固收日报：信贷和社融回归正常化，对实体支持力度仍强

规范、专业、创新 请阅读最后一页重要免责声明1 证券研究报告·个股深度报告 证券研究报告·个股报告 华鑫证券·固收日报 证券研究报告·利率债报告 华鑫证券 研究发展部 证券分析师： 刘浏 执业证书编号：S1050518030001 电话：021-54967585 邮箱：liuliu@cfsc.com.cn 池钟辉 执业证书编号：S1050520060001 电话：021-54967801 邮箱：chizh@cfsc.com.cn 华鑫证券有限责任公司 地址：上海市徐汇区肇嘉浜路750号 邮编：200030 电话：（86 21）64339000 网址：http://www.cfsc.com.cn  重点关注 高基数导致3月新增社融同比大幅回落。3月新增社融3.34万亿元，预期增3.6万亿元，相对于去年同期疫情的高基数，同比少增18438亿元，比2019年同期多增3798亿元。新增人民币贷款27505亿元，同比少增2885亿元；新增外币贷款283亿元，同比少增862亿元；信托贷款下降1791亿元，同比多降1770亿元；未贴现银票减少2297亿元，同比多降5115亿元；企业债券融资3535亿元，同比少增6396亿元；新增地方政府专项债3130亿元，同比少增3214亿元。多增的项目有股票融资783亿元，同比多增585亿元；委托贷款减少41亿元，同比少降547亿元。 信贷结构持续优化，企业贷款长期化趋势延续。信贷口径下，人民币新增贷款2.73万亿元，同比少增1200亿元，比2019年同期多增1.04万亿元。企业贷款继续长期化趋势，新增企业中长期贷款1.33万亿元，在去年疫情高基数的基础上再同比多增3657亿元，连续3个月超过1万亿元的新增规模；而票据贷款和企业短期贷款则在去年高基数的基础上回落，分别同比多降3600亿元和少增5004亿元，反映出与去年疫情期间企业更多需要短期资金周转的情况不同，今年企业对中长期贷款的需求进一步回升，投资信心有所恢复。居民贷款中，短期贷款和中长期贷款分别同比多增98亿元和1501亿元，反映出居民消费和购房需求均有所增加。非银机构贷款较去年少降1678亿元，反映出非银机构融资有所回升。 翘尾因素致M1和M2增速大幅回落，社融存量同比增速创历史最大降幅。3月末，M2余额227.65万亿元，同比增长9.4%，增速比上月末和上年同期均低0.7个百分点；M1余额61.61万亿元，同比增长7.1%，增速比上月末低0.3个百分点，比上年同期高2.1个百分点；M0余额8.65万亿元，同比增长4.2%。M1和M2同比的翘尾因素分别较2月份回落4.4和2.6个百分点，是M1和M2同比增速回落的主要原因。3月社融存量294.55万亿元，同比增长12.3%，较2月份下降1个百分点，增速创有数据以来最大单月降幅。 信贷和社融回归正常化，对实体支持力度仍强。去年3月为了对冲疫情冲击，信贷、债券、政府专项债等各项工具全面发力支持实体经济，而且同期国内股市涨幅较大，M1和M2增速均出现了明显跳升。因此在去年较高基数下，今年3月份信贷和社融数据同比出现了较为明显的回落，似乎体现出大幅收紧的意味。但实际上我们应该看到，一方面信贷和融资回归正常化使得同比有所下降是一个正常现象，另一方面，信贷和社融回归正常化在去年4季度就已经发生，3月份数据只是由于高基数和翘尾效应才体现为较为急剧的下降，同比数据因为受到基数影响本身就较为滞后。各个分项数据来看，对比近几年同期仍然处于较高水平。社融口径下2.75万亿的信贷水平是除2020年疫情以外，有数据以来的历史同期最高水平，仅次于今年3月人民币新增贷款的是2019年3月份的1.96万亿元。从贷款的结构上来看，企业贷款长期化的趋势延续，贷款结构进一步改善。2021年04月13日 固收日报 信贷和社融回归正常化，对实体支持力度仍强 规范、专业、创新 请阅读最后一页重要免责声明2 证券研究报告·固收日报 因此我们认为，信贷和社融数据可能短期对市场造成一定的扰动，但从宏观和政策角度并不能作为政策收紧的证据，当前政策取向仍然以“延续性”和“稳定性”以及“不急转弯”为主，我们认为债市当前的核心因素仍然是流动性。我们仍维持资金面在4月中下旬边际收紧，10年国债收益率二季度小幅震荡上行的判断。  市场回顾 利率市场： 4月12日央行开展7天逆回购100亿元，当日无逆回购到期，逆回购净投放100亿元，央行继续连续多日维持100亿元操作规模。资金整体维持宽松，回购价格变动不大。在流动性较为平稳的情况下，周一A股市场跌幅较大，带动利率债收益率多数下行，国债期货收涨。 一级发行方面，周一，共有2只利率债新债招标，招标热度很高。农发债增发3、5年期债券，中标利率为3.1128%、3.3221%，全场倍数为8.3、6.59。 现券方面，国债各主要期限多数下行，其中1年期品种下行0.72BP，5年期国债到期收益率下行1.75BP，10年期国债收益率下行1.73BP。国开债各主要期限全面下行，其中1年期品种下行1.33BP，5年期国开债到期收益率下行1.06BP，10年期国开债收益率下行1.75BP。 资金方面，周一货币市场资金价格多数下行，其中，DR001上涨0.2BP，DR007上涨1.5BP，DR014上涨4.5BP。R001上涨0.6BP，R007上涨5.5BP。R007与DR007利差扩大4BP。 国债期货方面，周一，国债期货全天呈上升走势，早盘国债期货高开高走，下午震荡上行，全天收取较大涨幅。10年期主力合约上涨0.26%，5年期主力合约收涨0.16%，2年期主力合约上涨0.06%。 