废纸系： 行业集中度加速提升，龙头海外布局浆产能优势突出。国废美废价格倒挂，中美贸易战影响下美废加征25%关税税率后，近期美废供应商下调报价与国内厂商共同承担关税（ONP/OCC均报价210美元/吨，分别降价4.6%/4.3%，CIF价格2476元/吨），拥有美废资源的企业享有成本优势（18年至今美废进口审批额度共1433万吨，其中玖龙/理文/山鹰分别占比35.4%/15.3%/12.0%）；更深层次，进口废纸额度2020年有望全部取消，将推动废纸和箱板瓦楞纸价格维持高位，中长期看完全依赖国废的中小产能加速淘汰，龙头企业玖龙、理文、山鹰、太阳纸业等今年来持续考察和布局海外废纸浆产能，产业链延伸和资源优势更加明显。看好山鹰纸业。 3）本周原材料和成品纸价格走势： 本周进口针叶和阔叶浆价格分别环比上涨0.73%/0.76%至7060/6201元/吨。本周针叶外盘报涨，叠加人民币贬值影响，商家惜售，针叶和阔叶浆内盘价格挺涨。本周铜板纸和双胶纸均价分别为6854/7459元/吨，持平上周。本周多家铜板和双胶纸纸厂发布9月涨价函，将提价200元/吨，临近开学文化纸传统旺季即将来临，出版社需求招标，下游需 行业报告 | 行业研究周报 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 4 求向好，叠加上游木浆价格挺涨，后期文化纸涨价格局基本形成。本周白板纸均价持平