信用市场： 一级市场，今日，公司类主要信用债计划发行48只，金额481.3亿元，昨日，2只推迟及取消发行债券。 二级市场，4月12日，多数信用品种信用利差上行。1年期短融信用利差均上行，其中，AAA上行0.2BP，AA+上行0.19BP，AA上行0.19BP。3年期中票信用利差均上行，其中，AAA上行1.37BP，AA+上行1.37BP，AA上行0.37BP。5年期中票信用利差均上行，各等级均上行0.23BP。1年期城投债信用利差均上行，其中，AAA上行0.39BP，AA+上行0.39BP，AA上行2.39BP。3年期城投债信用利差均上行，其中，AAA上行0.05BP，AA+上行2.05BP，AA上行3.05BP。5年期城投债信用利差均上行，其中，AAA上行1.56BP，AA+上行1.56BP，AA上行0.56BP。 转债市场： 4月12日，中证可转债指数下跌0.57%，成交222亿元，较前一日有所上升。上涨53家，下跌163家。其中涨幅较大的有本钢转债（5.56%）、小康转债（5.27%）、湖盐转债（3.83%），跌幅较大的有英科转债（-13.7%）、 规范、专业、创新 请阅读最后一页重要免责声明3 证券研究报告·固收日报 华锋转债（-8.97%）、赣锋转2（-8.9%）。  信用重大信息 天房发展，涉及债项：13天房债，大公决定将天房发展主体信用等级调整为BBB+，评级展望维持负面，“13天房债”信用等级调整为BBB+。 紫光集团，涉及债项：16紫光02，中诚信国际决定维持公司主体信用等级为C；将“16紫光02”的债项信用等级由CC调降至C，撤出可能降级的观察名单。  风险提示：国内政策超预期。 规范、专业、创新 请阅读最后一页重要免责声明4 证券研究报告·固收日报 图表1 国债当日市场表现 图表2 国开债当日市场表现 -0.72 0.14 -1.75 -1.74 -1.73 2.58432.87093.01163.17113.1948-2.00 -1.50 -1.00 -0.50 0.00 0.50 0.000.501.001.502.002.503.003.501年3年5年7年10年国债当日涨跌（BP）到期收益率（%） -1.33 -1.57 -1.06 -0.68 -1.75 2.72743.18073.36103.52073.5677-2.00 -1.80 -1.60 -1.40 -1.20 -1.00 -0.80 -0.60 -0.40 -0.20 0.00 0.00000.50001.00001.50002.00002.50003.00003.50004.00001年3年5年7年10年国开债当日涨跌（BP）到期收益率（%） 资料来源： Wind，华鑫证券研发部 资料来源：Wind，华鑫证券研发部 图表 3 地方债当日市场表现 图表4 进出口行债当日市场表现 1.48 -1.92 -1.32 -0.57 -0.45 2.63123.02023.28283.41713.4806-2.50 -2.00 -1.50 -1.00 -0.50 0.00 0.50 1.00 1.50 2.00 0.000.501.001.502.002.503.003.504.001年3年5年7年10年地方政府债当日涨跌（BP）到期收益率（%） -1.54 -2.00 -1.00 -1.02 -1.50 2.65643.20163.38753.51983.6217-2.50 -2.00 -1.50 -1.00 -0.50 0.00 0.00000.50001.00001.50002.00002.50003.00003.50004.00001年3年5年7年10年进出口债当日涨跌（BP）到期收益率（%） 资料来源： Wind，华鑫证券研发部 资料来源：Wind，华鑫证券研发部 图表 5 农发行债当日市场表现 图表6 货币市场资金价格变化（%） -0.45 -1.40 -2.39 -0.78 -1.48 2.70243.19133.37233.51963.6219-3.00 -2.50 -2.00 -1.50 -1.00 -0.50 0.00 0.00000.50001.00001.50002.00002.50003.00003.50004.00001年3年5年7年10年农发债当日涨跌（BP）到期收益率（%） 2021-04-12期限当日收盘（%）当日涨跌（BP）隔夜1.820.67天1.985.514天2.25-0.5 隔夜1.780.27天1.991.514天2.104.5隔夜3.670.47天-0.59 4.014天15.18-5.0 隔夜1.790.81周2.05-0.4 2周2.113.21个月2.51-0.6 3个月2.61-0.4 R-DR（BP）SHIBORRDR 资料来源： Wind，华鑫证券研发部 资料来源：Wind，华鑫证券研发部 规范、专业、创新 请阅读最后一页重要免责声明5 证券研究报告·固收日报 图表8 1年短融信用利差（BP） 图表9 1年城投债信用利差（BP） 资料来源： Wind，华鑫证券研发部 资料来源：Wind，华鑫证券研发部 图表10 3年中票信用利差（BP） 图表11 3年城投债信用利差（BP） 资料来源： Wind，华鑫证券研发部 资料来源：Wind，华鑫证券研发部 图表 7 到期收益率变动情况（%，BP） 类别 期限 AAA AA+ AA AA- 中短融 6个月 2.8236 2.983 3.313 - 0.76 -1.24 -0.24 - 1年期 3.0146 3.2